☆行业分析☆◇港澳资讯900926更新日期2007-11-14◇灵通V4.0
★本栏包括【1.行业地位】、【2.行业研究】
【所处行业】应用软件
【1.行业地位】
【截至日期】2007-09-30
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜代码｜简称｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜｜｜(亿股)｜通A股｜(亿元)｜名｜(亿元)｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600570｜恒生电子｜1.86｜1.58｜6.85｜10｜3.41｜8｜327.11｜1｜
｜600718｜东软股份｜2.81｜1.42｜26.45｜1｜18.52｜1｜161.28｜2｜
｜600455｜交大博通｜0.62｜0.25｜10.39｜7｜1.50｜11｜124.34｜3｜
｜600588｜用友软件｜2.25｜1.36｜17.56｜3｜8.03｜4｜100.75｜4｜
｜600571｜信雅达｜1.95｜1.36｜7.22｜9｜2.68｜9｜48.07｜5｜
｜600536｜中国软件｜1.61｜0.77｜22.67｜2｜11.40｜3｜41.88｜6｜
｜600845｜宝信软件｜2.62｜0.29｜13.38｜4｜13.60｜2｜41.72｜7｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜000997｜新大陆｜4.52｜2.32｜11.59｜5｜5.23｜7｜33.47｜8｜
｜000583｜S*ST托普｜2.32｜1.31｜2.13｜14｜｜14｜31.92｜9｜
｜002063｜远光软件｜1.10｜0.48｜3.30｜13｜0.83｜13｜31.57｜10｜
｜002153｜石基信息｜0.56｜0.11｜6.29｜11｜1.81｜10｜30.27｜11｜
｜002065｜东华合创｜1.29｜0.38｜10.41｜6｜5.26｜6｜20.94｜12｜
｜600446｜金证股份｜1.37｜0.97｜8.00｜8｜6.20｜5｜｜13｜
｜600728｜SST新太｜2.08｜0.81｜3.60｜12｜1.16｜12｜｜14｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜宝信软件｜2.62｜0.29｜13.38｜4｜13.60｜2｜41.72｜7｜
｜行业平均｜1.93｜0.96｜10.70｜｜5.69｜｜-16.80｜｜
｜该股相对平均值%｜36.12｜-70.05｜25.05｜｜139.13｜｜-348.2｜｜
｜｜｜｜｜｜｜｜8｜｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘



【截至日期】2007-06-30
┌───┬────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┐
｜代码｜简称｜总股本｜实际流｜总资产｜排｜主营收入｜排｜净利润｜排｜
｜｜｜(亿股)｜通A股｜(亿元)｜名｜(亿元)｜名｜增长率｜名｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜600570｜恒生电子｜1.86｜1.43｜6.08｜10｜1.85｜8｜491.05｜1｜
｜600718｜东软股份｜2.81｜1.42｜25.36｜1｜11.74｜1｜194.11｜2｜
｜600588｜用友软件｜2.25｜1.36｜16.47｜3｜5.26｜4｜78.06｜3｜
｜000997｜新大陆｜4.52｜2.32｜10.83｜5｜3.35｜7｜54.04｜4｜
｜600536｜中国软件｜1.61｜0.77｜18.98｜2｜7.34｜3｜48.15｜5｜
｜600845｜宝信软件｜2.62｜0.29｜12.95｜4｜8.48｜2｜42.45｜6｜
├───┼────┼───┼───┼───┼─┼────┼─┼───┼─┤
｜002153｜石基信息｜0.42｜｜3.20｜13｜1.13｜10｜35.80｜7｜
｜600455｜交大博通｜0.62｜0.25｜7.87｜7｜1.03｜11｜34.75｜8｜
｜002063｜远光软件｜1.10｜0.28｜3.45｜12｜0.56｜13｜31.34｜9｜
