☆行业分析☆◇港澳资讯601600更新日期2007-12-13◇灵通V4.0
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】铝
【1.行业地位】
【截至日期】2007-09-30
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜代码｜简称｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜｜｜(亿股)｜通A股｜(亿元)｜名｜(亿元)｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000831｜关铝股份｜3.63｜2.41｜32.22｜7｜21.41｜8｜1080.4｜1｜
｜600595｜中孚实业｜6.57｜3.61｜51.98｜4｜39.09｜5｜322.48｜2｜
｜000807｜云铝股份｜8.74｜4.24｜56.89｜3｜53.13｜2｜231.23｜3｜
｜600219｜南山铝业｜13.19｜4.97｜99.75｜2｜51.28｜3｜229.71｜4｜
｜000612｜焦作万方｜4.80｜2.84｜37.31｜6｜35.58｜6｜198.93｜5｜
｜600472｜包头铝业｜4.31｜2.15｜40.14｜5｜43.33｜4｜100.66｜6｜
｜002082｜栋梁新材｜1.33｜0.48｜9.61｜10｜35.06｜7｜84.84｜7｜
｜600888｜新疆众和｜2.98｜1.36｜14.04｜8｜7.69｜10｜24.46｜8｜
｜002160｜常铝股份｜1.70｜0.34｜12.35｜9｜12.77｜9｜12.21｜9｜
｜600673｜阳之光｜1.27｜0.78｜6.01｜12｜5.86｜12｜11.83｜10｜
｜600768｜宁波富邦｜1.34｜0.49｜6.82｜11｜6.95｜11｜｜12｜
｜601600｜中国铝业｜128.87｜11.48｜961.60｜1｜545.75｜1｜｜11｜
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｜与行业指标对比｜
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｜中国铝业｜128.87｜11.48｜961.60｜1｜545.75｜1｜0.00｜11｜
｜行业平均｜14.89｜2.93｜110.73｜｜71.49｜｜186.69｜｜
｜该股相对平均值%｜765.26｜291.93｜768.44｜｜663.38｜｜-100｜｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘



【截至日期】2007-06-30
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜代码｜简称｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜｜｜(亿股)｜通A股｜(亿元)｜名｜(亿元)｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000831｜关铝股份｜3.63｜2.23｜34.21｜6｜14.80｜8｜697.48｜1｜
｜600219｜南山铝业｜13.19｜4.97｜95.07｜2｜38.32｜2｜634.48｜2｜
｜600595｜中孚实业｜3.29｜1.57｜47.93｜4｜28.54｜5｜353.48｜3｜
｜000612｜焦作万方｜4.80｜2.75｜32.49｜7｜23.53｜6｜193.31｜4｜
｜000807｜云铝股份｜8.74｜4.24｜54.97｜3｜34.56｜3｜157.65｜5｜
｜002082｜栋梁新材｜1.33｜0.48｜8.15｜10｜21.76｜7｜122.33｜6｜
｜600472｜包头铝业｜4.31｜2.15｜41.16｜5｜29.25｜4｜117.09｜7｜
｜600673｜阳之光｜1.27｜0.77｜5.92｜12｜4.75｜12｜15.04｜8｜
｜600888｜新疆众和｜1.66｜0.75｜13.94｜8｜4.86｜11｜14.42｜9｜
｜002160｜常铝股份｜1.27｜｜11.15｜9｜9.28｜9｜2.86｜10｜
｜601600｜中国铝业｜128.87｜11.48｜951.22｜1｜366.14｜1｜｜11｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600768｜宁波富邦｜1.34｜0.49｜6.73｜11｜5.17｜10｜｜12｜
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｜与行业指标对比｜
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｜中国铝业｜128.87｜11.48｜951.22｜1｜366.14｜1｜-5.15｜11｜
｜行业平均｜14.47｜2.66｜108.58｜｜48.41｜｜186.71｜｜
｜该股相对平均值%｜790.34｜332.12｜776.07｜｜656.27｜｜-102.7｜｜
｜｜｜｜｜｜｜｜6｜｜
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【二级市场表现】截至日期2007-12-13
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｜统计区间｜累计涨｜振幅(%)｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%)｜
｜｜跌幅(%)｜｜计涨跌幅｜｜
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｜1周｜3.09｜8.67｜1.20｜-1.35｜
｜1个月｜11.00｜15.05｜-1.21｜0.91｜
｜3个月｜-20.62｜47.10｜-3.38｜-21.05｜
｜6个月｜69.36｜164.69｜22.01｜29.95｜
｜年初至今｜509.94｜617.60｜90.45｜227.91｜
｜1年｜509.94｜617.60｜129.17｜243.33｜
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【2.行业研究】
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｜主题｜有色金属:行业将走向分化重点关注黄金、｜文章日期｜2007-12-13｜
｜｜铅、锡｜｜｜
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｜内容｜铜铝等基本金属上行压力较大，而黄金铅锡等稀贵金属依然受青｜
｜｜睐｜
｜｜本报讯有色金属牛市格局正在面临考验，随着相关品种期货价｜
｜｜格的不断下滑，有色金属上市公司2007年业绩也受到市场质疑。展望｜
｜｜明年有色金属板块行情，行业利润分化在所难免，其中黄金、铅和锡｜
｜｜等稀贵金属将备受市场青睐。｜
｜｜行业分化在所难免｜
｜｜始于2001年的有色金属牛市，带来行业收入利润的大幅提升，有｜
｜｜色金属行业迎来了发展的黄金时期。有色金属类上市公司在今年商品｜
｜｜牛市中大幅扩产，继续保持了高速增长的惯性。不过，今年10月底以｜
｜｜来，有色金属商品牛市格局已经发生了较大改变，期货价格大幅下滑｜
｜｜，人们开始担心上市公司年报业绩。｜
｜｜国金证券分析师认为，由于前三季度上市公司利润增长明显，即｜
｜｜使四季度产品价格下降，也只是减少了部分利润。正因为此，有色金｜
｜｜属类上市公司2007年业绩将会有一定保障。2007年前三季度，有色金｜
｜｜属行业收入同比增长56.62%，净利润同比增长37.83%。｜
｜｜虽然如此，但是有色行业品种分化却在所难免。铜作为近两年涨｜
｜｜价较快的明显品种，风光已经不再。虽然，明年中国铜需求仍然保持｜
｜｜较为稳定增长，将对铜价构成有力支撑，不过尚不足以为铜价上涨提｜
｜｜供充足动力。国内几大铜业类上市公司都已经相继完成了资产注入，｜
｜｜外延式的增长预期也不复存在，加上过高的股价也制约了上涨空间。｜
｜｜铝继续保持强势的压力也较大，由于的两年来行业景气度高涨，｜
｜｜国内氧化铝产量急速增长，市场供给略显过剩，导致下半年以来氧化｜
｜｜铝价格持续走低。虽然中国铝业近期提高了氧化铝的价格，便升幅不｜
｜｜大，再度上提的压力将较大，因此氧化铝前景依然不乐观。｜
｜｜就电解铝而言，据WBMS统计前8个月全球铝市场过剩36.8万吨，｜
｜｜麦格理银行预计2007年、2008年分别过剩28.1万吨、13.8万吨。由于｜
｜｜中国电解铝产能增长加快，政府调整出口退税政策，使原铝及加工铝｜
｜｜材出口锐减。预计2008年铝价下跌空间有限，但上行压力较大。｜
｜｜重点关注黄金、铅、锡｜
｜｜虽然上述基本金属的价格可能出现下滑，但是稀贵金属却仍然得｜
｜｜到市场垂青。黄金市场强劲的需求只是黄金股值得看好的一个方面。｜
｜｜看好黄金股的最关键的因素是美元长期走弱，通胀等因素使黄金保值｜
｜｜功能更加突出。投资需求将是金价上涨最主要驱动力。随着近期世界｜
｜｜范围通胀预期的提高，黄金作为对冲工具，被广泛认可。｜
｜｜看好锡、铅主要是因为供应减少。2007年9月，我国锡锭进口量｜
｜｜大幅增加，达到3910吨，是历史上进口量最多的单月，成为净进口国｜
｜｜。中国的原料紧张，以及政策因素，成为下半年锡价上涨的主要原因｜
｜｜。而明年印尼政府对本国锡行业的调控手段有可能从生产、出口许可｜
｜｜证，转变为制定出口配额，进一步减少出口量，肯定会对国际市场的｜
｜｜供应量带来不小的影响。｜
｜｜铅价的走势将与锡有些类似，同样是供应量减少。经历了高增长｜
｜｜之后，我国的铅产量也开始出现下降的迹象。从今年6月开始，国内｜
｜｜精铅和铅精矿月产量环比是下降的。2007年6月1日起，我国精铅出口｜
｜｜征收10%的出口关税，这是影响出口量的最主要因素。我国铅出口量｜
｜｜的下降，导致了国际市场铅供应量下降。｜
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｜主题｜协议价见新低中国铜企暂处下风或引发明｜文章日期｜2007-12-13｜
｜｜年减产｜｜｜
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｜内容｜中外国际铜冶炼加工费本周在上海继续新一轮谈判，虽然昨日CS｜
｜｜PT（中国铜原料联合谈判小组）组长、铜陵有色金属集团进出口有限｜
｜｜公司总经理杨军告诉本报记者，谈判仍在进行之中，尚无结果。但知｜
｜｜情人士透露，CSPT成员企业之一已与国外供应商达成47.2美元/吨和4｜
｜｜.72美分/镑的协议，创近几年新低。这与此前的预期基本符合。｜
｜｜据记者了解，国内企业先期达成的协议价格实际为45美元/吨和4｜
｜｜.5美分/镑，但由于供需双方的协商再加上相关费用可以达到47.2美｜
｜｜元/吨和4.72美分/镑的水平。这与印度冶炼商达成的价格是一致的。｜
｜｜上述人士表示，由于是一家一家企业与外方谈，这个先期结果应｜
｜｜该会被CSPT成员所接受，估计本周末CSPT将有最终的结果公布。｜
｜｜这个协议价格是符合预期的，并不意外，冶炼企业进口铜精矿｜
｜｜生产肯定是亏损的，只能通过加强对废铜、铜矿的回收利用，内部管｜
｜｜理及其他方面来弥补损失。安信证券分析师衡昆告诉记者。｜
｜｜衡昆表示，4季度以来，现货市场加工费水平仍没有明显好转迹｜
｜｜象。市场普遍预测，2008年度的加工费水平将肯定低于50美元/吨和5｜
｜｜美分/磅，即比2007年至少要低17％。2007年度，铜精矿加工费降至｜
｜｜60美元/吨和6美分/磅，同比下降37％；而且原有的价格参与条款也｜
｜｜被取消。2007年中时，国内部分冶炼厂的加工费再度降为50美元/吨｜
｜｜和5美分/磅。｜
｜｜虽然日本铜冶炼企业的谈判也还没有结果，但估计中国一旦确定｜
