☆行业分析☆◇港澳资讯200418更新日期2007-11-14◇灵通V4.0
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】家用电器
【1.行业地位】
【截至日期】2007-09-30
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜代码｜简称｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜｜｜(亿股)｜通A股｜(亿元)｜名｜(亿元)｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000418｜小天鹅Ａ｜3.65｜1.33｜37.93｜6｜40.87｜5｜616.88｜1｜
｜000921｜ST科龙｜9.92｜2.18｜46.02｜4｜69.90｜4｜344.37｜2｜
｜000527｜美的电器｜12.61｜9.15｜154.95｜2｜269.16｜2｜139.16｜3｜
｜000541｜佛山照明｜4.66｜2.65｜29.59｜9｜10.25｜12｜130.67｜4｜
｜200512｜*ST灿坤B｜11.12｜｜29.89｜8｜36.27｜6｜129.26｜5｜
｜600336｜澳柯玛｜3.41｜1.35｜31.33｜7｜13.50｜9｜64.61｜6｜
｜002005｜德豪润达｜1.62｜0.73｜19.84｜11｜13.37｜10｜60.45｜7｜
｜000651｜格力电器｜8.05｜5.04｜226.16｜1｜293.38｜1｜58.21｜8｜
｜000633｜SST合金｜3.85｜1.67｜9.00｜13｜1.37｜16｜44.45｜9｜
｜600690｜青岛海尔｜13.39｜7.56｜113.18｜3｜236.97｜3｜35.68｜10｜
｜000561｜SST长岭｜3.97｜2.42｜4.36｜15｜2.36｜14｜33.61｜11｜
｜002076｜雪莱特｜1.84｜0.47｜4.34｜16｜2.34｜15｜16.22｜12｜
｜600983｜合肥三洋｜3.33｜1.23｜7.36｜14｜4.05｜13｜15.18｜13｜
｜000521｜美菱电器｜4.14｜1.74｜29.01｜10｜31.24｜7｜9.65｜14｜
｜600854｜*ST春兰｜5.19｜2.64｜41.50｜5｜18.27｜8｜7.20｜15｜
｜600261｜浙江阳光｜1.92｜0.81｜17.55｜12｜12.99｜11｜｜16｜
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【截至日期】2007-06-30
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜代码｜简称｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜｜｜(亿股)｜通A股｜(亿元)｜名｜(亿元)｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜200512｜*ST灿坤B｜11.12｜｜32.77｜7｜23.38｜6｜1888.4｜1｜
｜000921｜ST科龙｜9.92｜2.18｜50.39｜4｜51.43｜4｜413.51｜2｜
｜000541｜佛山照明｜4.66｜2.54｜28.84｜10｜6.95｜11｜154.68｜3｜
｜000527｜美的电器｜12.61｜9.13｜155.97｜2｜190.51｜2｜113.88｜4｜
｜000418｜小天鹅Ａ｜3.65｜0.90｜35.21｜6｜28.38｜5｜103.46｜5｜