｜600571｜信雅达｜1.95｜1.36｜7.71｜8｜1.43｜9｜21.44｜10｜
｜000583｜S*ST托普｜2.32｜1.31｜2.13｜14｜｜14｜17.04｜11｜
｜002065｜东华合创｜1.29｜0.32｜9.65｜6｜3.60｜5｜16.77｜12｜
｜600728｜SST新太｜2.08｜0.81｜3.70｜11｜0.88｜12｜｜13｜
｜600446｜金证股份｜1.37｜0.97｜7.23｜9｜3.56｜6｜｜14｜
├───┴────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┤
｜与行业指标对比｜
├────────┬───┬───┬───┬─┬────┬─┬───┬─┤
｜宝信软件｜2.62｜0.29｜12.95｜4｜8.48｜2｜42.45｜6｜
｜行业平均｜1.92｜0.92｜9.69｜｜3.59｜｜68.27｜｜
｜该股相对平均值%｜36.83｜-68.83｜33.72｜｜136.49｜｜-37.82｜｜
└────────┴───┴───┴───┴─┴────┴─┴───┴─┘



【二级市场表现】截至日期2007-11-14
┌────┬────┬────┬─────┬─────────┐
｜统计区间｜累计涨｜振幅(%)｜同期大盘累｜行业平均涨跌幅(%)｜
｜｜跌幅(%)｜｜计涨跌幅｜｜
├────┼────┼────┼─────┼─────────┤
｜1周｜-3.07｜2.32｜-3.38｜-1.51｜
｜1个月｜-7.42｜19.51｜-8.31｜-2.00｜
｜3个月｜-15.76｜20.08｜11.08｜2.87｜
｜6个月｜33.40｜88.89｜33.77｜5.32｜
｜年初至今｜180.12｜264.97｜102.31｜59.88｜
｜1年｜202.51｜293.96｜186.65｜94.21｜
└────┴────┴────┴─────┴─────────┘
【2.行业研究】
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜主题｜★07年下半年计算机行业投资策略报告｜文章日期｜2007-06-25｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜内容｜　　高估值源自高增长预期精选行业龙头公司投资｜
｜｜　　--2007年下半年计算机行业投资策略报告｜
｜｜　　投资评级谨慎推荐｜
｜｜　　要点｜
｜｜　　07年1-4月份，我国软件产业实现收入1435.2亿元，增速达到28.｜
｜｜0%，占我国电子信息产业主营收入10.8%；电子计算机实现主营业务｜
｜｜收入4115.9亿元，同比增长18.0%，占电子信息产业收入的34.8%。｜
｜｜　　信息产业科技发展十一五规划的十二项重点产业项目中，有五｜
｜｜项涉及计算机产业，这将在未来几年极大地促进计算机产业的发展。｜
｜｜　　软件产业规模2007年将保持20%以上的增长，软件出口外包和嵌｜
｜｜入式软件日趋成为软件产业的重要增长点。软件外包将保持每年40%｜
｜｜以上的增长速率，目前我国外包业务主要来自日本，而来自欧美的外｜
｜｜包业务从质量和数量上都更胜一筹，是未来主要的开拓方向。行业I｜
｜｜T信息化建设需求持续增长，特别是3G网络的建设和证券市场信息化｜
｜｜需求的剧增，也将为相关的行业软件上市公司带来丰厚利润。｜
｜｜　　PCs市场保持平稳增长，笔记本取代台式机成为增长的主要动力｜
｜｜。中小企业，家用市场，农村市场将是未来几年PCs增长的主要来源｜
｜｜。行业竞争加剧导致企业利润下降，中小品牌的生存空间越来越小。｜
｜｜　　互联网市场正由基础建设向内容服务转变，互联网搜索、电子商｜
｜｜务、互联网安全和网络游戏市场值得重点关注。｜
｜｜　　计算机行业上市公司的高估值水平和高增长预期基本相符，给予｜
｜｜行业谨慎推荐评级。建议重点关注软件行业具有高增长预期的上市｜
｜｜公司，推荐航天信息、亿阳信通、华胜天成，谨慎推荐东软股份、恒｜
｜｜生电子、同方股份和浙大网新。｜
｜｜　　一、计算机行业整体运行情况回顾｜
｜｜　　1.计算机行业1-4月份保持较快增长｜
｜｜　　今年1-4月份，我国软件产业实现收入1435.2亿元，增速达到28.｜
｜｜0%，继一季度的26.9%提高1.1个百分点，高出制造业增速11个百分点｜