｜｜该价格水平，日方也将接受。据了解，上述谈判都属于长期供应协议｜
｜｜价格，而由于全球铜精矿需求强劲，中国的现货加工费用已经降至43｜
｜｜美元和4.3美分左右。｜
｜｜铜冶炼费用持续下跌源于全球铜精矿产量增长慢于铜冶炼产量增｜
｜｜长。2006年，全球矿产铜产量增长1.6％，而同期全球冶炼铜产量增｜
｜｜长超过3％。说明铜精矿出现缺口。｜
｜｜研究机构分析指出，造成铜精矿短缺的因素很多,比如矿石品位｜
｜｜下降、罢工引起的生产中断时有发生、新建项目一拖再拖。｜
｜｜CSPT成员中的九大铜冶炼企业包括云南铜业(集团)有限公司、江｜
｜｜西铜业集团公司、铜陵有色金属(集团)公司等。2005年CSPT成员企业｜
｜｜(8家)电解铜产量169.7万吨，占当年全国电解铜总产量的66.7%，进｜
｜｜口铜精矿314万吨，占当年全国总进口量的77.5%。｜
｜｜据悉，铜精矿加工精炼费是矿产商向冶炼厂支付，用于将铜精矿｜
｜｜加工成精炼铜的费用。｜
｜｜47.2美元/吨｜
｜｜已有一家中国铜企与国外供应商达成47.2美元/吨和4.72美分/镑｜
｜｜的协议，跌破了50美元关口“亏本价”或引发铜冶炼企业明年减｜
｜｜产｜
｜｜2008年铜冶炼费创下新低的谈判结果让很多铜冶炼企业感到沮丧｜
｜｜。47.2美元/吨和4.72美分/镑这个“亏本价”可能导致部分企业减产｜
｜｜。｜
｜｜昨日，有业内人士对记者表示，“已有部分铜冶炼厂抱怨说，如｜
｜｜果2008年度的加工精炼费低于50美元/吨和5美分/磅,它们将在2008年｜
｜｜减产10%～15％。”｜
｜｜江西铜业股份有限公司负责人此前向记者表示，如果明年的铜冶｜
｜｜炼加工费再下跌，则此项加工业务将陷于略微亏损状态。｜
｜｜安信证券分析师衡昆认为，铜冶炼加工费下降对铜陵有色、云铜｜
｜｜、江铜三家上市公司的业绩会有负面影响，未来控制更多矿山资源的｜
｜｜公司将强者恒强。｜
｜｜专家分析，如果国内铜冶炼企业明年真正减产对铜价的影响还无｜
｜｜法估量，要看企业实际行为，且明年不少企业扩张的产能都将正式运｜
｜｜行。｜
｜｜目前，我国在建、拟建铜冶炼项目达18个，建设总产能约205万｜
｜｜吨，是2004年全国产能的1.3倍，2007年底我国将形成近370万吨的新｜
｜｜冶炼能力。而目前国内铜矿自给率仅为20%至30%，国内对国际铜矿需｜
｜｜求的持续高涨，势必拉高铜矿的进口价格。｜
｜｜今年前10个月，中国精炼铜产量为285万吨，国内矿山产量为64｜
｜｜万吨，意味着供应缺口巨大。前10个月，铜精矿和矿石进口为375万｜
｜｜吨，同比增长28.9%。｜
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｜主题｜有色金属:价格分化不可避免并购大戏入高｜文章日期｜2007-12-13｜
｜｜潮｜｜｜
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｜内容｜投资摘要｜
｜｜1、2008年全球经济增长放缓将是大趋势，其影响将主要体现在｜
｜｜对金属产品的需求上，金属价格也将因此受到考验。有色金属作为大｜
｜｜宗商品其商品属性远远大于其资产属性，其价格更多地反映供求关系｜
｜｜的变化，未来不同金属供需基本面的变化，必然会导致金属价格走势｜
｜｜的分化，我们甚至认为这一趋势将不可避免。｜
｜｜2、明年我们看好的有色金属品种是铅、铝、钛、铜等。我们认｜
｜｜为明年铅价可能再创新高，年均价将达22000元左右；铝价维持在194｜
｜｜00元/吨的水平；对明年铜价我们谨慎乐观，年均价在58000元左右；｜
｜｜锡价持中性看法，预计年均价在13.2万元左右；镍不太乐观，估计平｜
｜｜均镍价将滑落至25万元/吨；我们最不看好的是锌，明年均价在19500｜
｜｜元左右。｜
｜｜3、我们认为，明年有色金属行业最具投资价值的就是那些具有｜
｜｜外延式增长的企业。近年来国内外矿业环境发生了较大的改变，特别｜
｜｜是国内政府调控措施不断趋紧，行业准入条件不断推出，加上关税、｜
｜｜外商投资等相关政策的变化，我们预计未来有色金属多个子行业将出｜
｜｜现大规模的行业整合，建议关注那些拥有政府支持的企业，如中孚实｜
｜｜业(600595)；关注那些资金充裕具有扩张实力的企业，如西部矿业(6｜
｜｜01168)；关注那些可能成为央企整合目标的老字号有色国企，如铜陵｜
｜｜有色(000630)等。｜
｜｜4、我们认为有色金属行业依然会成为08年投资的热点，而外延｜
｜｜式的增长将是明年有色金属行业最显著的特征，维持对有色金属行业｜
｜｜强于大市的评级。｜
｜｜1．新兴市场仍将是世界金属需求的重要力量｜
｜｜1．1全球经济增速减缓仍高｜
｜｜对明年有色金属行业投资机会的判断，我们认为首先要关注全球｜
｜｜经济这个大背景，根据IMF最新对世界和主要经济体的经济增长速度｜
｜｜的预测来看，尽管08年世界总体经济增长将维持在07年的水平，但主｜
｜｜要发达国家和新兴市场国家的经济增速都将出现放缓。同时，我们也｜
｜｜注意到，明年世界经济增速仍然保持了近三十年来的高增长水平。｜
｜｜另一方面，发达国家和新兴市场国家OECD领先指标出现了分化。｜
｜｜OECD领先指标通常是用来预期未来六个月工业生产的变化情况。工业｜
｜｜生产活动是拉动金属需求的主要因素，因此OECD领先指标通常也是反｜
｜｜映工业生产和经济发展对金属需求的早期预警器。最新的OECD领先指｜
｜｜标显示发达国家和新兴市场国家的OECD指标出现了分化，发达国家经｜
｜｜济体明显受到美国次贷危机的影响，其OECD领先指标改变了前期呈现｜
｜｜的稳步增长态势转而出现小幅回调，日本OECD领先指标更是连续几个｜
｜｜月创出新低，预示未来如果美国次贷危机继续扩大，欧美主要经济体｜
｜｜的金属需求极有可能出现减弱；而新兴市场国家领先指标则维持了强｜
｜｜劲上扬，显示新兴市场国家的需求增速仍将是拉动金属消费的主要因｜
｜｜素，这将在一定程度抵消因发达国家经济增速减缓给全球金属总需求｜
｜｜带来的负面影响，推动金属消费稳固增长。｜
｜｜经济增速的放缓也表现在购买力方面。发达国家PMI指数和工业｜
｜｜生产具有较强的相关性，PMI指数可以预示未来经济的走势。美国PMI｜
｜｜指数受此番次贷危机的影响已经连续4个月出现大幅下滑，10月PMI指｜
｜｜数更是达到50.9，接近近年来的低点，但下跌幅度已出现缓和迹象。｜
｜｜国内PMI指数虽然近几月也出现下滑，但暂时还维持在较高水平。我｜
｜｜们认为，08年全球经济增长放缓将是大趋势，也是有色金属行业需要｜
｜｜面临的大环境，其影响将主要体现在对金属产品的需求上，金属价格｜
｜｜也将因此受到考验。｜
｜｜1．2新兴市场仍将是拉动金属消费增速的重要推手｜
｜｜尽管近年来以中国为代表的新兴市场国家金属消费量已占世界金｜
｜｜属消费量的50%，但是其人均金属消费量依然很低，仅仅是发达国家｜
｜｜的零头。伴随经济的不断繁荣，城市化进程的不断加速，巨量的人口｜
｜｜基数和较低的人均消费量都预示了新兴市场国家在金属需求上的巨大｜
｜｜潜力。近几年，国内的金属消费增长虽然已占到世界金属消费增长量｜
｜｜的70%，但仍然具有较大的增长空间。印度、俄罗斯等其他新兴市场｜
｜｜国家总计拥有4倍于中国的人口，若仅以铜人均消费量7kg计算，未来｜
｜｜就需要消费3000万吨铜。随着这些新兴市场国家逐渐步入工业化、城｜
｜｜市化时代，对世界经济发展的贡献将会越来越大，我们相信，新兴市｜
｜｜场国家将成为拉动金属消费增速的重要推手。｜
｜｜1．3人民币升值趋势不改｜
｜｜人们普遍预期，人民币还将持续大幅升值。人民币持续升值将使｜
｜｜反映国内和国际金属价格关系的SHFE和LME比价持续改变，甚至引发｜
｜｜其中的套利机会。人民币升值也将对有色金属行业原料和产品的进出｜
｜｜口贸易产生影响，有色金属行业企业也将因其所处的产业链条的不同｜
｜｜位置而受到不同的影响。｜
｜｜2．金属价格走势分化不可避免｜
｜｜在美元持续贬值的趋势下，流通性过剩推高了大部分以美元计价｜
｜｜的资产的价格，如原油，黄金等价格持续看涨。这一两年来，有色金｜
｜｜属的价格也因此普遍出现了大幅的上涨，但我们注意到有期货交易的｜
｜｜有色金属品种价格上涨幅度明显高于没有期货交易的品种，显然CTA｜
｜｜在其中起了不小的作用，它们推高了交易金属的期货价格，使其偏离｜
｜｜正常的供需作价机制，从而对现货市场也造成了影响。美国次贷危机｜
｜｜爆发后，CTA为了规避风险出现了大规模撤离商品交易市场的迹象，｜
｜｜造成了短期部分金属价格的大幅回落。我们认为，有色金属作为大宗｜
｜｜商品其商品属性远远大于其资产属性，其价格将更多地反映供求关系｜
｜｜的变化，未来不同金属供需基本面的变化会导致金属价格走势的分化｜
｜｜，我们甚至认为这一趋势将不可避免。｜
｜｜2．1铝--价格稳中有升，中国因素明显｜
｜｜LME原铝的价格在06年5月达到历史性的高点3275美元之后，一直｜
｜｜维持在2400-2800美元之间高位盘整。受人民币至05年中开始的持续｜
｜｜升值影响，国内沪铝与伦铝比价持续减弱，近期更是跌至6.85的历史｜
｜｜性低点，短期内有反弹要求，若考虑关税及其它成本的方面因素，我｜
｜｜们认为合理比价应该在7.3左右。｜
｜｜需求方面，美国近年来受经济发展减缓的拖累，新建房屋开工量｜
｜｜一直持续下滑，近期更是受次贷影响而深跌，人们普遍担忧次贷危机｜
｜｜扩大将创伤美国经济，日本经济也将受到波及，未来美国和日本对原｜
｜｜铝的需求很可能减少。另一方面，以中国为代表的新兴市场国家和欧｜
｜｜洲经济基本面依然良好，特别是中国已取代北美成为全球原铝的最大｜
｜｜消费市场，我们预计今年中国对原铝的需求将占到全球总需求的30％｜
｜｜。国内电力、汽车、公共交通、房地产等领域的快速发展未来几年都｜
｜｜将继续拉动对原铝的需求。国内铝加工行业近年来更是扩张迅猛，未｜
｜｜来中国有望成为世界铝加工中心，我们预计到2009年国内铝加工产能｜
｜｜将新增500万吨，更多的原铝将就地消化，原铝需求依然旺盛。｜
｜｜供应方面出现了一些新变化。海关总署(GAC)信息显示，近段时｜
｜｜间国内铝土矿进口量出现激增，改变了往常以氧化铝为主的进口模式｜
｜｜，显然国内氧化铝产能获得了极大释放。国家统计局(NBS)的消息也｜
｜｜印证了我们的判断，1-10月氧化铝产量总计达到1598万吨同比上涨了｜
｜｜50%，其中8月份更是创出了单月产量174万吨的新纪录，全年有望突｜
｜｜破2000万吨。澳大利亚FOB氧化铝价格已由06年3月的630美元跌至目｜
｜｜前的340美元左右，国内氧化铝价格也跌至3350元/吨左右，但考虑到｜
｜｜能源以及海运成本的不断攀升，我们认为氧化铝价格未来可能保持这｜
｜｜一水平。电解铝方面，中国原铝产量也在不断创出新高，今年前9月｜
｜｜中国产量占全球产量比重同比已由27.2%上升至32.5%，全球原铝增量｜
｜｜基本上是由中国贡献的。我们认为中国原铝产量的增加主要是由于前｜
｜｜期困扰电解铝行业的电力紧张和氧化铝价格高企等因素逐步得到缓解｜
｜｜，小电解铝厂原有产能得到恢复，但国家发改委新近发布的《铝业准｜
｜｜入条件》，无疑又给这些小电解铝厂沉重一击，可能会加剧目前氧化｜
｜｜铝出现的过剩苗头。海合会国家近年来也在大量新建电解铝厂，未来｜
｜｜几年海湾地区可能将拥有超过400万吨的产能，但是我们认为短期内｜
｜｜对世界原铝格局不会产生太大影响，中国依然会是世界电解铝的主要｜
｜｜影响因素。去年末，国内开始对原铝出口征收15％的出口关税，使原｜
｜｜铝出口大量减少，最近有消息说称将可能继续提高原铝出口关税，国｜
｜｜际原铝市场必将更趋紧张。国内从2007年8月1日起对非铝合金制铝条｜
｜｜、杆征收15%出口关税，铝材出口急剧下滑，我们认为未来中国甚至｜
｜｜可能成为原铝的净进口国。｜
｜｜我们预计明年铝价将稳中有升，全年均价在19400元/吨左右。我｜
｜｜们看好能在电解铝产能上得到扩张，铝加工产品具有技术领先优势的｜
｜｜电解铝企业，如中孚实业(600595)、关铝股份(000831)、新疆众和(6｜
｜｜00888)等。｜
｜｜2．2铜--铜价有望再创新高，关注铜精矿自给率｜
｜｜除年初因中国需求的巨大释放，使铜价一度从5500美元直上8800｜