｜600336｜澳柯玛｜3.41｜1.35｜31.11｜8｜9.12｜9｜72.92｜6｜
｜000651｜格力电器｜8.05｜5.04｜189.10｜1｜200.52｜1｜54.22｜7｜
｜600690｜青岛海尔｜13.39｜7.56｜108.30｜3｜171.16｜3｜36.89｜8｜
｜002076｜雪莱特｜1.84｜0.47｜4.11｜16｜1.46｜15｜31.34｜9｜
｜000561｜SST长岭｜3.97｜2.42｜4.36｜15｜1.96｜14｜30.29｜10｜
｜000633｜SST合金｜3.85｜1.67｜8.77｜13｜0.70｜16｜25.16｜11｜
｜000521｜美菱电器｜4.14｜1.52｜29.55｜9｜19.44｜7｜24.20｜12｜
｜600983｜合肥三洋｜3.33｜1.23｜6.76｜14｜2.80｜13｜12.31｜13｜
｜600854｜*ST春兰｜5.19｜2.64｜42.49｜5｜13.27｜8｜8.32｜14｜
｜600261｜浙江阳光｜1.92｜0.81｜16.76｜11｜8.07｜10｜｜15｜
｜002005｜德豪润达｜1.62｜0.73｜15.59｜12｜6.40｜12｜｜16｜
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【二级市场表现】截至日期2007-11-14
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｜统计区间｜累计涨｜振幅(%)｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%)｜
｜｜跌幅(%)｜｜计涨跌幅｜｜
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｜1周｜-4.91｜5.67｜-3.38｜-5.29｜
｜1个月｜6.08｜12.17｜-8.31｜-13.75｜
｜3个月｜6.60｜26.89｜11.08｜-3.36｜
｜6个月｜32.43｜60.52｜33.77｜27.77｜
｜年初至今｜192.15｜213.93｜102.31｜210.32｜
｜1年｜220.03｜243.15｜186.65｜273.47｜
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【2.行业研究】
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｜主题｜ZDC报告:洗衣机竞争剧烈预计品牌淘汰率｜文章日期｜2007-10-22｜
｜｜将达四五成｜｜｜
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｜内容｜消费调研中心ZDC近日发布的洗衣机市场报告显示，洗衣机市场｜
｜｜的竞争愈演愈烈，品牌淘汰成为2007年洗衣机市场竞争的主旋律，预｜
｜｜计品牌淘汰率将达到40%－50%。｜
｜｜同时，滚筒式洗衣机日渐受到一二级市场消费者的青睐，但价格｜
｜｜高昂是制约其发展的瓶颈，目前波轮式洗衣机仍然占据市场主流地位｜
｜｜。｜
｜｜高端市场竞争激烈｜
｜｜该报告认为，洗衣机市场竞争愈演愈烈，品牌淘汰成为2007年洗｜
｜｜衣机市场竞争的主旋律。在2006年曾经出现的89个品牌中，20名以外｜
｜｜的品牌在今年都有被淘汰的可能，预计品牌淘汰率将达到40%－50%。｜
｜｜此外，美的、东芝等实力派新军的加入也使得2007年的行业竞争迅速｜
｜｜升温。｜
｜｜在价格战此起彼伏的家电行业，洗衣机市场算是一个风平浪静的｜