｜｜，是同期GDP增增速的两倍多，呈现出较快发展势头。软件业占我国｜
｜｜电子信息产业比重进一步扩大，到4月份软件业务收入占我国电子信｜
｜｜息产业主营业务收入10.8%，比同期提高0.8个百分点。软件产业正在｜
｜｜成为信息产业和国民经济发展新的增长点。｜
｜｜　　从产业结构看，软件产品收入(含嵌入式软件产品)位居第一，1-｜
｜｜4月软件产品收入828亿元，占软件产业收入的比重为57.7%；系统集｜
｜｜成349亿元，同比增长27.7%，占软件产业收入的24.3%；软件技术服｜
｜｜务223亿元，同比增长36.1%；IC设计收入保持较快发展，同比增长37｜
｜｜.1%，高出软件业平均增速9.1个百分点。软件服务收入增速较快的原｜
｜｜因有两个:一是随着中国软件市场和软件产业逐步走向成熟，大规模｜
｜｜采购软件产品、建设软件平台及粗放式软件开发的时代已经结束，而｜
｜｜对软件进行二次开发、维护、咨询等软件服务的需求却迅速增长起来｜
｜｜。二是通过互联网提供在线服务的软件企业越来越多，从互联网服务｜
｜｜中取得的收入正在大幅增加。｜
｜｜　　软件产业发展东西部失衡，软件产业主要集中在北京、长三角和｜
｜｜广东等经济较发达地区，西部仅有陕西和四川进入前十，分别排名第｜
｜｜9和第10。｜
｜｜　　今年1-4月份，电子计算机实现主营业务收入4115.9亿元，同比｜
｜｜增长18.0%，占信息产业34.8%。从整机行业看，微型计算机产量3867｜
｜｜.9万台，增长26.9%，其中高端产品比重继续提高，笔记本电脑2303.｜
｜｜2万台，增长22.6%，笔记本电脑销量占微型计算机比重达58.2%，比｜
｜｜去年同期提高8.7个百分点。｜
｜｜　　2.十一五规划力促计算机行业发展｜
｜｜　　信息产业部已经制定了信息产业科技发展十一五规划，在十二｜
｜｜项重点产业项目中，集成电路(64位CPU)，软件，下一代互联网，先｜
｜｜进计算，网络与信息安全等五项涉及计算机产业，这将在未来几年极｜
｜｜大地促进计算机产业的发展。｜
｜｜　　按照《软件与信息服务业十一五专项规划》，明确提出未来五｜
｜｜年我国软件与信息服务业的发展目标国内市场销售额30%左右的速｜
｜｜度持续增长，到2010年突破10000亿元大关，其中国产软件和信息服｜
｜｜务占国内市场份额65%以上；出口额以28%左右的速度持续增长，到20｜
｜｜10年达到125亿美元；形成10-15个软件年销售额超过100亿元、40-50｜
｜｜个销售额超过50亿元的软件骨干企业。发展重点上，以操作系统为重｜
｜｜点，继续发展自主基础软件，积极推动嵌入式软件发展，全面发展信｜
｜｜息安全软件，大力推进软件服务与外包，积极发展面向行业的应用软｜
｜｜件，积极发动数字内容处理软件，然后是智能应用软件。｜
｜｜　　2000年国务院出台了《鼓励软件产业和集成电路产业发展的若干｜
｜｜政策》(18号文),2002年国务院办公厅转发了《振兴软件产业行动纲｜
｜｜要》(47号文)。但美国等认为扶持政策给予软件和集成电路企业17%｜
｜｜的退税率违反了WTO原则。同时,47号文件有效时间截止于2005年,18｜
｜｜号文件中的政策也只能持续到2010年。新的软件集成电路扶持政策有｜
｜｜望在年底出台，主要包括取消增值税退税、加大所得税优惠、设立专｜
｜｜项基金,以及首次将上游装备和材料业纳入政策优惠范畴等。出口税｜
｜｜部分依然享受退税的优惠政策；企业所得税部分,原来18号文规定｜
｜｜的前两年免除后三年减半政策,将可能变为前五年免除后五年减半｜
｜｜,这一优惠将延伸至2020年。｜
｜｜　　由于计算机产业等高技术产业前期的研发和市场培养均需要大量｜
｜｜的资金，而国内目前的金融体系缺少对这类中小企业的融资支持。由｜
｜｜于缺少安全的退出机制，风险投资在高技术产业的投资比较谨慎，抑｜
｜｜制了高技术产业的发展。因此在企业融资方面，国家发改委于2007｜
｜｜年5月14日下发了《高技术产业发展十一五规划的通知》，为计｜
｜｜算机产业的发展拓展了融资渠道，对优秀计算机公司的做强做大具有｜
｜｜深远意义。｜
｜｜　　二、软件产业出现拐点｜
｜｜　　近几年来，全国软件产业规模快速增长，销售收入年均增速超过｜
｜｜40%，2006年软件产业收入达到4800亿元，实现出口60.6亿美元。企｜
｜｜业实力明显增强，累计认定软件企业达到1.3万家，上千人规模的软｜
｜｜件企业约80家，软件销售收入过10亿元的企业35家，通过CMM5认证｜