｜｜美元外，今年LME铜价没有太大的起伏，大部分时间维持在7000-8000｜
｜｜美元之间震荡。沪铜与伦铜的比价关系也因人民币的不断升值而逐渐｜
｜｜趋向合理。｜
｜｜未来铜的需求上，我们认为，可能会呈现这样的局面，传统的铜｜
｜｜消费地区北美因房地产市场的萎靡抑制了对铜的需求，而中国等新兴｜
｜｜市场的需求将增长迅猛。ICSG最新公布的数据显示，世界今年前8个｜
｜｜月精铜消费量同比上涨了7.5%，其中中国上涨了38%，亚洲其他地区｜
｜｜和非洲分别上涨了4%和7%，而美洲、欧洲铜消费量则出现约2.3%的下｜
｜｜滑。精铜消费的主力也呈现向新兴市场国家转移的迹象，印度前六个｜
｜｜月铜消费量增长了14.6%，巴西增长了3.0%，俄罗斯增长了3.6%。尽｜
｜｜管目前这些国家铜消费量均不大，但正如我们前面提到的那样，随着｜
｜｜经济发展到不同阶段，铜的需求量也会逐渐得到释放。我们也注意到｜
｜｜，北美市场非住房领域的建筑需求依然旺盛，铜的消费量不会出现大｜
｜｜幅的下滑。｜
｜｜供应方面，罢工成了影响铜精矿供应的主要因素。今年以来从非｜
｜｜洲到南美，从矿业工人到铁路工人，罢工就像瘟疫一样不断在蔓延，｜
｜｜令本以紧张的铜精矿市场雪上加霜，我们认为这一情况短期内不会改｜
｜｜变。大多数铜矿所在地的基础设施较差，能源水源动力短缺，政治不｜
｜｜稳以及全球信贷紧缩造成的新矿不多也是造成铜精矿供应紧张的原因｜
｜｜。矿山和冶炼环节的产能利用率也都呈下降趋势，铜精矿紧张可见一｜
｜｜斑，国内铜精矿、废杂铜进口以及国内精铜产量上看增幅并不大也说｜
｜｜明了这一点。据英国金属导报研究机构(MBR)的统计，08年可能开工｜
｜｜的铜精矿按铜含量计大概在70万吨，再加上湿法阴极铜可能贡献大约｜
｜｜60万吨的产量，明年新增铜量仅在130万吨左右。若我们以国内铜消｜
｜｜费量每年若以5%的速度递增估算，新增的消费量就将达到20万吨，就｜
｜｜相当于一个大型铜矿的产量，因此我们认为明年铜精矿市场虽可能会｜
｜｜出现少量过剩局面，但铜的供应仍将非常紧张。｜
｜｜考虑到库存依然很低，我们对明年的铜价谨慎乐观，预计铜价将｜
｜｜达到58000元/吨左右。铜精矿供应紧张，单纯进行铜冶炼的企业获利｜
｜｜将更加困难，加工费将处历史较低水平，建议关注那些资源自给率高｜
｜｜和具有资源扩张能力的公司，如云南铜业(000878)，江西铜业(60036｜
｜｜2)，同时也可关注那些从事铜材深加工的赚取稳定加工费的公司，如｜
｜｜海亮股份。｜
｜｜2．3铅--供应依旧紧张，资源为王｜
｜｜铅无疑是今年有色金属中最闪耀的明星，LME铅价由年初的1600｜
｜｜美元直上3800美元，涨幅高达140%，着实令人吃惊。｜
｜｜ILZSG最新的数据显示，今年前9月世界精铅消费量温和上升了3.｜
｜｜7%，中国成为拉动精铅消费的主要因素，中国精铅消费量强劲上涨了｜
｜｜20.5%，同期欧洲、美国和日本都出现不同程度的下降。汽车蓄电池｜
｜｜和工业蓄电池领域依然是铅的主要消费市场，占到精铅全部消费量的｜
｜｜80%。近年来，作为汽车配件的蓄电池生产商逐渐将生产线搬迁到以｜
｜｜中国和亚洲为代表的新兴市场国家和地区，所以今年1-7月中国和亚｜
｜｜洲的精铅消费量分别占到世界的31.3%和49.5%，我们认为这一趋势还｜
｜｜将长久保持。近年来国内汽车产量保持了年均20%以上的增速，但国｜
｜｜内千人汽车保有量依然较低，未来国内新兴中产阶级不断壮大对汽车｜
｜｜的巨量需求也将带动对铅的消费。我们认为在未来一段时间内中国仍｜
｜｜将是精铅的重要消费国，其他新兴市场国家如印度将逐渐成为精铅的｜
｜｜消费大户。另外，值得注意的一点是，铅在蓄电池领域的应用还缺乏｜
｜｜明显的替代者。｜
｜｜铅往往被视作是毒物，很少有人愿意开采它，导致目前世界上大｜
｜｜型铅矿屈指可数，任何一个矿减产对世界铅供应的影响都是巨大的。｜
｜｜现有的铅精矿往往是作为锌精矿的伴生产品出现，伴生量有限，这也｜
｜｜导致当需求急剧增加时，供应出现了短缺。现有的铅矿今年以来也因｜
｜｜各种问题不能正常运行也使得国际精矿市场供应趋紧，如位于西澳州｜
｜｜年产10万吨的Magellan铅矿因环保问题暂停发货之后一直悬而未决，｜
｜｜最近有消息称最快将在08年中开始发货；同样地处澳洲的MtLsa和Ca｜
｜｜nnington矿也因维修问题而减产；位于印尼计划年产铅精矿8.5万吨｜
｜｜的Dairi矿也因获得森林许可较晚不得不推迟其工程计划。我们认为｜
｜｜铅精矿短缺的情况短期内不可能从根本上改变，国内铅精矿进口增长｜
｜｜缓慢也说明了铅矿供应依然紧张。中国拥有世界35%的精铅产能，但｜
｜｜国内对精铅出口征收5%的关税，也加剧了世界精铅市场的紧张状况。｜
｜｜我们看好铅价未来的表现，铅价很可能再创新高，我们预计明年｜
｜｜铅价将在22000元左右。建议关注拥有大量铅资源的企业，如西部矿｜
｜｜业(601168)和中金岭南(000060)；同时也看好那些在二次资源回收利｜
｜｜用方面积极进取的企业，如豫光金铅(600531)。｜
｜｜2．4镍--前景不乐观，价格将下行｜
｜｜今年LME镍价的变化可谓是惊心动魄，5月份LME3月期货价格一度｜
｜｜曾达到历史高点52000美元/吨，现货升水更是高达4000美元/吨，但｜
｜｜随即又在3个月内跌去50%，目前回到年初33000美元/吨的水平。镍价｜
｜｜的大幅起落，除受大量CTA涌入和撤离有关外，根源在于供需情况的｜
｜｜变化。年初，镍价高企且变化较快，不锈钢厂纷纷通过削减产能或转｜
｜｜产含镍量较少的200系和400系不锈钢应对高价，减少对镍的消耗，随｜
｜｜后国内含镍生铁产量大量出现，并惊人增长，主要不锈钢厂家纷纷公｜
｜｜告采购含镍生铁直接进行不锈钢生产，致使精镍出现了过剩苗头，镍｜
｜｜价直泻。｜
｜｜未来的需求上，镍价的回归又将促使不锈钢企业大量开始采购，｜
｜｜特别是因前期的停产以及调整产品结构造成的高端不锈钢供应的短缺｜
｜｜会带动他们的购买欲，同时现在的价位也使他们易于接受增加库存。｜
｜｜据估计，2007年国内不锈钢产品中400系产品将达到215万吨占29%，｜
｜｜同比增加7个百分点；200系200万吨占26%，同比减少3个百分点；而3｜
｜｜00系只有345万吨占45%，同比减少4个百分点；高镍和低镍产品的比｜
｜｜例不断下降，我们认为这将是一个长期的趋势，对镍的需求是一个负｜
｜｜面的影响。在汽车行业，不锈钢也逐渐让位于铝、镁等轻型金属，因｜
｜｜此我们认为未来不锈钢产量虽不断增加，但镍需求的增长幅度并不大｜
｜｜。供应方面，国内国际大型镍矿项目相继进入产出期，根据我们的估｜
｜｜计，明后两年有望带来10万吨和26万吨的新增产能，如必和必拓的Ra｜
｜｜vensthorpe项目明年将带来2.5万吨的产能，国内江西锂业和广西伟｜
｜｜镍的项目明年也将带来1万吨的产能，中冶瑞木项目和中色达贡山项｜
｜｜目09年也将进入产出期。我们也应注意到这些新项目多数是进行红土｜
｜｜镍矿的开发，但据我们的专业知识判断，其开采难度较大，其产能短｜
｜｜期内不会得到完全释放。另外，我们注意到，今年以来镍矿砂进口出｜
｜｜现井喷似的增长，但国内精镍产量却较为平稳，相信大量的镍矿砂进｜
｜｜入了含镍生铁的生产领域。据我们估计，今年国内含镍生铁产量有望｜
｜｜达到95000吨，同比上涨200%。政府在今年8月份紧急出台了对含镍生｜
｜｜铁生产严厉的整顿措施，我们认为这项措施将淘汰一些规模小、技术｜
｜｜装备水平低的企业，但由于暴利的驱使，含镍生铁不会轻易消失有望｜
｜｜成就一些规模较大的企业，未来含镍生铁的产量将在很大程度上影响｜
｜｜市场对镍的需求。｜
｜｜我们对明年镍价持谨慎态度，预计平均镍价将滑落至25万元/吨｜
｜｜。对相关上市公司明年业绩的增长我们都不看好，特别不看好的是贵｜
｜｜研铂业(600459)，其拥有的镍资源均是红土型镍矿，国内更缺乏成熟｜
｜｜的开发技术。｜
｜｜2．5锡--向左还是向右，还看印尼供应｜
｜｜受世界第二大产锡国印尼整顿国内非法锡矿的影响，今年以来LM｜
｜｜E锡库存大幅下降，LME锡价节节攀升，一度直上17500美元的高点。｜
｜｜WBMS数据显示，今年前9个月世界总计消费锡26.67万吨比上年同｜
｜｜期减少1.13万吨，主要是因为日本和美国的需求分别同比大幅减少27｜
｜｜.4％和14.5％。锡箔和无铅焊料是锡的主要应用领域，但锡箔越来越｜
｜｜受到来自铝产品的挑战，市场逐渐被侵蚀，而在焊料领域锡正在逐渐｜
｜｜替代铅，这一市场占到锡总消费量的50％，主要得益于欧盟在06年7｜
｜｜月开始实施的电器与电子设备所含有毒物质限制(RoHS)指令。这一指｜
｜｜令使欧盟电子工业和向欧盟出口电子产品的其他国家厂家在使用焊料｜
｜｜时都改用锡基焊料，焊料中锡所占比例从60％提升至少96％，极大地｜
｜｜促进了锡的消费。中国、韩国、日本以及美国的部分州都相继推行了｜
｜｜类似措施。我们相信伴随这一措施的日益严格和在全世界范围的不断｜
｜｜推广以及亚洲新兴中产阶级对电子产品的巨大需求，都将会带动未来｜
｜｜锡的消费，但锡的消费领域仍旧比较狭小。｜
｜｜供应方面，中国、印尼和秘鲁等国是锡的主要生产国。去年10月｜
｜｜印尼政府对国内非法矿山和冶炼厂进行了严格的管制措施，共计清理｜
｜｜了约6.7万吨的产能，一度造成锡供应中断。印尼政府的新措施要求｜
｜｜冶炼厂重新开工需要拥有合法的矿权和自有矿山，并达到环保要求，｜
｜｜禁止低品位的粗锡出口，只能出口精锡。我们认为，这一复杂的规定｜
｜｜短期内可能会限制印尼锡冶炼产能的释放。另一方面，国内精锡近几｜
｜｜个月出口量已大幅减少，到9月中国已经重新成为精锡的净进口国。｜
｜｜来自世界金属统计局(WBMS)最新数据也不容乐观，07年前9个月整个｜
｜｜锡市场呈现轻微过剩状态，前9个月总产量达到26.78万吨同比仅轻微｜
｜｜减少了1200吨，显示其他国家和地区精锡产量增长较快，印尼的精锡｜
｜｜生产也可能正在得到恢复。｜
｜｜印尼精锡供应目前还不太明朗，我们对明年锡价持中性看法，预｜
｜｜计明年锡年均价在13.2万元左右。若印尼产能得到大量释放，锡价不｜
｜｜排除将有可能大幅回落，明年锡业股份(000960)的业绩是否保持增长｜
｜｜还有待观察。｜
｜｜2．6钛--海绵钛过剩加剧，钛材需求依然强劲｜
｜｜近段时间以来，我们获得的海绵钛建设名单越来越长，如唐山天｜
｜｜赫钛业，洛阳双瑞万基钛业，遵义东方钛业，贵阳西南钛业，攀枝花｜
｜｜三羊钛业，佳木斯市龙鑫钛业，遵义遵宝钛业等等。我们认为国内钛｜
｜｜业市场正在发生显著的变化，国内海绵钛生产将出现显著的过剩。GA｜
｜｜C数据显示，海绵钛今年以来出口量惊人增长，一举扭转了国内海绵｜
｜｜钛长期依赖进口的局面。海绵钛价格也由去年底的20余万元下降至目｜
｜｜前的10万余元，海绵钛过剩征兆明显。｜
｜｜另一方面，受益于航空业的持续景气，特别是大型商用飞机和新｜
｜｜型军机的大量装备，世界对钛材的需求量呈现明显的增长趋势。波音｜
｜｜和空客这两家目前世界最大的商用飞机制造商所获大型双通道飞机的｜
｜｜订单也在继续增加，也将对钛产品的需求起到明显的拉动作用。｜
｜｜国内钛产品的需求也非常强劲，在体育休闲、电力等领域对钛的｜
｜｜需求增长显著，特别是在其他有色金属价格高位运行时，钛产品的替｜
｜｜代效应逐渐显现，目前铜管、不锈钢管和钛管的体积价格已经相当，｜
｜｜也就是说铜管、不锈钢管或钛管的一次性投资已经大体相当，而钛的｜
｜｜抗腐蚀能力远优于铜和不锈钢，这给钛管的爆发式增长提供了机会。｜
｜｜国内大飞机计划，嫦娥计划，夸父计划等一系列航空航天领域的发展｜
｜｜对钛材的需求也将大大增加。因此我们乐观明年钛材市场的表现。｜
｜｜我们看好宝钛股份(600456)未来的业绩增长，宝钛股份拥有有别｜
｜｜于国内其他钛材公司的众多国外航空认证，其成本优势又是国外钛业｜
｜｜大亨们所不具备的，我们预计宝钛股份将获得更多来自航空领域的高｜
｜｜端钛材订单，建议持续关注。｜
｜｜2．7锌--锌光不在，踏上归途｜
｜｜近期伦锌和沪锌相继出现大幅调整，最新的伦锌价格比06年11月｜
｜｜的记录高点4530美元下跌了48％，今年以来也已经下跌45％，可以说｜
｜｜是异常惨烈。国内沪锌更是深受重创，短短一个月内直泻30％。此轮｜
｜｜下跌我们认为是价值的合理回归，反映的是供需基本面的改变，另一｜