｜｜避风港。我国洗衣机行业从20世纪70年代末起步、80年代快速增长、｜
｜｜80年代末90年代初的迂回到90年代后期的缓慢发展，经历了一个完整｜
｜｜的生命周期。从上世纪90年代末开始，洗衣机市场规模始终保持着不｜
｜｜温不火的小幅增长态势。这吸引了众多品牌的进入，也引起了激烈、｜
｜｜残酷的竞争。｜
｜｜在目前市场上，国产品牌占据优势，但是随着洗衣机市场更新换｜
｜｜代时代的到来，滚筒洗衣机成为各厂商抢占市场的必争之地，技术将｜
｜｜成为厂商竞争的基础。｜
｜｜据ZDC调研数据显示，在中国洗衣机市场中，国产品牌在整个洗｜
｜｜衣机市场中的关注度份额为61.4%，外资品牌约为38.6%。然而在洗衣｜
｜｜机高端市场上，外资品牌处于领先地位。｜
｜｜2007年，外资品牌在高端市场份额增长十分明显，其销售量、销｜
｜｜售额的市场占有率均在70%左右，在短期出现了垄断性优势。ZDC预测｜
｜｜，外资品牌在中国洗衣机市场的占有率呈现整体逐月上升态势，增幅｜
｜｜在5%-7%。｜
｜｜业内人士认为，在相对成熟的洗衣机行业，价格战的营销策略早｜
｜｜已过时，取而代之的是采用科技创新、市场细分、工业设计等进行竞｜
｜｜争。｜
｜｜由于洗衣机行业品牌集中度较高，目前，前三大品牌海尔、西门｜
｜｜子和松下的市场关注度份额占66.9%，领导品牌的成熟和理性以及洗｜
｜｜衣机产品的价格需求缺乏弹性两大关键要素，决定了洗衣机市场的竞｜
｜｜争必须以技术战为主导。｜
｜｜滚筒时代即将来临｜
｜｜该报告认为，随着我国城市居民收入水平和生活质量的不断提高｜
｜｜，对生活品味和着装需求也日渐高档化，再加上近几年各大厂商对滚｜
｜｜筒洗衣机的消费引导，滚筒式洗衣机的时代即将来临。｜
｜｜数据显示，波轮式洗衣机的关注度走势呈震荡下滑的趋势，而滚｜
｜｜筒式洗衣机表现为震荡上升，两种类型洗衣机的关注度在不断靠近。｜
｜｜8月，波轮式洗衣机的关注度为52.7%，滚筒式为47.3%，两者近乎平｜
｜｜分秋色。滚筒式洗衣机的市场份额在逐渐扩大，大有挤占波轮式洗衣｜
｜｜机市场份额的架势。｜
｜｜市场人士认为，滚筒洗衣机未来发展势头良好，市场潜力巨大。｜
｜｜在利润驱使下，厂家生产滚筒洗衣机的动力比较大。目前，滚筒洗衣｜
｜｜机是洗衣机市场利润的主要来源，3000元以上的高档滚筒洗衣机，其｜
｜｜利润比中低档洗衣机要高出40%-80%。此外，滚筒洗衣机对衣物磨损｜
｜｜小、省水、外观时尚等特点也迎合了消费者的需求。｜
｜｜但是价格偏高成为制约滚筒洗衣机发展的瓶颈。滚筒洗衣机的市｜
｜｜场均价为3275元左右，而波轮式洗衣机均价仅为1466元左右，前者是｜
｜｜后者的2.2倍。｜
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｜主题｜钢价提升家电业加速用钢替代｜文章日期｜2007-10-16｜
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｜内容｜在10月13－14日由Mysteel钢铁网站举办的2007钢铁涂镀行业发｜
｜｜展论坛上，中国家用电器协会信息咨询部副部长胡晓红表示，经该｜
｜｜协会调研，发现钢铁和有色金属价格居高不下，已经引发家电行业材｜
｜｜料替代加速，家电业用钢开始发生重大变化。｜
｜｜家电协会近期对广东、华东、华北等地家电业用钢状况进行调研｜
｜｜时候发现，家电企业的材料替代已经非常普遍，目前，虽然家电业用｜
｜｜钢总量继续增长，但单位产品用钢消耗下降很快。｜
｜｜轻工业居钢材消耗第三｜
｜｜中钢协市场部副主任陈芳在论坛上表示，当前，我国轻工业已经｜
｜｜成为钢材消耗大户，消费量居于建筑和机械行业之后。轻工业总产值｜