｜｜的近40家。产业聚集效应开始显现，11个国家软件产业基地和6个国｜
｜｜家软件出口基地实现软件销售收入约2000亿元，占全国软件收入的41｜
｜｜.7%；新认定的11家服务外包基地城市已成为推动中国软件与信息服｜
｜｜务外包发展的重要力量。今年1-4月份，我国软件产业实现收入1435.｜
｜｜2亿元，增速达到28.0%，到4月份软件业务收入占我国电子信息产业｜
｜｜主营业务收入10.8%，比同期提高0.8个百分点。｜
｜｜　　从数据来看，软件行业出现了比较明显的转折，规模性企业恢复｜
｜｜了前期的高速增长。东软、用友等国内软件大企业经过几年调整和积｜
｜｜累，已经走出业绩增长的低谷，在竞争激烈的市场上取得先机。可以｜
｜｜预见，越来越多有核心竞争力的公司将迎来持续高速发展期。｜
｜｜　　行业发展的机遇｜
｜｜　　中国有巨大的国内市场。今天中国已成为世界第四大经济实体，｜
｜｜中国推行信息化和正版化产生了对软件的巨大需求。建设创新型国家｜
｜｜的要求，信息安全和国家安全的要求，以及《政府采购法》等政策的｜
｜｜实施，使国产软件在国内市场上具有一定的优势。｜
｜｜　　中国有巨大的信息电子制造业。2006年我国信息电子制造业规｜
｜｜模达37000亿元，占全球电子工业产值的30%以上，名列世界第二。｜
｜｜这个制造业对嵌入式软件有巨大的需求，也为嵌入式软件提供了巨大｜
｜｜的市场。｜
｜｜　　人力成本优势。软件产业的成本大约70%为人力资源成本，中国｜
｜｜的软件人才的成本比印度低30-40%，因此成本优势将增强国内软件企｜
｜｜业在国际市场上的竞争力。｜
｜｜　　行业发展存在的问题｜
｜｜　　软件企业的规模困境。国内上千人的软件企业屈指可数，而印度｜
｜｜规模较大的软件外包公司通常有上万人。规模小的带来的问题，一是｜
｜｜人员调配有困难，二是技能覆盖面也相对狭窄，三是不易获得较大的｜
｜｜订单。｜
｜｜　　人才瓶颈。虽然中国每年有大量的计算机类毕业生进入就业市场｜
｜｜，但是由于学校教育和市场需求的脱节，企业较难直接获得符合要求｜
｜｜的人才，在相应的培训机构和体制完善之前，人才仍然是软件企业发｜
｜｜展的瓶颈。｜
｜｜　　基础软件领域薄弱。由于中国的软件产业起步迟、投入小，目前｜
｜｜中国软件企业在不容易形成垄断的应用软件、嵌入式软件、系统集成｜
｜｜和服务领域，有一定的竞争力，而在已形成垄断的基础软件领域很难｜
｜｜进入。｜
｜｜　　制造业行业软件落后。尽管我国软件业、制造业的相互渗透作用｜
｜｜正逐步加强，但软件业尚未对制造业起到根本性的促进作用，制造业｜
｜｜的规模效应也没有对软件业的发展起到明显的带动作用，二者相互融｜
｜｜合、共同促进的格局没有真正形成。｜
｜｜　　行业中重点关注的细分子行业｜
｜｜　　在2007年，我们建议关注软件外包，行业管理软件，3G软件等具｜
｜｜有较大增长潜力的细分子行业。｜
｜｜　　1.软件外包-看得见的大蛋糕｜
｜｜　　上世纪九十年代以来，激烈的市场竞争和快速多变的市场需求使｜
｜｜企业面临不断缩短交货期、提高质量、降低成本和改进服务的压力，｜
｜｜企业为将主要精力放在关键业务上，保持核心竞争力，将非关键业务｜
｜｜交由外部的合适企业完成，这就是业务外包。在外包中一个很重要的｜
｜｜组成部分是软件外包，目前全球软件产值的1/3是通过对外发包的形｜
｜｜式完成的。｜
｜｜　　通常软件外包项目可以分成三个层次:第一层,低端的外包加工。｜
｜｜承包商不参与需求分析与系统设计,仅负责其中整个系统某些子模块｜
｜｜的编程,或设计结果转换为可执行的程序代码。第二层,中端的外包加｜
｜｜工。承包商不参与需求分析,参与系统设计活动,包括概要设计和详细｜
｜｜设计。第三层,高端的外包加工。承包方参与客户整个软件开发的全｜
｜｜过程,包括需求分析、系统设计、软件编码过程,其重要的特点是参与｜
｜｜客户的需求分析过程,包括问题分析和需求分析。｜
｜｜　　印度的软件产业经过多年从事软件外包编码的专业代工,印度大｜
｜｜型软件公司在软件项目的系统需求分析、软件整体框架设计、开发流｜
｜｜程控制、项目管理方面积累了丰富的经验,正朝着信息技术价值链的｜
｜｜上游推进,开始提供系统集成、方案执行、信息技术咨询等服务,承接｜
｜｜金融服务、电信设备和制造业的全系列软件工程服务。目前我国的软｜
｜｜件外包项目大多为低端外包出口，中高端的项目很少；以做数据录入｜