｜｜方面，锌期货在国内交易以来沪锌和伦锌比价走势可以看出，此番沪｜
｜｜锌的大幅深挫，有其内在的调整要求，特别是在人民币不断升值的大｜
｜｜背景下，沪锌伦锌比价一度曾达到10，是不正常的。｜
｜｜今年前9月世界锌消费量同比温和上涨了3.3％，小于精锌产量的｜
｜｜增幅，其中中国和欧洲消费量分别增长了10.2％和5.1％，而美国消｜
｜｜费量则减少7.9％。国内锌消费量的快速增长来自国内镀锌板产量大｜
｜｜幅上涨了53％，而美国大部分镀锌板厂家采用消耗库存来平抑市场波｜
｜｜动，减少了对锌的需求。美国建筑开工和汽车产量方面的数据也不容｜
｜｜乐观，美国明年的锌消费量可能会维持在今年的水平。欧洲近年来大｜
｜｜量进口镀锌板，也已积累了大量库存，未来锌消费量可能减少。在日｜
｜｜本，尽管镀锌板的需求大户汽车行业出口增幅较大，但日本整个经济｜
｜｜增速减缓明显，未来日本对锌的需求量也可能出现减弱。国内镀锌板｜
｜｜产量在过去18个月中已经翻了3倍，未来的需求也不容乐观。｜
｜｜供应方面，ILZSG最新公布的数据显示，1-9月份世界精锌产量同｜
｜｜比上涨7.6％，增长主要来自澳大利亚、中国、芬兰等国家。NBS数据｜
｜｜也显示，今年前10个月全国精锌产量达303.8万吨，同比增长20.7％｜
｜｜，可见国内锌冶炼产能得到大量释放，锌精矿进口量急剧增加也印证｜
｜｜了我们的判断。国际上前几年开工的锌矿项目逐渐进入产出期，明年｜
｜｜更是有望带来160万吨的增量。在锌精矿得到保证和产能利用率不断｜
｜｜提高的情况下，我们预计未来国内锌产量可能再创新高，加上国际上｜
｜｜部分冶炼厂的扩能，明后年国际市场上的锌供应将较为充足。｜
｜｜我们认为明年锌市场很可能出现较大的过剩情况，锌价大幅回落｜
｜｜，年均价降至19500元左右。我们建议关注锌冶炼方面的企业，精矿｜
｜｜过剩将使冶炼加工费上升，锌业股份（000751）值得关注。｜
｜｜3．并购大戏渐入高潮，或成业绩增长的助推器topcj.com｜
｜｜近年来，国际矿业并购事件此起彼伏，世界银行曾在2006年对19｜
｜｜75年到2005年间的锌、铅、镍、铝和铜行业前5名生产商进行了统计｜
｜｜发现这几种金属的行业集中度分别由21.7%，22.9%，51.5%，38.9%和｜
｜｜29.7%提高到27.3%，28.9%，53.3%，46.9%和39.1%。当然，新近发生｜
｜｜的并购案以及不断出现的新进入者不断改变着行业集中度，但是行业｜
｜｜整合越来越成为一种趋势，大的公司更有能力开发大的项目，规避价｜
｜｜格风险，达到更好的营运效益。我们也注意到，越来越多的来自新兴｜
｜｜市场国家的矿业公司通过并购与整合成为行业内有影响力的领导企业｜
｜｜，如巴西的淡水河谷收购了老牌镍生产企业Inco，俄罗斯俄铝与西伯｜
｜｜利亚铝业以及嘉能可铝业资产的整合成就了世界最大的铝业公司俄铝｜
｜｜联合，印度米塔尔公司通过不断的并购一跃成为世界最大的钢厂。正｜
｜｜当我们在准备这个报告的时候，综合矿业生产商必和必拓又对力拓提｜
｜｜出了收购意向。另一方面，随着近年来国内有色金属调控政策的不断｜
｜｜趋紧，特别是行业准入条件的不断推出，加上关税、外商投资政策的｜
｜｜改变，我们预计未来行业整合将难以避免，甚至在08年就会上演很多｜
｜｜并购大戏，我们也希望能够通过下面我们的分析为投资者在这其中找｜
｜｜到更多的投资机会。｜
｜｜3．1铝业的河南故事｜
｜｜这两年来，河南省相继出台了《关于优化配置铝土矿资源的若干｜
｜｜意见》和《河南省十一五铝工业发展规划》等文件，对河南省内氧｜
｜｜化铝、电解铝、铝加工等环节的发展进行了规划。相关文件中提出河｜
｜｜南省内铝土矿资源要向省氧化铝重点企业中铝公司、三门峡东方希望｜
｜｜公司、三门峡开曼公司以及洛阳香江万基公司进行配置。登封中美公｜
｜｜司、三门峡义翔公司和平顶山汇源化工集团要加快与氧化铝重点企业｜
｜｜或电解铝重点企业联合重组。在电解铝方面，河南省提出到2010年伊｜
｜｜川电力、新安电力、焦作万方、中孚实业、神火集团、商电集团等6｜
｜｜家企业电解铝产能都要达到40万吨左右，占全省总规模的比重达到80｜
｜｜%以上。面对为数众多的铝加工企业，河南省也提出建设七大铝加工｜
｜｜企业集团，分别是中孚实业、神火集团、焦作万方、天元铝业、河南｜
｜｜辉龙、河南明泰、中铝河南铝业等。河南省积极推进氧化铝企业与电｜
｜｜解铝企业之间的整合，并要求参加整合的氧化铝企业年生产能力必须｜
｜｜达到30万吨(含)以上，参加整合的电解铝企业年生产能力必须达到20｜
｜｜万吨(含)以上，而整合的方式可采用参股、转让、收购、兼并等多种｜
｜｜方式进行。我们注意到，近期根据这些文件的精神河南省相继完成了｜
｜｜对省内各市的铝土矿资源的分配，并由神火集团、豫联集团和伊川电｜
｜｜力集团合资成立了河南有色意在整合河南的铝工业。｜
｜｜在这场牵涉河南整个铝工业的整合中，我们看好相关电解铝优势｜
｜｜企业（上市公司）在这场大戏中的表现。我们认为与背景深厚的七家｜
｜｜氧化铝企业进行整合，不管是参股、收购、兼并等方法都不太容易，｜
｜｜我们更倾向于电解铝优势企业（上市公司）参与整合河南省内的电解｜
｜｜铝企业，做大自己的产能，加大自身与上游氧化铝企业谈判的砝码，｜
｜｜特别是在目前电解铝项目被严控，氧化铝项目投资迅猛，产能逐现过｜
｜｜剩的情况下显得尤为重要，《铝业准入条件》的颁布也将促进这一进｜
｜｜程的实现。最近中孚实业(600595)和神火股份(000933)的一系列动作｜
｜｜更坚定了我们判断的信心。据我们研究发现，河南省目前共有18家电｜
｜｜解铝企业分属不同的企业集团，分析后我们认为未来在政府的主导下｜
｜｜仍有几家可能成为上市公司的收购目标，如位于淅川、三门峡等地的｜
｜｜铝厂。因此，我们建议关注那些精于资本运作在外部扩张方面锐意进｜
｜｜取的公司，如中孚实业(600595)和神火股份(000933)，这将为业绩的｜
｜｜暴发性增长创造条件。｜
｜｜表2神火股份和中孚实业近期资本运作情况｜
｜｜3．2锌行业并购整合｜
｜｜明年锌业上市公司的业绩无疑会因锌价的回落，告别迅猛增长的｜
｜｜势头，但是我们对西部矿业(601188)、中金岭南(000060)等公司的长｜
｜｜期发展依然持乐观态度。我们预计，明年或许未来几年国内锌行业也｜
｜｜将出现一批并购事件。我们主要是基于以下几个的观点。第一，锌价｜
｜｜暴跌。这一轮国内锌价暴跌我们认为一个主要原因就是锌精矿产能的｜
｜｜大量释放，这已经很明显的反映在前面我们提到的国内锌精矿产量和｜
｜｜进口量都在急剧的增加上。前几年锌价的持续高涨，国际国内很多投｜
｜｜资者涌入锌矿的开发，大型锌矿项目不断涌现，如加拿大HowardsPa｜
｜｜ss和伊朗Mehdiabad产能都在40万吨以上。精矿的过剩促使冶炼厂的｜
｜｜加工费越来越高，已达到360美元的历史高位。锌价暴跌，必将使独｜
｜｜立的矿山企业面临极大的投资风险。第二，部分冶炼企业未作套期保｜
｜｜值。相比于国内铜业和铝业公司多年的期货套期保值经验而言，国内｜
｜｜今年3月才在上海期交所交易的锌期货对很多中小锌生产企业而言显｜
｜｜得很陌生。目前国内锌期货交易也存在着盘子过小，参与度不高，投｜
｜｜机过度的问题。此番锌价暴跌，对没有做套保和套保太少的企业而言｜
｜｜亏损则很可能危及其生存。第三，《铅锌行业准入条件》的正式实施｜
｜｜。今年上半年发改委出台了该项政策，并在近期准备对符合条件的企｜
｜｜业进行公示，相较于矿山企业投资少见效快而言，冶炼企业铅5万吨/｜
｜｜年和锌冶炼10万吨/年的准入门槛以及高额的投资将使部分中小企业｜
｜｜被迫出局。第四，行业整合的趋势。｜
｜｜锌在前几年的国际矿业并购浪潮中很少被波及，但今年优美科的｜
｜｜锌业部门和澳大利亚Zinifex合并成为世界最大的锌生产商Nyrstar，｜
｜｜目前的锌产能占世界总产能的10%略强，影响巨大，可能会引发更多｜
｜｜的国际并购连锁反应。在此，我们看好目前拥有大量现金或者负债较｜
｜｜低的企业通过并购实现既拥有资源、同时精矿和冶炼产能又相互匹配｜
｜｜的整合方式。｜
｜｜明年国内锌业的另一巨头湖南有色(2626)的回归也会给锌市场注｜
｜｜入新的活力。尽管我们不看好明年的锌价，但是我们看好西部矿业、｜
｜｜湖南有色、中金岭南等企业通过并购实现业绩的增长。｜
｜｜3．3有色央企的大手笔｜
｜｜今年以来，有色央企纷纷染指上市公司，中铝、中冶、中色等公｜
｜｜司更是走在了前列。｜
｜｜2007年11月1日云南铜业公告，中国铝业公司通过增资扩股方式｜
｜｜获得控股股东云铜集团49％的股权。增资完成后，中铝公司承诺，利｜
｜｜用云铜集团的人才和技术优势开发中铝公司获取的海内外铜矿资源，｜
｜｜不断提高云铜集团的资源保障程度，进一步延伸和完善云南省的铜产｜
｜｜业链，发展高技术含量、高附加值的铜加工项目，促进云铜集团尽快｜
｜｜做大做强，实现发展目标。｜
｜｜2007年11月8日锌业股份公告，中国冶金科工集团公司通过无偿｜
｜｜划转获得控股股东葫芦岛有色金属集团有限公司33％的国有股权。中｜
｜｜冶集团成为葫芦岛有色集团第一大股东，计划在收购完成后未来12个｜
｜｜月内对葫芦岛有色集团增资，以提升葫芦岛有色集团的整体实力。｜
｜｜国内媒体广泛报道，中国有色矿业集团有限公司2007年10月13日｜
｜｜与东方钽业控股股东宁夏有色金属集团有限公司签订重组协议。｜
｜｜关铝股份2007年3月31日公告，山西关铝集团有限公司计划在三｜
｜｜个月之内与中国五矿集团公司签署中国五矿集团公司收购山西关铝集｜
｜｜团公司持有的本公司股权的合作意向书。尽管这个协议还未真正签署｜
｜｜，但值得期待。｜
｜｜有色央企通过整合上市公司控股股东进而控制上市公司的这种整｜
｜｜合方式，我们是比较看好的，这不仅是央企自身发展的需要也是重组｜
｜｜企业依靠外力做大做强的需要，是双赢的格局。从最近的案例我们也｜
｜｜可以看到的一种特征，有色央企参与重组企业都是老牌的地方有色国｜
｜｜有企业，地方政府也乐意将对地方国企的控制权交给央企，而这些地｜
｜｜方国有企业所拥有的资源往往是有色央企所没有的，象中色、中冶这｜
｜｜类本来主要是进行矿山冶炼项目建设的企业在冶炼加工方面完全没有｜
｜｜经验，象中铝将铜作为其主业但其在铜冶炼方面又显不足。这种彼此｜
｜｜资源互补的并购08年或许还将继续发生在铝、铜和铅锌等有色行业上｜
｜｜市公司上，特别需要关注的是哪些传统的老牌地方有色国企，如铜陵｜
｜｜有色(000630)。国资委最近提出的鼓励央企整体上市或分板块整体上｜
｜｜市也给有色央企更多的操作空间。｜
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｜主题｜有色金属:寻找整体投资价值弱化中的成长｜文章日期｜2007-12-13｜
｜｜股｜｜｜
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｜内容｜要点｜
｜｜如果说2007年有色金属的牛市是在价格主导的行业利润提升、资｜
｜｜源整合带来的外延式增长预期、机构对于行业估值的容忍度增强、以｜
｜｜及资产重估下资源价格潜在上涨的多种利好因素推动的话，那么我们｜
｜｜认为2008年有色金属行业的投资价值将会在在金属价格重心下移、宏｜
｜｜观调控因素加大、世界经济的不确定因素下出现弱化。｜
｜｜从金属走势来看，有色金属价格在明年将出现一定调整，但仍以｜
｜｜高位振荡为主，再次大幅下跌的可能性不大。锌价仍难摆脱颓势，黄｜
｜｜金、稀土、锡价08年有上涨机会。铜、铝、镍价将维持高位振荡走势｜
｜｜。｜
｜｜上市公司的业绩增长方面，前三季度锌业类、铜业类和黄金类公｜
｜｜司业绩表现也不俗，冶炼型铅锌类和下游深加工类上市公司业绩同比｜
｜｜则略微逊色。从产业链完整和公司产能扩张来看，具有产业链一体化｜
｜｜的深加工企业，盈利能力大幅提升。从资源整合来看，具有央企和大｜
｜｜集团背景的上市公司在国内通胀和资产价格重估的趋势下给予了一定｜
｜｜的溢价，外延式增长的预期大大增强，业绩表现超出预期。但是根据｜
｜｜单季度环比数据来看，上市公司增长有放缓迹象。2007年一季度行业｜
｜｜平均EBIT环比增长55.39%，二季度环比增长64.51%，但第三季度环比｜