｜｜目前已经占全国总产值的19.1％，出口额占外贸出口总额的75.48％｜
｜｜，而其中家电行业用钢需求不断增长，2010年全行业钢材需求将达到｜
｜｜720万吨。｜
｜｜胡晓红则表示，2001年至2006年，家电行业出口额增速近30％，｜
｜｜今年前8月达到了28.9％。相应的用钢需求也增长惊人，是全球大宗｜
｜｜原材料市场的重要买家。据不完全统计，去年家电行业的用钢量超过｜
｜｜了500万吨，而2001年至2006年用钢需求量为每年19.8％。｜
｜｜记者获悉，空调、微波炉、制冷压缩机是家电业内钢材消费的主｜
｜｜要领域。｜
｜｜降低用钢消耗成大趋势｜
｜｜胡晓红强调，由于原材料价格上涨，家电行业目前出现的主要变｜
｜｜化，是全行业普遍追求降低材料消耗。｜
｜｜据陈芳介绍，由于外购原料、燃料费用上升，今年上半年钢铁企｜
｜｜业炼钢、生铁制造成本同比上升8.34%。上半年国内钢铁企业进口铁｜
｜｜矿石18709.71万吨，综合平均到岸价格为74.64美元/吨，同比上涨12｜
｜｜.32美元/吨；仅此一项，上半年全行业就增加生产成本188.94亿元。｜
｜｜因此，钢铁企业目前普遍面临生产成本上升的压力。而这种压力，也｜
｜｜相应向家电业等下游行业转移。｜
｜｜在上游成本压力增大而产品又大打价格战的状况下，2006年家电｜
｜｜业全行业平均利润水平只有2.5％。｜
｜｜胡晓红表示，目前家电业应对钢铁、有色金属涨价的重要手段之｜
｜｜一，便是产品用材的巨大变化，如滚筒洗衣机外壳大量采用冷轧板磷｜
｜｜化喷粉，双筒洗衣机流行全塑机型，部分电冰箱背板采用其他材料替｜
｜｜代镀锌板等。｜
｜｜此外，高强度薄板材的需求逐渐加大，也是家电业的用材趋势。｜
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｜主题｜空调产能向中国转移趋势明显空调产量占｜文章日期｜2007-10-15｜
｜｜比逾七成｜｜｜
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｜内容｜　　在过去的2007冷冻年度(2006.7——2007.8），全球家用空调产｜
｜｜量达到8977万台。作为全球空调产品制造中心，中国空调产量占全球｜
｜｜总产量的70%。但美中不足的是，由于国内企业多为OEM生产，就品牌｜
｜｜分额而言，国内企业仍然逊于日本、韩国的一线品牌。｜
｜｜　　转移趋势明显｜
｜｜　　中华商务网最新发布的报告显示，2007年全球家用空调的产量为｜
｜｜8977万台，全球家用空调的生产集中于亚洲区域，该区域占据了总产｜
｜｜量的94%。亚洲区域有95%的生产集中于中国、泰国、韩国和日本四个｜
｜｜国家。此外，越南和印度等国的空调生产也在逐年增长。｜
｜｜　　全球空调产能向中国转移趋势明显，目前全国空调产量占全球的｜
｜｜70%以上。随着国内居民消费水平提高，国内空调市场空间增长十分｜
｜｜迅速，数据显示，2007年国内生产的空调内外销比例为47:53，出口｜
｜｜与内销基本持平。｜
｜｜　　由于国内产业配套的完善以及成本优势显著，越来越多的外资空｜
｜｜调企业将其生产基地转移到中国。丹麦捷成马国际集团旗下的中山捷｜
｜｜讯电器已于今年6月正式投产，松下空调也打算在华打造全球最大生｜
｜｜产基地，并把在日本的压缩机及产业链迁移到中国。美国Nordyne也｜
｜｜正在中国寻觅OEM合作伙伴，希望为其生产空调。｜
｜｜　　此外中国还将辐射泰国、印度、越南等地的空调生产，联合将亚｜
｜｜洲打造为空调生产基地。｜
｜｜　　日本和韩国的空调生产内外销比例分别为90:10和4060，由于｜
｜｜中国和东南亚等地具有生产成本低、产业链完备等优势，日本和韩国｜