｜｜、编码测试等工作为主,这不利于软件业的长期发展和做大做强。｜
｜｜　　2006年中国离岸软件外包服务市场规模达到14.3亿美元，较上年｜
｜｜同比增长55.4%。未来几年全球软件外包市场规模呈膨胀式增长，IDC｜
｜｜估计2005年至2010年这一市场的年均复合增长率达到41.2%。据麦肯｜
｜｜锡预测，到2009年全球软件外包市场规模将达到800亿美元。｜
｜｜　　软件外包-通向国际化的快车道｜
｜｜　　软件产业是高度国际化的产业，国际化已成为我国软件产业生存｜
｜｜与发展的现实选择和内在需求，以软件外包作为突破口是实现我国软｜
｜｜件产业国际化发展的机遇。通过大力发展软件外包，积极引导和鼓励｜
｜｜企业整合资源、联合协作、优势互补，努力打造中国软件品牌，树｜
｜｜立良好的国际形象，将增强中国软件企业、软件产品与信息服务的国｜
｜｜际知名度，提升国内企业开拓国际市场的水平。｜
｜｜　　软件外包-来自利润的诱惑｜
｜｜　　国内行业应用软件的利润通常在10%以内，并且受到政策影响波｜
｜｜动很大。相比之下，软件外包业务的利润相当客观。面向日本的BPO(｜
｜｜业务流程外包)业务，利润率可以达到20-30%，而对美国的外包业务｜
｜｜利润率则高达30-40%，并且整体呈现高速增长。｜
｜｜　　对日软件外包仍是主体｜
｜｜　　当前日本是中国软件出口最重要的合作伙伴，占到软件外包来源｜
｜｜的56.3%。中日两国在地理位置、语言、文化方面具有合作的天然优｜
｜｜势，中国也是日本发包的最大目的地，大约占日本发包的60%。2005｜
｜｜年，日本IT服务市场规模达830亿美元，今后几年保持年均5～6%的增｜
｜｜速。2005年，日本嵌入式软件市场规模为225亿美元，人才缺口达9.4｜
｜｜万人。中国对日软件外包市场规模占日本IT服务市场的比重不及1%，｜
｜｜因此中国对日软件外包市场仍有巨大的成长空间。预计未来几年对日｜
｜｜软件外包市场年均增速将在30%以上。｜
｜｜　　对欧美的软件外包在竞争中成长｜
｜｜　　全球软件外包业务主要来自欧美，其中美国占全球软件发包市场｜
｜｜的65%，而日本仅占10%。但由于语言和生活习惯的原因，美国的软件｜
｜｜外包主要由印度承接，欧洲的软件外包主要由爱尔兰承接。由于这几｜
｜｜年越来越多的国内公司进入日本外包领域，价格已经被压得越来越低｜
｜｜。同样做一个项目，美国项目的价格至少比日本项目高30%。另外，｜
｜｜从软件外包的外包内容来看，日本客户一般倾向于自己做分析，整体｜
｜｜设计甚至详细设计，我国软件外包企业大多只是承担一些加工性的、｜
｜｜技术含量不高的工作；而美国客户更倾向于把比较大的软件开发项目｜
｜｜和项目中比较烦琐的模块整体外包，这对软件服务商的管理水平和流｜
｜｜程能力提出了更高的要求，从而有利于软件外包服务商获取更多的国｜
｜｜际化的经验。可见从利润、数量和质量等方面，日本的软件外包发包｜
｜｜市场均难以与欧美相媲美，因此进一步扩大我国的软件外包服务规模｜
｜｜，就必须加快开拓欧美的外包市场。｜
｜｜　　印度软件企业的人力成本每年以15%的速率增长，印度软件企业｜
｜｜对美外包的报价也在以30-40%的速度上涨，同时印度的IT人才的供给｜
｜｜也渐渐不能满足需求,而中国比印度略低的开发成本以及大量优秀的｜
｜｜开发人才，也给国内企业带来和印度软件外包巨头竞争的机会。今年｜
｜｜4月9日，微软宣布与宝信软件建立全球战略合作伙伴关系，双方合作｜
｜｜的一个重点方向也是外包，微软将帮助宝信拓展欧美外包市场。在此｜
｜｜之前，微软已经与中软、神州数码、浪潮、创智、浙大网新建立了全｜
｜｜球战略合作伙伴关系，并将一些项目外包给这些国内企业，其中仅中｜
｜｜软一家承接的微软外包项目就有四五百人之多。在未来几年内，微软｜
｜｜将有1亿美元的外包订单发给中国。｜
｜｜　　国内市场-下一个外包机会｜
｜｜　　最为世界工厂的制造业大国，随着产业的发展，中国制造业的｜
｜｜信息化的需求也是非常大的，因此未来中国最大的外包业务将来源于｜
｜｜中国的制造业，中国也将成为继美国、日本之后的第三大软件外包国｜
｜｜。中国发展软件外包不仅要瞄准国际市场，更要关注国内市场，这是｜
｜｜我们与印度、爱尔兰等外包大国的最大的区别，也是我们的优势所在｜
｜｜。｜
｜｜　　软件外包企业需逾越的障碍｜
｜｜　　面对全球软件外包业这块块越来越大的蛋糕，中国企业要获取和｜
｜｜其经济地位相称的市场份额，不应该是简单地拼价格，而是要与客户｜