｜｜仅增长24.38%，出现急剧下降的局面。1－9月份业绩表现最佳的铝业｜
｜｜板块第三季度EBIT环比下降近20%。｜
｜｜我们认为，2008年有色金属板块将不会再现整体上涨的投资机会｜
｜｜，下调行业评级至谨慎推荐。但是，板块内有一些具备估值安全边｜
｜｜际的优质公司，仍具备阶段性买入的机会。重点推荐未来具有确定性｜
｜｜资产注入以及具有中国资源优势和高附加值技术含量的深加工｜
｜｜企业。｜
｜｜一、2007年有色金属行业回顾及08年展望｜
｜｜1.1基本金属价格走势回顾｜
｜｜从LME基本金属价格全年走势来看，2007年呈现出小金属优于大｜
｜｜金属，贵金属优于贱金属的走势。各个金属的最大涨幅分化明显，｜
｜｜其中涨幅最大的明星金属是铅，2007年1－12月初的最高涨幅为135.4｜
｜｜%，其次为镍最高涨幅58.89％，锡53.49%，铜36.17%，铝3.94%，涨｜
｜｜幅最小的金属是锌仅涨了0.96%。但是截止到12月7日，锌、镍、铝的｜
｜｜价格都跌破了07年初的收盘价，其中锌已形成下降通道，最大跌幅为｜
｜｜-46.3%，其次为镍-23％，铝在窄幅振荡中出现下跌，跌幅达到-13％｜
｜｜。｜
｜｜我们把周期拉长到过去两年来看，从2006年初至今锡价稳步抬升｜
｜｜，价格不断创出新高；铅价在2006年5月出现拐点后大幅走高，07年｜
｜｜价格涨幅更是惊人；锌价在06年成为金属上涨明星后便江河日下，大｜
｜｜幅走低，整个2007年基本没有出现什么反弹；镍价在07年5月创出历｜
｜｜史高点后快速下跌，4个月的跌幅达到90％；而铜价和铝价则基本维｜
｜｜持了振荡走势，尤其是铝价走势之稳超出我们的预期，但是总体而言｜
｜｜显示出了大金属特有的稳健走势。｜
｜｜国际大宗商品价格通常都是以美元为单位，如果排除了美元贬值｜
｜｜的因素，我们再来看看2007年初以来，不同货币下基本金属价格的变｜
｜｜化趋势。从下表看出，考虑到过去一段时间美元贬值，金属价格相对｜
｜｜坚挺，而如果以其它货币作为基本单位，自今年年初以来，基本金属｜
｜｜价格下跌幅度将明显扩大。例如，用澳元和欧元来衡量，LMEX分别下｜
｜｜跌了13.8%和15.6%，相对而言用美元作单位下跌幅度为4.8%。按美元｜
｜｜计算今年铅和锡分别上涨了67％和40％，而铝和镍下跌了13％，锌是｜
｜｜今年下跌幅度最大的金属，超过50％，而且跌势在近几个月有加速下｜
｜｜跌的趋势。本栏目文章延时1小时推出，如需查看即时文章，请购买｜
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｜｜1.2有色金属上市公司业绩回顾｜
｜｜2007年1月4日－12月5日上证综指上涨了85.6%，同期沪深300指｜
｜｜数上涨了140.23%，而有色金属（申万）指数却远远超出大盘涨幅，｜
｜｜上涨了231.99%。从估值水平来看，2007年初沪深300指数PE为26.47｜
｜｜倍，而有色金属行业平均PE为15倍，而目前有色金属行业07年动态PE｜
｜｜为38倍，估值水平得到了大幅度提升。｜
｜｜从上市公司业绩提升来看，由于受益于国内宏观经济走势良好以｜
｜｜及电力电器、机械制造、交通运输、建筑建材等下游行业快速增长的｜
｜｜背景下，对于上游有色金属的需求在今年保持了旺盛的需求，这也给｜
｜｜整个国际有色金属市场价格走高提供了良好的基本面支撑。从上市公｜
｜｜司业绩增长来分析，2007年1－9月我们跟踪的31家主要有色金属上市｜
｜｜公司主营业务利润同比增长71.62%，EBIT同比增长79.35%，净利润同｜
｜｜比增长130.74%，ROE同比增长50.77%，延续了04年以来的高速增长态｜
｜｜势。摇钱术智能财经终端｜
｜｜从有色金属的价格走势来看，前三季度锡、稀土价格出现了大幅｜
｜｜上涨，相对应锡业股份、包钢稀土主营业务、净利润以及毛利率都出｜
｜｜现了大幅增长；从行业景气度来看，电解铝板块量增价涨，氧化铝价｜
｜｜格在产能扩张的背景下价格稳中有所回落，电解铝毛利率保持了较高｜
｜｜的水平，2007年前三季度行业内主要上市公司主营业务利润同比增长｜
｜｜103.28%，EBIT同比增长176.27%，净利润同比增长334.66%，净资产｜
｜｜收益率同比增长210.78%；资源类公司07年上半年主营业务利润同比｜
｜｜增长140.92%，EBIT同比增长196.84%，净利润同比增长248.87%，净｜
｜｜资产收益率同比增长157.38%。锌业类、铜业类和黄金类公司业绩表｜
｜｜现也不俗，冶炼型铅锌类和下游深加工类上市公司业绩同比则略微逊｜
｜｜色。从产业链完整和公司产能扩张来看，具有产业链一体化的深加工｜
｜｜企业，盈利能力大幅提升。从资源整合来看，具有央企和大集团背景｜
｜｜的上市公司在国内通胀和资产价格重估的趋势下给予了一定的溢价，｜
｜｜外延式增长的预期大大增强，业绩表现超出预期。但是根据单季度环｜
｜｜比数据来看，上市公司增长有放缓迹象。2007年一季度行业平均EBIT｜
｜｜环比增长55.39%，二季度环比增长64.51%，但第三季度环比仅增长24｜
｜｜.38%，出现急剧下降的局面。1－9月份业绩表现最佳的铝业板块第三｜
｜｜季度EBIT环比下降近20%。｜
｜｜1.3、2008年行业展望｜
｜｜1.3.1资源税改革长期影响大于短期｜
｜｜2007年11月国土资源部与财政部共同出台调整资源税，资源税的｜
｜｜征收方式将从从量征收改为从价征收。而我国早在1993年12月就出台｜
｜｜了《资源税暂行条例实施细则》，随后几年随着国家产业政策的调整｜
｜｜，资源税经过了多次调整，近2年国家政策明显趋紧。2006年财政部｜
｜｜、国家税务局取消了有色金属矿产资源税减征30％的优惠政策，恢复｜
｜｜全额征收。2007年8月，国家又调高了铅锌矿、铜矿和钨矿的资源税｜
｜｜，此次调整将是国家改变传统征收方式，扩大资源税长期影响力的重｜
｜｜大改革。顶点财经topcj.com｜
｜｜我国现有矿产资源使用制度主要包括资源补偿费、资源税、采｜
｜｜（探）矿权使用费、采（探）权价款。矿产资源补偿费的改革方向是｜
｜｜，根据不同采区回采系数实行累进费率，达到提高税率的目的。资源｜
｜｜税改革的方向是，从按产量计征转向从价征收和矿产资源补偿费合并｜
｜｜。目前我国资源补偿费费率大概在0.5%-4%，平均1.18%，国外多数矿｜
｜｜产资源权力金费率在2％－11％之间。铁、锰、铬、钒、铜、铅、锌｜
｜｜、铝土矿、镍、钨、锡、锑、镁费率为2％，国外部分矿产资源补偿｜
｜｜费率铜矿5％，铝土矿5％。总体上我们预计资源税税率将提高到4％｜
｜｜－5％的水平。｜
｜｜我们认为，有色金属资源税征收比例比较低，在相关企业的成本｜
｜｜中占的比重非常小，这次改变征收方式将会从长远上影响我国资源盲｜
｜｜目开采，浪费严重的问题。但是短期内，由于我国上市公司在资源回｜
｜｜采，贫矿回收等方面都在逐步挖潜，资源税短期上调对上市公司的成｜
｜｜本短期不会带来太大影响。何况，从我国大多数金属矿产的卖方市场｜
｜｜以及行业集中度日益提升的局面下，具有矿产资源优势的企业成本转｜
｜｜嫁能力较强，相对于有色金属价格高位运行，资源税的调高带来的影｜
｜｜响非常小。具体对企业的影响，还要根据国家方案出台才能最终确定｜
｜｜。｜
｜｜1.3.2资源整合提升行业优势企业扩张能力｜
｜｜在2007年年报中我们提出资源整合、产业链一体化将是行业发｜
｜｜展的大势所趋，实际来看，行业整合速度已大大超出我们的预期。目｜
｜｜前国土资源部部长徐绍史指出，我国矿产资源总量较大，但人均资｜
｜｜源较少，资源禀赋较差，矿产资源质量相差悬殊，分布不均匀、结构｜
｜｜性矛盾突出，而且开发利用粗放，矿产权市场建设滞后，供需矛盾突｜
｜｜出，矿产资源保障能力总体不足，成为制约我国经济社会发展的瓶颈｜
｜｜。因此，我国矿产资源整合步伐将大大加快。另外，我国自2006年｜
｜｜底开始陆续推出了钨、稀土、铅、锌、铜行业的准入条件，近期又出｜
｜｜台了《铝行业准入条件》，提升行业优势企业的技术水平和扩张能力｜
｜｜。｜
｜｜2007年初，国务院下发《对矿产资源开发进行整合的意见》，要｜
｜｜求综合运用经济、法律和必要的行政手段，结合产业政策和产业结构｜
｜｜调整需要，通过收购、参股、兼并等方式，对矿山企业依法开采的矿｜
｜｜产资源及矿山企业的生产要素进行重组，逐步形成以大型矿山集团为｜
｜｜主体，大中小型矿山协调发展的矿产开发新格局。本次整合涉及煤、｜
｜｜铁、锰、铜、铝、铅、锌、黄金、钨、锡、稀土、钼、锑、钾盐、磷｜
｜｜等重要品种，以及其他对各地经济社会发展具有较大影响的矿种。通｜
｜｜过整合，使矿山企业多、小、散的局面得到明显改变，矿山开发布｜
｜｜局趋于合理，矿山企业结构不断优化，矿山资源开发利用水平明显提｜
｜｜高，矿山安全生产条件和矿区生态环境得到明显改善，矿产资源对经｜
｜｜济社会可持续发展的保障能力明显增强。｜
｜｜自2007年初至10月，国内29个省（区、市）的矿产资源整合总体｜
｜｜方案已报国土资源部和国家发改委备案。国土资源部有关方面负责人｜
｜｜表示，目前多数省份已在矿产资源整合总体方案基础上编制完成了重｜
｜｜点矿区和重要矿种的整合实施方案，各地正按照方案抓紧实施，国内｜
｜｜矿产资源整合的大幕已经拉开，国内矿业巨头中国铝业、中国有色、｜
｜｜中国五矿、金川集团、江西铜业、紫金矿业、铜陵有色、湖南有色等｜
｜｜一批有色工业企业纷纷利用各自优势，通过资本运营方式进行低成本｜
｜｜扩张，成为矿产资源重组的主体。｜
｜｜二、主要金属基本面动态分析｜
｜｜2.1铜价格重心下移，但仍维持高位振荡｜
｜｜2.1.1铜进口趋缓使铜价承压｜
｜｜从2007年上半年铜进口数据来看，国内进口保持较快的增长速度｜
｜｜，但是在7、8月份出现了下滑。从中国有色金属协会得到的10月份铜｜
｜｜进口数据来看，10月份铜净进口为97778吨，远低于今年3月份20万吨｜
｜｜的净进口量。2007年前10个月的精铜净进口约为120万吨，较去年同｜
｜｜期增加了75.1万吨。目前西方发达国家需求出现下滑，中国铜进口趋｜
｜｜缓也使得铜市场紧张局面得以缓解，铜价面临压力。我们认为，中国｜
｜｜铜进口能够持续强劲增长将是支撑2008年全球铜价的最大驱动因素。｜
｜｜2.1.2铜精矿供应仍偏紧｜
｜｜尽管市场上精铜供应最近略显宽裕，但铜精矿供应依然偏紧。最｜
｜｜近从市场传出的消息显示，西方矿产商与CSPT（中国铜原料联合谈判｜
｜｜小组）敲定的铜精矿加工费用(TC/RC)分别为每吨47.2美元和4.72美｜
｜｜分，且没有PP条款，这一价格创出历史新低，也会导致铜冶炼商处于｜
｜｜略微亏损状态。尽管目前该消息并没有得到证实，但起码透露出一个｜
｜｜信号，即2008年的铜精矿供应合同谈判对于冶炼厂来说恐怕会比较艰｜
｜｜难，也显示出目前铜精矿市场供应紧张的形势还将持续，甚至进一步｜
｜｜加剧。目前，我国在建、拟建铜冶炼项目达18个，建设总产能约205｜
｜｜万吨，是2004年全国产能的1.3倍，2007年底我国将形成370万吨左右｜
｜｜的新冶炼能力。而目前我国铜矿自给率仅为20％－30％，国内对国外｜
｜｜铜矿需求的持续高涨，势必拉高铜矿的进口价格。今年前10个月，中｜
｜｜国精炼铜产量为285万吨，国内矿山产量为64万吨，意味着供应缺口｜
｜｜巨大。前10个月，铜精矿和矿石进口为375万吨，同比增加28.9%.英｜
｜｜国商品研究机构(CRU)就曾认为，今年铜精矿供给预计短缺40万吨，｜
｜｜而2008年的这一短缺将扩大至70万吨。麦格理的Rowley也同样认为，｜
｜｜铜的供求仍旧处于周期性的紧张中，过剩的冶炼产能将面对过少的铜｜
｜｜矿供给，加工费的降低已是必然。｜
｜｜2.1.3行业集中度日益提高新兴市场刚性需求支撑铜价维持高位｜
｜｜振荡｜
｜｜近几年来随着国外矿产商通过兼并、重组、收购等方式使得海外｜
｜｜矿产资源越来越集中在少数大矿业巨头手中，而近两年随着铜价的上｜
｜｜涨，国内外铜冶炼产能也出现了大幅的增长，其中以中国为主要代表｜
｜｜，这使得全球铜精矿供应持续紧张，冶炼加工费逐年下降，同时也取｜
｜｜消了维持30多年的价格参与条款。从目前情况来看，虽然美国、欧洲｜
｜｜消费都出现了阶段性的放缓，但是全球经济仍然维持一定的增长，尤｜