｜｜的空调产能有逐渐向中国和东南亚转移的趋势。｜
｜｜　　从近两年数据看，空调国际市场总体增长放缓，国内企业通过在｜
｜｜产品品质、海外渠道等方面下工夫，在出口量增长不大的情况下，出｜
｜｜口额大幅增长，实现了较好的经济效益。根据海关统计，2007冷冻年｜
｜｜度我国空调出口总量为2993万台，同比增长6.71%，出口金额为51.47｜
｜｜亿美元，同比增长20.53%.｜
｜｜　　和国内市场一致，国际市场空调价格也基本保持了上升趋势。20｜
｜｜07年7月，空调出口平均价格为每台199.3美元，比2006年同期每台18｜
｜｜2.5美元提高了9.2%。｜
｜｜　　品牌建设亟待加强｜
｜｜　　尽管国内企业在产能、技术上具有相当大的优势，但是由于品牌｜
｜｜建设的缺乏，在进入海外市场时，大都不得不采用OEM方式。同时，｜
｜｜在国内市场，行业竞争格局也发生明显变化，消费者品牌认知度明显｜
｜｜增强，这对企业品牌建设提出了更高的要求。｜
｜｜　　数据显示，空调行业产能排名前五的企业为格力、美的、LG、三｜
｜｜星和松下。这五家企业的产量均在500万台以上，五家企业的总产量｜
｜｜占生产总量的54%。报告称，由于中国企业有很大份额的生产属于OEM｜
｜｜生产，因此虽然格力、美的的产量分别占据了总量的17%和15%，但全｜
｜｜球品牌份额排名却逊于日韩的一线品牌。｜
｜｜　　格力电器总裁董明珠此前表示，目前“格力”自有品牌空调出口｜
｜｜比例仅占格力总出口量的三分之一。在走向国际化市场过程中，拥有｜
｜｜自有品牌十分重要，格力正在采取措施大力提高自有品牌产品的出口｜
｜｜比例。｜
｜｜　　为了在海外塑造良好品牌，国内空调企业也采取了诸多努力。格｜
｜｜力通过海外建厂的方式来迅速提高当地的品牌知名度。格力在巴西工｜
｜｜厂生产的空调全部都采用“格力”品牌，今后在越南和巴基斯坦的两｜
｜｜个工厂建成后，所生产的产品也将全都采用“格力”品牌。｜
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｜主题｜国家标准地面数字电视在深圳试验播出｜文章日期｜2007-10-13｜
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｜内容｜　　国家标准地面数字电视１２日正式在深圳高交会现场试验播出，｜
｜｜这是深圳市普及和推广地面数字电视国家标准的重要举措，标志着深｜
｜｜圳市国家地面数字电视正式迈进试验推广阶段。｜
｜｜　　本次试验播出启动仪式由深圳市人民政府主办，深圳市发展和改｜
｜｜革局承办。在第九届高交会举办期间，将对会展中心６号馆进行国标｜
｜｜地面数字电视无线覆盖，现场播出高清和标清数字电视节目，为参展｜
｜｜厂家提供信号源，并由此拉开建设深圳市国家标准地面数字电视覆盖｜
｜｜网的序幕。｜
｜｜　　数字电视产业是一个规模大、关联度高、对经济和生活影响广泛｜
｜｜的支柱产业，其发展对于国民经济建设具有重要意义。多年来，在国｜
｜｜家发展改革委、信息产业部、科技部、广电总局等部门的支持下，深｜
｜｜圳作为全国数字电视三个试点城市之一，在数字产业和运营两方面都｜
｜｜取得了迅猛发展，并初步形成了优势明显的数字电视运营链、制造链｜
｜｜，数字电视产业以及有线数字电视用户规模已在国内具有领先地位。｜
｜｜　　２００６年国家地面数字电视传输标准颁布，这是我国自主知识｜
｜｜产权的标准战略占领产业制高点的一个典范，２００７年８月１日起｜
｜｜国家地面数字电视传输标准强制性实施。按照计划，２００８年将用｜
｜｜数字高清晰度电视地面广播转播北京奥运会，２０１０年全国范围内｜
｜｜全面实现数字广播电视。｜
｜｜　　在国家部委的总体战略部署下，深圳市国家标准地面数字电视试｜