｜｜建立起战略合作关系。国内的软件外包企业克服以下几个困难，才能｜
｜｜在外包之路上走得更远。｜
｜｜　　首先是企业的规模问题。政府也在坚持对软件外包企业进行优惠｜
｜｜政策的扶持之外，也在逐步推进和实施软件外包千百十工程，支持｜
｜｜软件外包企业做大做强。软件外包行业走向集中将成为趋势，而且会｜
｜｜在这两年加速整合。2007年1月上旬，中软国际以4.29亿收购了上海｜
｜｜和勤环球资源有限公司，是人员规模上升到3500人，跻身国内三甲。｜
｜｜我们认为类似的企业购并再未来仍将频繁发生。｜
｜｜　　其次，企业规模的提升对企业的管理也提出了更高的要求，当企｜
｜｜业从几千人扩大到万人以上后，需要建立良好的人力资源结构和企业｜
｜｜文化，否则将大幅提高管理成本和降低企业效率。产品的质量管理也｜
｜｜业务流程优化对软件外包企业也非常重要，2006年国内企业通过CMMI｜
｜｜5和ISO27001认证的企业数量上升较快，但是仍然不到40家。｜
｜｜　　最后是缺少国际化的经验和人才。中国软件企业尚未在国际市场｜
｜｜建立良好的口碑，包括遵循客户习惯、信守承诺、合理变更等，在国｜
｜｜际化经验方面中国企业仍亟待提高。虽然每年国内计算机类毕业生数｜
｜｜量巨大，但是技术强、外语好的人才相对匮乏。｜
｜｜　　2.行业软件-受益信息化建设｜
｜｜　　2006年是十一五规划的开局之年，也是国家信息化发展战略实｜
｜｜施的第一年，电信、金融、政府、制造、能源、交通及教育七大重点｜
｜｜行业的IT信息化建设需求持续增长，成为推动中国IT服务与软件开发｜
｜｜市场稳步增长的动力。根据计世资讯(CCWResearch)的研究结果表明｜
｜｜，2006年，中国信息化投资成为近几年来IT建设投入增长最快的一年｜
｜｜。其中，中国电信行业IT信息化总体投资为337.1亿元人民币，同比｜
｜｜增长15.4%；中国金融业IT总投入303.2亿元，同比增长10.24%；各行｜
｜｜业的专业IT外包服务总投入达到116.5亿元人民币，同比增长27.3%。｜
｜｜　　发达国家企业IT支出占总收入3%的水平，而中国企业IT支出占总｜
｜｜收入仅为1%。其中国内企业IT硬件投入较高，而软件系统的水平却相｜
｜｜对低很多，因此企业软件和服务的增长潜力巨大。｜
｜｜　　3G软件企业迎来春天｜
｜｜　　2007是我国3G网络建设元年，从2007到开始建设到2008年全面展｜
｜｜开，相关的网络设备、3G终端和软件厂商将迎来发展良机。根据专家｜
｜｜对3G网络速度的设想，手机用户可以享受到的实际下载速度将为30｜
｜｜0KB/s到600KB/s之间，这样的速度已经几乎与现有512KB的A｜
｜｜DSL相同。在2G和2.5G时代，由于网络速度问题不能发展起来｜
｜｜的诸多应用，将在高速的3G到来之后得到应用，甚至也会有更多创｜
｜｜新型的应用发生，如移动办公网络，移动博客、移动金融，甚至CR｜
｜｜M、ERP之类的应用也一样会在移动终端上进行。与运营商相关的｜
｜｜软件类上市公司，他们将有机会在3G软件大潮之下取得先机。｜
｜｜　　证券IT企业分享牛市盛宴｜
｜｜　　由于前几年国内证券市场的低迷行情，证券公司在经营困境中大｜
｜｜量削减了在IT方面的投资。而从06年以来，证券市场全面复苏，特别｜
｜｜是07年一季度以来，交易量飞增造成了券商交易系统网络堵塞，服务｜
｜｜质量下降，券商对交易系统改造升级的需求剧增。而随着券商收入的｜
｜｜增长，券商也有能力在IT方面进行较大的投资。第三方存管的实施要｜
｜｜求，融资融券和股指期货的即将推出，券商本身进行业务创新的需要｜
｜｜，以及券商信息化水平的提高，都为证券IT公司提供了发展机遇。｜
｜｜　　在政府领域，随着十一五规划项目的陆续启动，未来几年中国｜
｜｜电子政务市场将呈加速增长态势。政府采购对硬件性能、软件的稳定｜
｜｜性、运维服务水平的重视度日益提高，在投资方面，金保、金税｜
｜｜、金财等大型金字工程将继续进行系统整合与完善，无线移动技｜
｜｜术将在电子政务领域崭露头角，社区信息化建设将逐渐展开。｜
｜｜　　在电力行业，2007-2009年，构建基于全集团的IT基础架构与应｜
｜｜用平台，统一实施应用系统建设仍将是电力信息化建设的主要目标。｜
｜｜赛迪顾问预测，2007-2009年电力行业信息化应用市场仍将保持两位｜
｜｜数的增长。｜
｜｜　　在制造行业，未来几年制造业信息化的目标包括两方面，一是以｜