｜｜其是新兴市场国家对金属原材料的刚性需求，也使得铜价很难出现大｜
｜｜幅下跌，因此我们判断铜价仍然维持高位振荡。｜
｜｜2.2铝供应压力和成本支撑下维持窄幅震荡｜
｜｜2007年的铝价可谓是波澜不惊，铝市与其它金属截然不同的供｜
｜｜求关系也决定了铝价很难出现突破性的大幅上涨行情。按照LME金属｜
｜｜走势图来看，铝价已经大大落后于其他金属的涨幅，但是展望2008年｜
｜｜我们认为铝价仍然会在供应压力和成本支撑下在2400－3000美元/吨｜
｜｜的范围内窄幅震荡。｜
｜｜2.2.1供需小幅过剩｜
｜｜从电解铝供应来看，今年以来随着全国电力供需形势明显缓解，｜
｜｜国内氧化铝项目相继投产，氧化铝产量大幅增长，电解铝生产成本下｜
｜｜降。在国际铝价维持高位运行的态势下，国内电解铝企业纷纷通过技｜
｜｜术改造，扩大生产能力，部分前期产能也陆续释放，产能迅速膨胀。｜
｜｜由于新增产能的大量释放，今年铝产量强劲增长，全年产量预计同比｜
｜｜增长40％以上。｜
｜｜根据国家统计局最新数据显示，中国铝产量在10月份再创历史新｜
｜｜高，10月份国内生产电解铝141.61万吨，环比增长28.3%，同比增长4｜
｜｜1.1%，；1－10月累计产量1031.71万吨，同比增长36.17%，首次超过｜
｜｜1000万吨大关。预计全年中国电解铝产量将会达到1300万吨左右水平｜
｜｜，电解铝产量保持了40％以上的增长速度。｜
｜｜从电解铝需求来看，根据国家统计局公布数据显示，今年1－9月｜
｜｜电解铝的表观消费量达到887万吨，同比增长41％；其中铝材产量达｜
｜｜到835.5万吨，同比增长49.0%。9月份铝材产量为122.28万吨，为年｜
｜｜内最高，电解铝消费主要来自于中国旺盛的消费需求。｜
｜｜从整体供求关系来看，2007年全球铝市较2006年有所改善，预计｜
｜｜将会有30万吨左右的剩余。中国供需状况仍然是世界铝供需的关键，｜
｜｜虽然中国电解铝产量保持高速增长的态势，但中国的消费同样以惊人｜
｜｜的速度增长－中国因素对国际铝价的走势起到了稳定的作用。而未｜
｜｜来四年中国铝的消费平均增长率将达到10.4%,铝产量增长率将达到14｜
｜｜％。我们预计2007年和2008年全球铝供应量将分别提高13％和7.2%，｜
｜｜增长的主要动力来自中国，中国铝产量占世界产量的32％。我们预计｜
｜｜，今年中国铝总产量将增长34％，达到1300万吨。在铝的消费方面，｜
｜｜我们预计2007年和2008年全球消费分别增长10.9%和6.8%，其中，中｜
｜｜国对铝产品的需求增长仍是最重要的因素（中国原铝产品的需求量占｜
｜｜世界总需求量的22％）。尽管缺少中国今年已消费的铝产品总量的数｜
｜｜据，但根据中国铝总产量的增加和铝出口量的大幅减少，我们预计，｜
｜｜今年中国对铝的总需求量将增加30％左右，达到1200万吨。从全球范｜
｜｜围看，全球铝市场供求关系趋于改善，以及2007年全球小幅过剩40万｜
｜｜吨左右，2008年过剩供应预计会达到58万吨。｜
｜｜因此，铝市供求关系仍然是过剩局面，主要是由于中国产能扩张｜
｜｜迅速导致，目前看来，2008年供需结构仍然维持过剩。｜
｜｜2.2.22008年成本压力加大｜
｜｜影响电解铝行业成本的两大主要因素是氧化铝和能源。从国际和｜
｜｜国内电解铝成本构成对比来看，国内电解铝成本中原材料和能源动力｜
｜｜占了89％，而国外只占到64％，也就是说国内电解铝企业的利润，很｜
｜｜大程度上倚赖于铝土矿、碳素、电力、煤炭等成本的控制上，而国内｜
｜｜由于铝土矿品位差以及供应短缺，大部分需要进口，加之近年来60％｜
｜｜新建的氧化铝产能采用拜尔法生产工艺，需要依赖大量铝硅比较高的｜
｜｜进口铝土矿作为生产原料，使得进口铝土矿大幅增加。｜
｜｜根据海关总署数据显示，2007年前9个月，我国共进口铝土矿178｜
｜｜5万吨，同比增长了170％。另外，随着国际原油价格从年初的56美元｜
｜｜上涨到11月份达到99美元，短短10个月涨幅达到77％，国际海运费尤｜
｜｜其是国际干散货运费持续上升，以代表海运费价格的波罗的海干散货｜
｜｜指数（BDI）为例，年初时仅为4400点，至年中已达6300点，涨幅43｜
｜｜％，10月份指数更是达到了10000点上方，比年初上涨了240％。海运｜
｜｜费的大幅上涨也推高了铝土矿进口价格。根据我们对山东口岸到货的｜
｜｜印尼铝土矿到岸的CIF报价和海运费报价来看，今年下半年进口铝土｜
｜｜矿的价格从6月份的54美元/吨上涨到目前的85美元/吨左右，而海运｜
｜｜费也从25美元/吨上涨到了55美元/吨，而且进口铝土矿品位也出现了｜
｜｜明显下降，这会增加吨铝土矿生产氧化铝的成本，80美元/吨铝土矿｜
｜｜价格已经使得不少氧化铝企业陷入亏损。｜
｜｜另外，07年下半年电力、煤炭、天然气价格纷纷上调也增加了氧｜
｜｜化铝企业的生产成本。2007年10月，国家发改委、财政部、电监会联｜
｜｜合发布了《关于进一步贯彻落实差别电价政策有关问题的通知》，要｜
｜｜求各地落实取消对电解铝、铁合金和氯碱企业的电价优惠政策，包括｜
｜｜1999年以来给予的13家大型电解铝企业电价优惠，并要求在2007年内｜
｜｜予以取消。取消电解铝5分钱电价优惠，这相当于铝的每吨生产成本｜
｜｜增加750元，如果考虑增值税，则超过800元。其余优惠原则上2008年｜
｜｜内取消。预计2008年国内铝厂平均电价将提高2－3分钱/千瓦时。加｜
｜｜之，目前08年动力煤采购价每吨上调了70元，很可能明年会实施一次｜
｜｜煤电联动，预计2008年铝行业将面临不小的成本压力。根据目前电｜
｜｜解铝生产成本的测算，大致在15000－16500元之间，这一价位也将形｜
｜｜成比较强的支撑，价格下行的空间有限。给你摇钱树不如给你摇钱术｜
｜｜2.2.3政策因素影响未来产业发展｜
｜｜最近几年，我国电解铝产业实现了飞速发展，电解铝产量连年创｜
｜｜出新高，我国也由几年前的电解铝净进口国转变为净出口国。2007年｜
｜｜电解铝产量将达到1300万吨的规模，占世界电解铝总产量的30％。由｜
｜｜于电解铝产业中电力成本占电解铝成本的30％左右，属于高耗能产业｜
｜｜，在我国目前实现节能降耗，实现和谐社会，限制两高一低的背景｜
｜｜下，将会对长期电解铝产业造成深远影响。｜
｜｜而从2006年初以来国家就陆续出台一系列政策调控电解铝产业发｜
｜｜展。从2007年7月1日起大部分铝制品出口退税被取消，三季度铝制品｜
｜｜出口明显回落，铝制品出口量由6月份的年内最高值22.04万元吨，降｜
｜｜至9月份的11.78万吨，出口量几乎减少了一半。不过和去年同期相比｜
｜｜铝制品的出口量仍然处于较高水平，1－9月份铝材累计出口143.87万｜
｜｜吨，同比增长66％，去年到今年，国内电解铝产业政策以及铝和铝制｜
｜｜品进出口政策变化非常频繁，而政策的变化对铝产业的发展以及未来｜
｜｜铝价的预期产生较大的影响，所以有必要做一个总结和分析。｜
｜｜在国家陆续出台的政策背后我们可以预见，由于中国经济在未来｜
｜｜相当长时期内将保持快速增长，对铝的需求增长仍将持续，中国未来｜
｜｜将重新变为电解铝净出口国。国内铝加工产能的急速膨胀也将带来技｜
｜｜术水平的提升和产品结构的优化。但是，我们认为产业政策的调控还｜
｜｜会继续持续，铝板带有可能成为下一个退税调整目标。｜
｜｜总体而言，我们对铝行业谨慎乐观，在整体电解铝出现小幅过剩｜
｜｜的情况下，铝价将继续维持窄幅振荡，预计08年的振荡区间为17000｜
｜｜－22000元/吨。｜
｜｜2.3锌由短缺向过剩转变｜
｜｜回顾2007年以来锌价的表现，相信是很多人始料未及的，在2007｜
｜｜年初国内机构都对锌价的基本面寄予厚望的情况下，锌价在全球锌精｜
｜｜矿供应加快以及需求的下降而出现了大幅下滑。根据国际铅锌组织（｜
｜｜ILZSG）1-8月份统计数据，全球锌产量同比增长7.7%,，而消费量同｜
｜｜比增长3.5%。从产量和消费量的变动趋势来看，产量的增速仍然超过｜
｜｜消费量，并且维持上涨势头，消费量则渐渐转为平稳趋势。从产销平｜
｜｜衡方面，去年8月份锌的供应面存在31.1万吨的缺口，而今年8月份该｜
｜｜缺口缩小到2.8万吨，短短一年的时间，供求关系发生了戏剧性的变｜
｜｜化。虽然从锌库存来看，仍然处于历史低位，但是从10月末开始锌库｜
｜｜存迅速从5.9万吨提升至12月初的7.7万吨，净增加18000吨，上交所｜
｜｜的库存也有所增加。｜
｜｜从LME年会传达的信息来看，对锌价是相当看空的，理由是中西｜
｜｜方矿山供应都增加，预期中国精锌出口有增加的趋势。中国新公布的｜
｜｜海关进出口数据显示10月份我国进口锌矿石及精矿16.4786万吨，同｜
｜｜比增长275.4%，2007年1－10月累计进口172.14万吨，同比增长185％｜
｜｜。2007－2008年全球锌矿产量增速8％以上，这意味着全球锌含量的｜
｜｜净增量每年在100万吨左右，而估计这两年全球锌消费增长率只有3％｜
｜｜－5％，这样精矿市场将逐渐出现过剩，库存开始建立，加工费上升｜
｜｜。从2007年10月开始，西方至少有三座矿山宣布投产，设计锌年产能｜
｜｜30万吨左右，精矿供应更加宽裕。｜
｜｜2008年锌的进出口政策将是最大的不确定性，如果0＃锌锭5％的｜
｜｜出口退税取消，对我国精锌出口影响还有限，但是，如果加征出口关｜
｜｜税，国内外价格都将显著下跌。在现有的出口政策下，从生产成本衡｜
｜｜量，国内价格下跌的空间已经很小了，但是随着精矿供应进一步好转｜
｜｜，成本压力将有所减轻，人民币升值速度加快，都将带来锌价进一步｜
｜｜的下跌。｜
｜｜因此，我们认为锌价在2008年将维持弱势下跌的局面。｜
｜｜2.4铅政策面存最大变数价格有望保持坚挺｜
｜｜2000年以来，中国铅产量和消费量在全球的比重逐年提高，全球｜
｜｜增加的产量和消费量几乎都集中在中国。2000－2006年全球净增加精｜
｜｜铅产量126万吨，同期中国增加161万吨，西方国家精铅产量不断降低｜
｜｜，对中国铅有需求。随着国内汽车、摩托车、电动自行车、电信、风｜
｜｜能发电等行业的发展，我国铅的消费平均递增在15％以上，2000－20｜
｜｜06年全球精铅消费量增加了150万吨，2006年为801万吨，我国同期增｜
｜｜加了140万吨，2006年消费量为215万吨。随着国内消费增长，铅矿产｜
｜｜量增长却有限，而再生铅因为国内废杂铅蓄积量不多而只占铅供应量｜
｜｜的24％左右，因此对国外资源的依赖性还处于增加趋势。2006年中国｜
｜｜进口铅精矿71万吨，占当年西方世界铅矿产量的35.3%，占我国当年｜
｜｜国内铅消费量的30％。2007年1－10月中国累计进口铅精矿105.81万｜
｜｜吨，同比增长14.9%。精铅出口下降，1－10月出口19.84万吨，同比｜
｜｜下降54.4%。由于中国在国际市场供应中的特殊地位，出口减少将支｜
｜｜撑国际铅价。｜
｜｜对于后期铅价走势来看，如果我国继续提高精铅出口关税，出口｜
｜｜进一步减少，铅价还将上涨，但是铅精矿也会水涨船高。预计2008年｜
｜｜我国汽车产量增长在20％左右，电动自行车产量增长30％以上，铅酸｜
｜｜蓄电池需求继续快速增长，这意味着我国以更高的代价进口铅原料满｜
｜｜足国内的需求，铅价将维持坚挺。｜
｜｜2.5镍需求不旺过剩压力仍存｜
｜｜我们认为镍虽然摆脱了继续下跌的势头，但是从基本面来判断，｜
｜｜镍价仍难持续上涨，这主要是因为以下几方面的因素首先，LME镍｜
｜｜库存从今年初的6594吨迅速增加到目前的45012吨，增长582％，镍库｜
｜｜存保持上涨势头，导致出现高贴水状况；其次，由于前期镍价的持续｜
｜｜上涨导致全球不锈钢企业纷纷取消订单，其中美国和欧洲减少了合同｜
｜｜量的50％。另外，国际不锈钢论坛将2007年不锈钢产量增长速度从之｜
｜｜前的5.1%降至1.1%，同时对2007年中国不锈钢产量预测进行修正，从｜
｜｜之前的700万吨降至650万吨，预计明年中国不锈钢产量增量将不会超｜
｜｜过10％。可见，目前镍基本面状况未有明显好转，仍处于弱势。再者｜
｜｜，国际镍业组织对全球镍的表观需求和供应的变化显示，2007年全球｜
｜｜镍将过剩41.5万吨，这暗示着镍价仍有进一步向下的压力。｜
｜｜2.6锡供应不确定及需求增长支撑价格高位｜
｜｜2.6.1需求略显疲弱库存处于高位｜