｜｜验播出１２日正式启动，以配合相关单位形成国标的配套标准，推进｜
｜｜终端产品迅速产业化。同时，它还有助于探讨建立新的地面广播公益｜
｜｜服务业务体系，加快无线数字电视收视群体的普及，迅速启动数字电｜
｜｜视收视市场，拉动数字电视产业发展。｜
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｜主题｜家用电器:坚持同时长期推荐三大白电企业｜文章日期｜2007-10-12｜
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｜内容｜投资要点｜
｜｜　　本次报告，我们主要讨论白色家电行业和龙头企业，分别分析盈｜
｜｜利状况，业绩弹性，估值水平三个方面，来思考上市公司股票能否再｜
｜｜度突破进一步上涨的压力。｜
｜｜　　我们从供需入手，分别分析价格变化、价格敏感性、销售能力、｜
｜｜购买习惯、市场规模、地域特征、行业整合等因素对盈利能力的影响｜
｜｜。我们判断，白色家电龙头企业整体盈利能力的提升是一个缓慢长期｜
｜｜的过程。｜
｜｜　　我们认为，白色家电龙头企业的业绩仍然存在超过市场预期的可｜
｜｜能性，其估值水平也存在提升空间。但是，业绩预测我们仍坚持在假｜
｜｜设中尽可能采用偏于谨慎的情景。｜
｜｜　　我们始终坚持同时长期推荐三大白色家电企业，稳定首选格力，｜
｜｜可重点关注美的。｜
｜｜1.本次报告导读｜
｜｜半年以来三大白色家电龙头企业业绩纷纷超过之前的市场预期，｜
｜｜目前整体也不再是明显的“估值洼地”。本次报告，我们主要讨论白｜
｜｜色家电行业和龙头企业，来思考上市公司股票能否再度突破进一步上｜
｜｜涨的压力。｜
｜｜　　我们的思路为，｜
｜｜通胀与人民币升值给家用电器带来潜在的压力。｜
｜｜　　此时，具有制造类与消费类的特性的白色家电龙头企业是否存在｜
｜｜定价权？｜
｜｜　　从供需入手，分别分析价格变化、价格敏感性、销售能力、购买｜
｜｜习惯、市场规模、地域特征、行业整合等因素。｜
｜｜　　我们的结论为，｜
｜｜白色家电龙头企业的业绩仍然存在超过市场预期的可能性。｜
｜｜　　白色家电龙头企业的估值水平也存在提升空间。｜
｜｜　　始终坚持同时长期推荐三大白色家电企业，稳定首选格力，可重｜
｜｜点关注美的。｜
｜｜2.盈利状况分析｜
｜｜作为制造类，通胀不可避免带来了成本压力；作为消费类，白色｜
｜｜家电龙头企业的自有品牌的销售具有一定的定价权。可以看到，市场｜
｜｜集中度提高到一定程度之后，定价权和盈利能力在逐渐恢复。｜
｜｜　　通涨下，白色家电产品也在涨价——以往，同一型号家电产品的｜
｜｜价格，在其生命周期内，不考虑季节性因素，基本上持续下降，而且｜
｜｜家电促销大幅降价似乎是大家经常谈论的话题。但是，我们注意到，｜
｜｜根据中国市场价格监测报告的数据来看，06年以来，即便是同一型号｜
｜｜产品，部分也出现了价格上涨，同类产品价格上升幅度更为明显。｜
｜｜　　品牌数减少，均价、毛利率止跌企稳——空调目前占三大白色家｜
｜｜电龙头企业的销售收入比例都不算低。以空调为例，由图1，空调品｜
｜｜牌数量持续减少，而格力产品均价与毛利率在04-05年的低点之后缓｜
｜｜慢上升，我们认为，这一状况可以代表龙头企业的状况。｜
｜｜　　未来两三年，我们判断三大白色家电龙头企业的总体盈利能力是｜
｜｜持续提升的。我们得到这个结论的主要的五点依据是，｜
｜｜行业销售量与销售额在持续增长——消费升级、农村市场、09-1｜
｜｜0年将来临的空调更新换代、出口需求，这些都使得对白色家电需求｜
｜｜量的持续上升（具体数据可以参见前期报告中的图表）。这样，行业｜
｜｜销售量和销售额都在增长，这是盈利能力能够改善的基本前提。｜