｜｜甩图纸为标志的设计制造一体化，以三维产品模型为核心，研发产｜
｜｜品设计、分析仿真、工艺规划、数控加工以及质量检测的集成技术；｜
｜｜二是以甩账表为标志的企业信息流、物流、资金流及经营管理业务｜
｜｜集成应用，针对制造企业内部生产、销售、成本、采购等业务集成需｜
｜｜求，开发以数字化综合资源模型为核心的生产管理和经营管理集成技｜
｜｜术。｜
｜｜　　随着行业信息化越来越深入，各行业自身的行业背景和特性也就｜
｜｜越发明显。因此对于面向具体的行业提供软件和信息化服务的企业，｜
｜｜必须经过多年的行业知识积累，对行业的具体应用和流程有深刻理解｜
｜｜，好的软件供应商应该是该行业的咨询专家。行业软件企业的核心竞｜
｜｜争力不仅在于行业的客户资源，更在于行业知识经验的积累，这些都｜
｜｜是别的软件企业难以复制的、进入壁垒较高。｜
｜｜　　3.管理软件-资本运作调节竞争关系｜
｜｜　　2006年，国内ERP市场复苏，中小企业市场是拉动国内ERP市场复｜
｜｜苏的主力。目前，中端市场成为各家巨头争夺的主战场，主要厂商有｜
｜｜SAP、微软、用友、金蝶等。中国ERP行业，用友目前的市场占有率最｜
｜｜高，在24%左右。在综合分析目前管理软件市场特点和未来发展趋势｜
｜｜的基础上，预计2007年中国管理软件市场规模将达到84.82亿元，同｜
｜｜比增长18.9%；未来五年中国管理软件市场将维持17.3%的年均复合增｜
｜｜长率，到2011年，市场规模将达到158.2亿元。这一行业我们认为主｜
｜｜要的竞争体现在渠道的竞争上，各大厂商均在大力投入渠道的开发。｜
｜｜　　2006年以来，2006年4月，金蝶收购了制造业ERP厂商歌利来；06｜
｜｜年5月SAP向东软投资1000万欧元结成战略合作伙伴，共同拓展ERP市｜
｜｜场；07年6月，IBM和莱曼兄弟(LehmanBrothers)将支付近1700万美｜
｜｜元购买金蝶国际软件集团有限公司7.7%的股份。这些事件表明资本层｜
｜｜面运作已经成为这个市场的典型现象，直接影响市场上的竞争关系，｜
｜｜可以预计将有更多的资本运作浮出水面。｜
｜｜　　三、计算机硬件行业危机与机遇并存｜
｜｜　　2006年，中国PCs市场持续健康增长，生产微型计算机9336万部(｜
｜｜其中笔记本电脑5912万部)，同比增长15.5%；今年1-5月份，生产微｜
｜｜型计算机4875万部，同比增长28.4%。但是由于价格快速下降，销售｜
｜｜额的增长远低于产量增长。由于中国经济环境持续向好，信息化建设｜
｜｜不断深入，产品技术的更新都将给PCs市场带来动力，预计中小企业｜
｜｜，家用市场，农村市场将是未来几年PCs增长的主要来源。我们预计｜
｜｜未来5年国内PCs市场的增长率将保持在10%以上，保持平稳发展。｜
｜｜　　1.硬件行业的机遇｜
｜｜　　产品结构升级｜
｜｜　　从06年起，双核CPU产品成为主流，而07年可能面世的四核处理｜
｜｜器将带领PC进入多核时代。显示器应用上，液晶显示器成为主流，大｜
｜｜尺寸的显示设备带来了产品结构的优化升级。｜
｜｜　　笔记本计算机拉动需求｜
｜｜　　笔记本价格的降低带动需求的增长，在校园市场、低应用人群中｜
｜｜，笔记本对台式机的替代作用明显。预计2007年笔记本将是PC市场｜
｜｜增长的主要拉力，出货量会比今2006年成长33%。｜
｜｜　　消费类市场是主要推动力｜
｜｜　　由于PC机价格下降，家庭用户的需求得到释放。针对PC机逐渐成｜
｜｜为家庭娱乐中心的趋势，时尚的外形成为差异化销售手段。｜
｜｜　　4-6级市场的机会｜
｜｜　　数据显示，中国的1级市场(主要是北京、上海、广州三地)虽然｜
｜｜将占据2006年中国PC市场销量的25%，但是其增长率只有15%；而中｜
｜｜国4-6级市场的份额将占据中国市场的43%，增长率则都在23%以上。｜
｜｜　　Vista操作系统｜
｜｜　　仅管根据Gartner的研究报告，微软WindowsVista操作系统的发｜
｜｜布对于2007年全球PC出货量影响甚微，但是vista还是可以作为重要｜
｜｜营销手段。一方面可以有利于销售符合Vista要求的高端PC，另一方｜
｜｜面可以通过用户对Vista的了解推动后期销售。｜
｜｜　　2.行业存在的危机｜
｜｜　　产品利润持续下降｜
｜｜　　虽然随着技术的成熟，产业链各环节的成本都在不断降低，以及｜
｜｜用户需求在不断增加，但在同质化、价格战的竞争中，PC价格持续下｜
｜｜滑，利润稀薄，市场继续深陷价格战的泥潭，各种口号、呼吁都显得｜