｜｜2007年以来，由于美国经济的疲弱，欧元的升值，以及锡价不断｜
｜｜创出新高，严重打压了锡的消费市场。今年全球电子行业经历了一个｜
｜｜低谷周期，除了亚洲外，其他地区的电子行业很不景气，但是亚洲电｜
｜｜子工业的增长速度同比也有所放缓。美国市场锡的消费非常疲弱，而｜
｜｜欧洲则由于欧元的不断升值和锡价的高涨影响了电子和马口铁消费领｜
｜｜域。中国尽管电子工业仍在增长，但是增速放缓，很多业内人士反映｜
｜｜，电子行业的发展速度有减缓的趋势，这影响了全球锡的消费。国际｜
｜｜锡协甚至估计今年全球锡的消费可能会比去年小幅减少。｜
｜｜由于消费疲弱，锡的库存今年以来一直居高不下，12月份仍在13｜
｜｜300吨的高位之上，较去年有所上升，但是锡价较去年上涨了50％。｜
｜｜2.6.2供应存在不确定性｜
｜｜从锡的供应来看，主要取决于印尼和中国。从今年以来，印尼的｜
｜｜锡生产和出口正在逐步得到政府的控制。2007年5月以来，印尼开始｜
｜｜逐步恢复正常的生产和出口，而且出口量逐步增加。目前基本上在1｜
｜｜万吨/月左右。关于印尼政府的政策、企业的动向等等的报道不断出｜
｜｜现。尽管印尼政府对锡生产和出口的许可证政策已经于去年底开始实｜
｜｜施，但是印尼政府似乎并不满足于目前对锡行业的管理。目前最有可｜
｜｜能进一步实施的政策就是锡出口配额的政策，估计印尼的出口配额会｜
｜｜限制在每年9万吨水平，经过一系列的整顿之后，印尼政府对于行业｜
｜｜的控制力开始凸显。我们预计，在国家政策的控制下，印尼锡产量很｜
｜｜难有大幅增加。｜
｜｜根据中国有色金属工业协会统计的数据显示，2007年10月份我国｜
｜｜锡产量为13758吨，同比增长了4.4%，前10个月同比增长5.6%。2007｜
｜｜年10月，我国精炼锡及合金733吨，同比下降56.3%；而锡矿石，精锡｜
｜｜进口15659吨，同比增加1412.4%，是历史上进口量最大的一个月，中｜
｜｜国连续2个月成为锡净进口国，这对国际市场震动很大，一向作为锡｜
｜｜主要供应国的中国转变成净进口国，而且净进口量创出历史高位，使｜
｜｜得市场不得不对供应产生担忧。｜
｜｜综上而言，尽管锡价面临着需求减弱和高库存量的压力，但是中｜
｜｜短期内，由于供应上的不确定性以及长期消费需求的预期，仍会继续｜
｜｜支撑锡价保持在高位，甚至继续走高。预计2008年锡价将在14000－2｜
｜｜0000美元/吨的区间振荡。｜
｜｜2.7黄金大趋势下的升值资产｜
｜｜在国际原油价格创历史记录，美联储大幅减息加之美元逐步贬值｜
｜｜的大趋势下，黄金作为保值和避险工具能力得到强化，金价自年初以｜
｜｜来已经上涨了100美元，涨幅达到15％。综合分析，我们认为黄金仍｜
｜｜然是未来最具升值潜力的资产，主要原因在于｜
｜｜第一、目前整个金融市场依然受到次贷危机的影响，加之美联储｜
｜｜将息50个基点，投资者对美国通货膨胀和低利率的担心进一步对美元｜
｜｜前景非常不利，这导致对黄金的保值功能日益强化，黄金ETF基金持｜
｜｜有量持续增加。摇钱术分层递进选股法｜
｜｜第二、新兴市场国家消费者和中央银行需求推动黄金价格上涨。｜
｜｜世界黄金协会日前发布了第2季度黄金需求快讯，数据统计表明，零｜
｜｜售投资者仍是支持需求的主要动力，全球黄金供应仍持续紧张。其中｜
｜｜引人注目的是，2季度中国金饰需求保持强势增长，全球金饰需求更｜
｜｜是达到创记录的145亿美元，比2006年第2季度上升37％，其中大中华｜
｜｜区、印度、中东地区和土耳其的主要黄金市场表现尤其强劲。除此之｜
｜｜外，2007年金价波动性下降，增强了消费者的信心，加上业内市场营｜
｜｜销活动的加强，导致全球金饰购买量按美元计算达到了创纪录的水平｜
｜｜。黄金需求的美元价值在仅仅4年内增长了一倍以上。｜
｜｜综上所述，美元贬值、新兴市场和中央银行加大黄金储备推升黄｜
｜｜金价格创出了1980年1月以来的新高，我们认为美元贬值将是一个长｜
｜｜期趋势，在这种大背景下黄金是值得长期投资的最佳品种。｜
｜｜结论对主要产品价格及子行业景气度判断｜
｜｜1、有色金属价格在明年将出现一定调整，但仍以高位振荡为主｜
｜｜，再次大幅下跌的可能性不大。｜
｜｜2、锌价仍难摆脱颓势，黄金、锡价08年有上涨机会。｜
｜｜3、铜、铝、镍价将维持高位振荡走势。｜
｜｜三行业投资策略及重点公司评级｜
｜｜如果说2007年有色金属的牛市是在价格主导的行业利润提升，资｜
｜｜源整合带来的外延式增长预期，机构对于行业估值的容忍度增强，以｜
｜｜及资产重估下资源价格潜在上涨的多种利好因素推动的话，那么我们｜
｜｜认为2008年这些因素将会在金属价格重心下移，宏观调控因素加大，｜
｜｜世界经济的不确定背景下，将大大弱化有色金属行业的投资价值。但｜
｜｜是，我们也应该看到，有色金属行业作为原材料基础行业，在全球经｜
｜｜济仍然不会衰退，新兴经济体国家快速发展的背景下，仍然会保持一｜
｜｜定的景气度，随着波段性的金属价格的波动，以及宏观调控带来的公｜
｜｜司成本的上升，将大大提升行业内优生劣汰的速度，逐步提升行业内｜
｜｜集中度的提升，逐步形成大集团规模发展的模式。因此，我们对大集｜
｜｜团资产注入的企业仍然给予关注，它们将会在外延式增长和产业链一｜
｜｜体化中掌握主动，获取利润增长点。其次，受益与明显价格上涨预期｜
｜｜的稀贵金属（黄金、稀土）以及有技术垄断优势的下游加工类公司仍｜
｜｜会在未来的一年中会有好的表现。｜
｜｜综上所述，2008年有色金属板块将不会再现整体上涨的投资机会｜
｜｜，下调行业评级至谨慎推荐。但是，板块内有一些具备估值安全边｜
｜｜际的优质公司，仍具备阶段性买入的机会。重点推荐未来具有确定性｜
｜｜资产注入以及具有中国资源优势和高附加值技术含量的深加工｜
｜｜企业。｜
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｜主题｜有色金属:以整合为中心坚持四项基本原则｜文章日期｜2007-12-12｜
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｜内容｜投资要点｜
｜｜背景美元贬值与中国、印度经济高速增长的需求拉动共同推动｜
｜｜有色金属市场大牛市。截止到目前为止，这两个推动因素并未出现根｜
｜｜本性变化，明年有色金属价格仍将保持高位运行。｜
｜｜中心以推动业绩与行业地位提升的行业与资产整合为中心。随｜
｜｜着2007年世界范围内的力拓洽购美铝以及中国内地中国铝业收购云南｜
｜｜铜业集团控股权、驰宏锌锗收购母公司云冶集团昭通铅锌矿100%股权｜
｜｜，行业与公司内资产整合已成为有色矿业企业大的发展方向。这种趋｜
｜｜势不仅是市场的要求，也符合国务院28号文件精神，结合国资委央企｜
｜｜整合目标，2008年将延续央企整合与地方大型企业整合两种模式，这｜
｜｜种整合与注入乃至整体上市将会不断掀起新的高潮。｜
｜｜原则一选择国家扶持走出国门建立海外资源基地为原则。中国｜
｜｜经济快速发展，结合国内有色矿产资源匮乏现状，国家扶持企业走出｜
｜｜国门寻找资源，在经过了2007年的酝酿之后2008年会带来投资机会。｜
｜｜原则二选择公司产品具有中国优势的企业。私挖滥采、恶性竞｜
｜｜争造成中国具有优势的矿产资源价格低迷，在国务院政策支持下，国｜
｜｜土部等九部委成立联合办公室，遏制乱挖滥采与支持整合政策的执行｜
｜｜会带来中国优势的矿产资源品种价格上涨。｜
｜｜原则三选择节能减排优势企业。根据发展纲要，十一五期间单｜
｜｜位国内生产总值能耗要降低20%。2006年未完成目标，2007年不容乐｜
｜｜观，未来节能减排压力更大。有色金属作为传统高耗能、高污染行业｜
｜｜，在这种大环境下会给节能型企业带来新的发展机会。.原则四资｜
｜｜源为王。有色金属价格的上涨，冶炼企业并不能受益，通常在价格上｜
｜｜涨时冶炼企业因为精矿货源紧张而利润较低。在有色金属价格高位运｜
｜｜行成为常态，拥有矿产才是拥有长期盈利能力的有力保障。｜
｜｜一、宏观背景｜
｜｜1、全球弱势美元成为趋势｜
｜｜由于美国经济增长低迷，庞大的财政赤字，各大债权国和市场普｜
｜｜遍对美元信心不足，因此全球范围内美元走弱已成趋势。美元走弱造｜
｜｜成以美元计价的金属价格普遍上涨，金属价位有望维持高位运行。｜
｜｜2、新兴经济体快速发展｜
｜｜作为发展中国家的中国和印度经济高速增长，对固定资产投资的｜
｜｜需求仍然强劲，造成大宗金属需求量不断提升。我们认为，由于印度｜
｜｜和中国这种人口众多的国家经济高速增长所引发的有色金属景气周期｜
｜｜，时间和幅度会比以往的有色金属景气周期更长、更高。｜
｜｜3、美国次按事件带来的不确定性｜
｜｜2006年下半年美国次级抵押贷款事件开始爆发，至今愈演愈烈，｜
｜｜美国固定资产投资规模存在一定的不确定性。美国作为全球有色金属｜
｜｜消费大国，固定资产投资规模的不确定性带来全球有色金属消费的不｜
｜｜确定，进而影响全球有色金属价格，也会影响到国内有色金属企业的｜
｜｜利润。｜
｜｜二、行业发展状况与投资机会｜
｜｜1、国内行业政策背景｜
｜｜根据国务院28号文件要求，国土资源部牵头，九部委联合成立整｜
｜｜顿和规范矿产资源开发秩序部级联席会议办公室，对全国整顿和规范｜
｜｜矿产资源开发秩序进行指导管理。根据整规办方案，整合以后矿业权｜
｜｜数量比整合前减少20%以上。2007年底要求各省市整合方案编制完成｜
｜｜，我们预计2008年进入实质性整合阶段。｜
｜｜另外，国资委明确表示推进国有资本调整和国有企业重组，要求｜
｜｜国有大型企业逐步改制成为多元股东的公司；支持资产或主营业务资｜
｜｜产优良的企业实现整体上市，鼓励已经上市的国有控股公司通过增资｜
｜｜扩股、收购资产等方式，把主营业务资产全部注入上市公司。根据该｜
｜｜指导意见，央企的整合目标是从目前的155家调整到2010年80到100家｜
｜｜。｜
｜｜在这种政策背景下，结合国际上俄铝联合重组、力拓对加铝的兼｜
｜｜并以及国内中铝对云铜的收购，我们预计行业整合和做大做强将是20｜
｜｜08年行业的主流趋势，因此我们提出2008年以整合为中心的投资策｜
｜｜略。｜
｜｜2、铝行业发展状况及投资机会｜
｜｜2007年铝土矿价格持续上涨，氧化铝价格下跌，纯铝保持高位运｜
｜｜行，因此氧化铝企业盈利能力减弱，电解铝企业保持较高利润。｜
｜｜2007年前三季度氧化铝产量1439.7万吨，同比增长51%，预计全｜
｜｜年产量2000万吨。山东、重庆等地增长迅猛，增幅超过100%。电解铝｜
｜｜产量890.1万吨，同比增长37%。铝材加工累计产量839.8万吨，同比｜
｜｜增长47%。｜
｜｜铝土矿进出口方面，前三季度进口1785万吨，同比增长170%。铝｜
｜｜土矿价格上涨趋势明显。｜
｜｜由于氧化铝企业投产量的增多，预计铝土矿的价格仍将保持高位｜
｜｜运行，氧化铝价格有望保持低位运行，电解铝行业原材料成本降低。｜
｜｜但是，煤炭价格的上涨将造成电价上涨，结合国家节能减排政策以及｜
｜｜差别优惠电价调整政策的出台，我们给予电解铝行业谨慎买入评级｜
｜｜。｜
｜｜在铝行业投资方面，我们坚持资源优势的观点，拥有铝土矿的资｜
｜｜源型公司将是行业最大的受益者。这方面，中国铝业优势明显，云铝｜
｜｜股份和南山铝业实施资源战略意图明显，值得关注。关铝方面主要看｜
｜｜五矿入主以后的策略。｜
｜｜3、铜行业发展状况及投资机会｜
｜｜2007年铜价格行业维持高位运行，波动幅度较大。前三季度，精｜
｜｜铜产量254万吨，同比增长14.67%，铜精矿产量59万吨，同比增长9.5｜
｜｜2%，矿产粗铜154万吨，同比增长12.37%，铜材产量457万吨，同比增｜
｜｜长24.36%。｜
｜｜由于美国次级抵押贷款事件的影响，美国经济不确定性增大，建｜
｜｜筑开工等未来情况暂不明朗。但同时中国、印度等新兴经济体需求依｜
｜｜然强劲，因此，我们对2008年铜市场保持谨慎乐观。｜
｜｜另外，近期的铜加工费谈判出现了再次降低加工费的苗头，加工｜
｜｜费用的降低使得冶炼企业利润更低，因而有可能降低产量，这将促使｜
｜｜铜价保持高位运行。｜
｜｜铜价的上涨，最受益的依然是矿产资源型企业，关键的着眼点是｜
｜｜自产精矿的产量。这方面，江西铜业和云南铜业均值得关注。｜
｜｜4、铅锌行业发展状况及投资机会｜