｜｜　　当前的市场竞争可能优于我们的一般想法——以空调为例，三大｜
｜｜空调企业市场占有率达到50%以上，而进一步针对不同地区，个别品｜
｜｜牌的实际占有率更高，不排除单一品牌市场占有率接近50%的可能性｜
｜｜。我们没有特别详细的各个省市市场占有率数据，但是中怡康数据，｜
｜｜尽管只是部分城市的抽样调研，已经足以说明这一现象的存在。｜
｜｜　　企业策略在发生转变——由成本压力带动的涨价是被动的，而企｜
｜｜业不断推出高端新产品的涨价是主动的，当然这就建立在良性市场竞｜
｜｜争的基础上。我们经常在想，为什么苏泊尔的炒锅系列产品的盈利能｜
｜｜力持续提升？我们认为，除了成本控制，市场占有率带来的定价能力｜
｜｜是不能忽视的。｜
｜｜　　消费者购买习惯在发生转变——生活水平提高后，消费者购买耐｜
｜｜用的白色家电产品时，越来越少的人选择市场上最便宜的产品；消费｜
｜｜者在家中会通过媒体来搜索白色家电产品的信息，品牌效应的体现越｜
｜｜来越明显；当品牌越来越少的时候，强势品牌在卖场的宣传与推荐，｜
｜｜往往可以获得更多的消费者关注。｜
｜｜　　价格敏感性可能在小范围内将不再明显——当消费者决定购买耐｜
｜｜用的白色家电产品，是否购买的决策已经在家中考虑好了，价格范围｜
｜｜实际上具有较大弹性。｜
｜｜　　如果说，当消费者在卖场只看到少数几个强势品牌，那么性价比｜
｜｜的比较实际上只是在这些品牌的范围内进行的，而不再考虑一些低价｜
｜｜低端品牌。这一点，相信去买炒锅、豆浆机等产品的时候可以深刻体｜
｜｜验到，联想一下，有朝一日，空调、冰箱、洗衣机是不是也会像炒锅｜
｜｜这样呢？我们认为，那时回到盈利能力多年以前的行业高峰并非没有｜
｜｜可能。｜
｜｜同时，我们也认为整体的盈利能力的提升是一个缓慢长期的过程｜
｜｜。｜
｜｜　　规模效益和价格竞争——白色家电行业整合实际上还在进行中，｜
｜｜在内销的“理性消费”的这个阶段，规模效益和价格竞争也仍是主要｜
｜｜的竞争手段，国内白色家电龙头企业的品牌溢价能力还不是特别的强｜
｜｜，这样，在强势企业积极扩大市场份额的时期，盈利能力很难快速提｜
｜｜升。｜
｜｜　　制造类的OEM——由图1格力产品均价与毛利率的提升并不像当初｜
｜｜下跌时那么快，一个主要的原因是出口比例增加，见图2。家用电器｜
｜｜具有制造类的特性，尤其是出口OEM，这确实始终对整体盈利能力有｜
｜｜所限制，特别是在通胀和人民币升值预期下。topcj.com｜
｜｜　　自然选择——白色家电行业的整合是一种自然选择，这种整合当｜
｜｜然是缓慢的，但是相当牢固的。既然，目前集中度提高是一种趋势，｜
｜｜那么，较长一段时间内盈利能力稳定向上的趋势基本不会改变。｜
｜｜3.业绩弹性分析｜
｜｜一年多以来报告中的业绩预测我们都是偏于谨慎的，主要是我们｜
｜｜在数据假设中尽可能采用谨慎的情景。而实际上，家电企业业绩的“｜
｜｜弹性”是比较大的。半年以来三大白色家电龙头企业业绩纷纷超过之｜
｜｜前的市场预期。｜
｜｜　　消费品的特性——统计数据显示，白色家电行业的销量、收入与｜
｜｜利润增长远远超出06年底的预计。｜
｜｜　　企业财务报表——应收账款和广告费等等也高出预期。｜
｜｜　　是不是会再度超出预期，我们一直在思考这个问题。既然有“弹｜
｜｜性”，那么，目前在上市公司股票面对上涨压力的时候，我们感觉需｜
｜｜要发挥一下想象，在谨慎预测的同时，从另一个角度说明什么情况下｜
｜｜家电企业业绩可能超过预期。｜
｜｜　　OEM——市场对家电企业的OEM存在顾虑，不足为奇，05年市场就｜
｜｜在担心，实际呢？人民币升值、贸易壁垒等对OEM出口的短期压力存｜
｜｜在，但是有利于行业整合，弱势企业受损，强势企业反而可能受益。｜