｜｜2007年前三季度锌产量270万吨，同比增长19.96%，铅产量201万｜
｜｜吨，同比增长2.84%。铅锌虽然属于伴生金属，但半年来的走势却完｜
｜｜全不同。在锌价高位盘整的同时，铅价格一路高歌，不断创出历史新｜
｜｜高。从市场方面来看，铅精矿供应紧张，锌精矿供应相对充足，锌冶｜
｜｜炼费用上升，锌价承压。｜
｜｜2007年下半年以来国际锌精矿供应增长较快，而国内冶炼产能增｜
｜｜长较快，我们预计在2008年锌价将在目前价位保持平稳。铅方面，精｜
｜｜矿供需仍然紧张，国内冶炼利润仍旧较低，我们看好明年铅价格，但｜
｜｜有可能出现大幅波动。｜
｜｜5、锡行业发展状况及投资机会｜
｜｜中国和印尼是锡业生产大国，由于这两个国家目前都在进行矿业｜
｜｜产业的整合，规范开采秩序，因此明年供应仍然偏紧，我们预计明年｜
｜｜锡价格仍将高企。相关受益的上市公司为锡业股份。｜
｜｜6、镍行业发展状况及投资机会｜
｜｜2007年镍价格出现大幅波动，主要原因是下游不锈钢生产商对于｜
｜｜高镍价采用低等级200系不锈钢对高性能的300系含镍不锈钢进行替代｜
｜｜。｜
｜｜虽然目前又有不锈钢生产企业希望对300系增加产量，但电镍受｜
｜｜到红土镍矿生产的镍铁的替代，我们预计2008年镍价维持目前价位。｜
｜｜吉恩镍业未来最大的亮点不在于硫酸镍价提升给公司带来的利润，而｜
｜｜是已经定向增发的镍矿，以及未来可能再有的矿产资源注入带来的业｜
｜｜绩提升。｜
｜｜7、黄金行业发展状况及投资机会｜
｜｜在弱势美元基础上，国际黄金价格再创新高，达到95美元/盎司｜
｜｜。｜
｜｜我们预计弱势美元仍将持续，所以黄金价格依然坚定看好。｜
｜｜虽然从下图看到黄金价格较为平稳，主要原因是人民币升值因素｜
｜｜和黄金对于美元的上涨相互抵消。｜
｜｜在预计黄金2008年仍将稳步上涨的前提下，我们看好黄金行业。｜
｜｜黄金类上市公司中金黄金、山东黄金下一步均有整合的计划。虽然目｜
｜｜前黄金类上市公司涨幅较大，但我们仍更看好中金黄金，不仅仅是因｜
｜｜为其中央企业的招牌，更主要是其逐步注入资产的计划与规模。｜
｜｜8、稀土行业发展状况与投资机会｜
｜｜稀土行业是中国优势行业，生产链条包括稀土精矿选冶、稀土氧｜
｜｜化物提炼分离、稀土金属生产以及稀土新材料生产。在整个生产链条｜
｜｜中，我们看好稀土行业整合带给相关上市公司的受益。看好包钢稀土｜
｜｜。｜
｜｜在稀土新材料应用方面，我们关注中科三环、宁波韵升等相关钕｜
｜｜铁硼磁性材料生产企业，稀土价格在稳步上扬的过程中，稀土永磁材｜
｜｜料生产企业可以将成本转移到下游。我们预计2008年稀土永磁产品价｜
｜｜格将得到一定的提升，但是否可以弥补稀土原材料价格的涨幅要看具｜
｜｜体情况。｜
｜｜9、钨行业发展状况与投资机会｜
｜｜钨同样是具有中国优势的有色金属品种，中国储量和储量基础占｜
｜｜世界一半以上，随着中国加强矿产资源开采秩序的整治，钨精矿价格｜
｜｜保持高位运行，行业利润中矿山利润占比稳步提高。我们认为，随着｜
｜｜国家整治力度的加强，行业集中度的提高，行业利润会进一步向上游｜
｜｜倾斜。｜
｜｜从这个角度来看，五矿有色、湖南有色、厦门钨业将受益。目前｜
｜｜我们无法得知五矿有色收购关铝后的整合思路，如果五矿有色将钨类｜
｜｜资产放入，将给上市公司带来新的亮点。由于江西、湖南是我国钨资｜
｜｜源、冶炼以及加工能力最强的地区，在钨矿矿产资源整合方面可以重｜
｜｜点关注这两个地区的上市公司。如江西铜业、湖南有色（株冶集团｜
｜｜、中钨高新）。｜
｜｜10、金属加工产业发展状况与投资机会｜
｜｜金属材料加工方面，铝材、铜材加工一般采用材料费+加工费的｜
｜｜方式，这样，公司的增长主要看产能和订单的扩张。当然，面对国际｜
｜｜国内有色金属市场并购整合的趋势，铝、铜等大宗金属加工方面也存｜
｜｜在并购整合而带来的投资机会，对此，我们仅能对投资者建议关注行｜
｜｜业的整合和并购。｜
｜｜在并购之外，具有高附加值的加工产品产量的提升仍然值得关注｜
｜｜。比如新疆众和的纯铝、南山铝业的铝箔、栋梁新材的PS铝板基等。｜
｜｜这些对于企业来说高附加值的产品比例的提升有助于企业盈利能力的｜
｜｜增强。对于新材料领域，我们建议第二季度对安泰科技重点关注，因｜
｜｜为非晶带材的热试和投产，将对公司未来产品和盈利产生较大的影响｜
｜｜。｜
｜｜三、以行业整合与资产注入为中心｜
｜｜1、行业整合及投资机会｜
｜｜根据国资委关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见，｜
｜｜到2008年，到2008年，长期积累的一批资不抵债、扭亏无望的国有企｜
｜｜业政策性关闭破产任务基本完成；到2010年，央企调整和重组至80～｜
｜｜100家。｜
｜｜我们认为，目前155家的中央企业面临较大的整合空间。这其中｜
｜｜，大型央企如中铝公司、五矿集团将受益。考虑到中央国资委的带头｜
｜｜示范作用，结合矿整办（整顿和规范矿产资源开发秩序部级联席会议｜
｜｜办公室）的政策方向，地方大型企业如金川集团（目前准备ipo）、｜
｜｜铜陵有色、云南铜业、江西铜业、湖南有色、西部矿业、中金岭南、｜
｜｜葫芦岛有色（锌业股份）、锡业股份、豫光金铅、厦门钨业等企业将｜
｜｜会受益。｜
｜｜在此，我们列出矿整办给出的重点整治矿区和其所在省份有色行｜
｜｜业的上市公司，我们认为在这种整合过程中，央企或者地方大型有色｜
｜｜金属企业能够受益，仅供参考。｜
｜｜截至目前为止，很多矿区的整合工作并未明确，我们建议投资者｜
｜｜密切关注相关矿区的整合动态，及时评估整合工作对上市公司造成的｜
｜｜影响。｜
｜｜2、资产注入与投资机会｜
｜｜在整合的大趋势下，不仅仅是行业整合存在着投资机会，公司内｜
｜｜部的资产注入、整体上市也会引起上市公司本身质地的大幅变化，因｜
｜｜此存在着一定的投资机会。根据国资委的目标，我们列出了有色金属｜
｜｜行业央企以及其控制的上市公司对应表格，供大家参考。｜
｜｜除此之外，地方国资企业大集团，小上市公司的情况仍然存在，｜
｜｜在国家国资委方向性指导下，地方国资委也有着让地方企业通过资产｜
｜｜注入、整体上市等方式进一步做大作强、规范管理的强烈愿望，这方｜
｜｜面，湖南有色、驰宏锌锗、豫光金铅、江西铜业、云南铜业、山东黄｜
｜｜金、承德钒钛等有色企业都值得关注。｜
｜｜四、走出去｜
｜｜1、中国对外直接投资连续增长｜
｜｜中国对外直接投资近两年迅速增长。目前各国外汇储备均以美元｜
｜｜为基础，因此在弱势美元过程中存在贬值风险。各国均在考虑成立主｜
｜｜权基金，中国已经成立中国投资公司。我们认为，在弱势美元与中国｜
｜｜经济高速发展急需大量资源的情况下，中国投资公司会扶持或者通过｜
｜｜部分大型中央或者地方企业的渠道走出国门，进行矿产、资源方面的｜
｜｜投资。｜
｜｜2、矿业产业投资比例不断提高｜
｜｜在中国对外直接投资不断增长的同时，矿业产业占对外投资额的｜
｜｜比例也在不断的提高，从下面2005、2006年各产业投资比例可以看出｜
｜｜，矿业产业已经成为对外投资的主要投资方向。｜
｜｜从上图看出，采矿业已经成为中国对外投资最为主要的投资领域｜
｜｜。在中国非金融类对外直接投资存量前三十家公司中，有色行业的包｜
｜｜括中国五矿集团和中国有色矿业集团两大公司，随着2007年中铝公司｜
｜｜收购秘鲁铜业，对外直接投资存量前三为中铝公司、五矿集团、中｜
｜｜色集团。｜
｜｜3、走出去战略与A股投资机会摇钱术智能财经终端｜
｜｜在走出去过程中，存在渠道优势的三大集团在A股市场上的上市｜
｜｜公司有五矿发展（五矿控股的黑色金属产业链整合平台）、关铝股｜
｜｜份（并购后五矿整合铝业的平台，其他有色是否利用此平台整合未知｜
｜｜）、中色股份（中色集团控股）、中国铝业（中铝公司控股，整合铝｜
｜｜资产平台）、云南铜业（中铝公司未来整合铜资产的平台）。｜
｜｜另外，目前政策支持走出去战略，有色企业纷纷外出寻找资源，｜
｜｜五矿和江西铜业联合海外寻找合作伙伴，中金岭南也在寻找海外合作｜
｜｜伙伴。｜
｜｜我们认为，在走出去过程中，对具有渠道优势的企业比较有利。｜
｜｜上市公司中江西铜业、关铝股份（假如五矿收购整合）、中色股份将｜
｜｜会受益。｜
｜｜中铝公司虽然渠道不如上述两家通畅，但较大的市场规模会给国｜
｜｜际间的合作带来一定的空间，这其中受益的上市公司将是中国铝业和｜
｜｜云南铜业。｜
｜｜五、中国优势｜
｜｜1、稀土行业｜
｜｜稀土是中国优势有色金属品种，无论储量、产量，中国均遥遥领｜
｜｜先。｜
｜｜由于磁性材料钕铁硼的迅猛发展拉动钕需求不断升高，政府出于｜
｜｜对资源的保护进行保护性开采，进行开采指标控制，稀土产品价格未｜
｜｜来有望稳步上行。｜
｜｜另外，全国第二大稀土生产矿区四川冕宁稀土矿区是国家重点整｜
｜｜治矿产开发秩序的矿区之一，一旦冕宁地区矿业整合完成，有助于提｜
｜｜高稀土产业集中度，在这样的情况下，稀土产品有望长期高位运行。｜
｜｜在这个两个因素作用下，包钢稀土（600111）能够享受到行业高｜
｜｜增长与价格提升的双重利润。｜
｜｜2、钨行业｜
｜｜钨同样是具有中国优势的有色金属品种，中国储量占世界一半以｜
｜｜上，国家加强矿产资源开采秩序的整治，钨精矿价格保持高位运行。｜
｜｜我们认为，随着国家整治力度的加强，行业集中度的提高，行业｜
｜｜利润会进一步向拥有矿山的公司倾斜。｜
｜｜从这个角度来看，五矿有色、湖南有色、厦门钨业将受益。目前｜
｜｜我们无法得知五矿有色收购关铝后的整合思路，如果五矿有色将钨类｜
｜｜资产放入，将给上市公司带来新的亮点。由于江西、湖南是我国钨资｜
｜｜源、冶炼以及加工能力最强的地区，在钨矿矿产资源整合方面可以重｜
｜｜点关注这两个地区的上市公司。如江西铜业、湖南有色（株冶集团｜
｜｜、中钨高新）。｜
｜｜六、节能减排与可持续发展｜
｜｜《中华人民共和国国民经济和社会发展第十一个五年规划纲要》｜
｜｜提出了十一五期间单位国内生产总值能耗降低２０％左右，主要污｜
｜｜染物排放总量减少１０％的约束性指标。但由于2006年未完成指标，｜
｜｜2007年固定资产投资仍然较高，预计完成指标仍有难度，因此未来三｜
｜｜年压力更大。从这方面来讲，节能减排的政策会更加紧促和严格，对｜
｜｜于有色金属冶炼这种能耗较高的工业，我们必须考虑节能减排与可持｜
｜｜续发展所带来的压力与机会。｜
｜｜首先，十一五期间目标淘汰小型预焙槽65万吨，预期2007年淘｜
｜｜汰10万吨。铁合金方面，6300千伏安以下矿热炉400万吨，2007年淘｜
｜｜汰目标120万吨。｜
｜｜从国家发改委和国家统计局2007年9月公布千家企业能源利用状｜
｜｜况数据来看，有色金属行业主要消耗的能源是电力和热力。以有色行｜
｜｜业对电力的需求来说，电解铝行业消耗最多。｜
｜｜在国家节能减排大趋势下，尤其面临石油价格节节攀高，煤炭价｜
｜｜格继续向上的情况下，2008年电力价格有上涨的压力。虽然2008年铝｜
｜｜需求继续向好，但考虑能源等因素我们对电解铝行业保持中性评级。｜
｜｜从上半年统计情况看，电解铝综合交流电耗14456千瓦时/吨，同｜
｜｜比降低217千瓦时/吨。能耗最低的是中孚铝业13618千瓦时/吨。｜
｜｜从节能降耗角度来看，中孚实业值得关注。当然，电解铝方面关｜
｜｜铝股份由于存在被五矿整合和资产注入的预期，也可以值得关注。｜
｜｜另外，节能减排和可持续发展会加大废旧金属回收与加工方面的｜
｜｜政策扶持，这方面值得关注厦门钨业等公司。｜
｜｜七、资源为王｜
｜｜在此次有色金属的大牛市中，拥有上游资源（即矿山）的企业才｜
｜｜能真正受益，资源为盈利之本是不争的事实。在这样一个资源为王的｜
｜｜时代，我们再次强调资源储量的重要性，供大家参考。当然，在考虑｜
｜｜资源储量的时候，仅仅看目前的静态储量不足以说明企业的投资价值｜
｜｜，需要时时关注企业诸如资产注入、定向增发、收购矿山等行为，然｜
｜｜后对企业进行价值重估。｜
｜｜八、估值比较｜
｜｜九、总结｜
｜｜在以上原则的基础上，我们看好包钢稀土、中色股份、江西铜业｜
｜｜、中金黄金、关铝股份，并建议投资者重点关注锡业股份、吉恩镍业｜
｜｜、云南铜业、山东黄金、中国铝业，在第二季度关注安泰科技非晶带｜
｜｜材热试成材率问题。｜
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