｜｜在市场顾虑之时，不可避免略有低估，这样龙头企业的最终业绩往往｜
｜｜可能超预期。｜
｜｜　　市场占有率——前面提到不同地区个别品牌的实际占有率比我们｜
｜｜一般的想法要高，“炒锅”似盈利能力的提升有没有可能较快实现呢｜
｜｜？｜
｜｜　　价格——消费品都在涨价，白色家电也不例外。由于利润率低，｜
｜｜白色家电涨价对净利润的放大作用是比较明显的，而涨价幅度对消费｜
｜｜者需求的敏感性相对较弱。2000元的空调，涨20-50元，你会不买了｜
｜｜么？算算净利润增幅吧。｜
｜｜　　广告——有一种感觉，最近在媒体上看到的白色家电龙头企业广｜
｜｜告数量有所增多。广告费用支出了，可是，如果赚不到更多，为什么｜
｜｜会投入更多的广告用于市场品牌宣传呢？｜
｜｜　　资产注入——对于美的和海尔，在方案不明确的情况下，内部资｜
｜｜产整合对业绩的增厚很难准确估计。试想，如果都是现金收购，业绩｜
｜｜增厚当然远超预期，我们将密切跟踪及时报告。｜
｜｜4.估值水平分析｜
｜｜目前三大白色家电龙头企业整体不再是明显的“估值洼地”。｜
｜｜　　横向与全部A股、机械制造、家用电器等板块相比，市盈率水｜
｜｜平的差距在10%以内，见图3。｜
｜｜　　纵向当前市盈率水平已然处于历史最高水平，见表1。｜
｜｜　　我们认为，相对于整个大盘，后期白色家电龙头企业的估值水平｜
｜｜的提高会优于大盘，不过领先幅度将有限。我们的理由如下｜
｜｜　　估值尚低——根据我们的业绩预测，加以考虑美的与海尔的可能｜
｜｜的内部资产整合，三大白色家电龙头企业的08年市盈率都在30倍以下｜
｜｜，低于市场平均水平，也低于机械制造行业平均水平。｜
｜｜　　消费持续——家用电器具有消费品特性，在消费升级环境下，市｜
｜｜场规模增长的持续性显然优于周期性相对更为明显的其他机械制造细｜
｜｜分行业，估值上理应略有体现。｜
｜｜　　盈利持续——如前讨论，“理性消费”使得龙头企业受益于自然｜
｜｜选择下的行业整合，优胜劣汰后，盈利能力提升的持续时间也会相对｜
｜｜较长。｜
｜｜　　资产整合——在保持主营业务良好增长的同时，美的与海尔还存｜
｜｜在资产整合的预期，可以给予适当的溢价。｜
｜｜5.重点公司分析及盈利预测｜
｜｜目前我们仍然认为，白色家电龙头企业的业绩存在超预期的可能｜
｜｜，估值水平也存在提升空间。我们始终坚持同时长期推荐三大白色家｜
｜｜电企业，各个企业也各具特点。｜
｜｜　　格力——空调生产经营管理，空调行业地位，渠道等｜
｜｜美的——白色家电的品牌经营，多元化发展，可能的资产整合等｜
｜｜海尔——白色家电的品牌经营，冰箱行业地位，可能的资产整合｜
｜｜等｜
｜｜中期策略报告提到，要三者仅选其一，我们坦言“很难”。从估｜
｜｜值与业绩上来看，我们认为格力电器是稳定的首选。但是，仅就第四｜
｜｜季度而言，美的电器的内部资产整合预期比较明确，事件对股价的影｜
｜｜响可能更为明显，而且美的多元化白色家电品牌经营的发展空间较大｜
｜｜，可以予以重点关注。｜
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｜｜美的——白色家电的品牌经营，多元化发展，可能的资产整合等｜
｜｜海尔——白色家电的品牌经营，冰箱行业地位，可能的资产整合｜
｜｜等｜
｜｜中期策略报告提到，要三者仅选其一，我们坦言“很难”。从估｜
｜｜值与业绩上来看，我们认为格力电器是稳定的首选。但是，仅就第四｜
｜｜季度而言，美的电器的内部资产整合预期比较明确，事件对股价的影｜
｜｜响可能更为明显，而且美的多元化白色家电品牌经营的发展空间较大｜
｜｜，可以予以重点关注。｜
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