｜｜是在赔本赚吆喝。｜
｜｜　　行业竞争导致整合｜
｜｜　　行业整合是未来两年的大趋势，受大品牌的打压和自身发展瓶颈｜
｜｜的限制，中小品牌的生存空间会越来越小，大品牌和地方强势品牌将｜
｜｜最有望成为洗牌后的幸存者。｜
｜｜　　四、互联网经济发展空间无限｜
｜｜　　中国互联网迎来前所未有的新局面。首先,中国网民已经达到1.3｜
｜｜7亿,这为互联网的用户增长奠定基础。其次,搜索引擎的发展改写｜
｜｜了传统门户确立的商业规则,智能化搜索、社会化搜索、垂直搜索等｜
｜｜成为新的亮点。再次,博客、播客、维客的发展,动摇了传统门户的｜
｜｜霸主地位,影响了其信息的生产方式,使门户不得不从新审视互联网｜
｜｜的竞争环境,从新进行布局。最后,群组、社区等领域,使用户全面｜
｜｜体验虚拟的信息生活、社会生活和物质生活的互动,三大门户的全面｜
｜｜参与为其发展提供了重要动力。｜
｜｜　　根据中国互联网络信息中心(CNNIC)发布《第19次中国互联网络｜
｜｜发展状况统计报告》，截至2006年底，我国网民人数达到了1.37亿，｜
｜｜占中国人口总数的10.5%，10%的网民普及率将是互联网发展的高速拐｜
｜｜点，突破10%之后，中国互联网将迎来更快速的增长期。｜
｜｜　　从产业规模来看，2006年互联网整体市场规模达到835亿元，较2｜
｜｜005年增长了3.1%；从收入结构看，互联网应用服务市场规模达到370｜
｜｜亿元，占总体市场的44%，表明中国互联网市场正由基础建设向内容｜
｜｜服务转变。｜
｜｜　　2007年,互联网迎来了崭新的阶段,众多领域将从概念阶段走｜
｜｜向应用阶段,并获得实质发展。｜
｜｜　　企业2.0应用将成为互联网发展新的亮点｜
｜｜　　企业2.0(Enterprise2.0)是基于Web2.0技术的网络软件(｜
｜｜如博客、Wiki)在企业和组织中的使用,用来支持内部协作、知识管｜
｜｜理等等。2007年Web2.0服务将广泛融入企业应用,由此对企业IT｜
｜｜架构、流程再造等带来新的冲击,企业2.0应用将成为互联网发展的｜
｜｜新的亮点。｜
｜｜　　移动互联网的快速发展可能促使传统互联网发生巨大变迁｜
｜｜　　移动互联网让用户可以随时随地接入网络,尤其是在即将到来的｜
｜｜3G时代,更快的网速、更加丰富的服务为用户提供了多样的选择。｜
｜｜传统互联网上的资讯、游戏、电子商务等等服务都可以顺利地延拓到｜
｜｜移动互联网上,并且因此可能发生巨大的变迁。2006年手机上网人数｜
｜｜达到1700万人，对于拥有将近4.6亿移动用户的中国来说，巨大的市｜
｜｜场空间蕴藏着难以想象的商机。｜
｜｜　　社会化搜索将成为主流应用｜
｜｜　　社会化搜索在传统的搜索中加入用户参与环节,通过大量用户的｜
｜｜判断和匹配使内容更加精确。社会搜索环节包含了web2.0主要的应｜
｜｜用,如Wiki、网摘、RSS、博客等等。百度通过知道、百科、空间、｜
｜｜搜藏等产品正在构建社会化搜索的框架,Yahoo则把社会化搜索确定｜
｜｜为战略方向之一。同时,大量的Web2.0网站的蓬勃发展也为社会化｜
｜｜搜索的实现提供了良好的基础,因此有理由相信社会化搜索将成为一｜
｜｜种主流应用。｜
｜｜　　互联网安全-熊猫烧香后的经济｜
｜｜　　随着互联网经济的发展，计算机病毒也呈现出更多、更快、危害｜
｜｜更大的发展趋势，黑客和病毒制造者利用计算机病毒和网络仿冒等手｜
｜｜段，进行网上盗窃和欺诈的活动日益增多，并逐步形成有组织的经济｜
｜｜犯罪。2006年末，熊猫烧香病毒大规模爆发，感染用户超过百万，｜
｜｜受害企业数以千计。根据金山软件发布的报告，2006年金山毒霸共截｜
｜｜获新增病毒样本240,156种，其中木马病毒新增数占总病毒新增数的7｜
｜｜3%。｜
｜｜　　隐藏在熊猫烧香等病毒背后的是网络安全产品巨大的市场。根｜
｜｜据1月30日互联网协会公布的统计结果，在互联网10大细分领域中，｜
｜｜网络安全市场的规模最大，在2006年市场规模达到58.5亿元，增幅达｜
｜｜到34.17%。俄罗斯杀毒软件公司卡巴斯基成为最大的受益者，市场份｜
｜｜额超越金山，仅次于瑞星。｜
｜｜　　网络游戏-文化、艺术和高技术的结合体｜
｜｜　　在发达国家，网络游戏对经济的贡献率急剧上升，日本和韩国的｜
｜｜电子游戏产业带动的相关产业的产值已经超过了以汽车制造为代表的｜
｜｜传统制造业，我国的网络游戏产业目前也显现出了巨大的经济拉动效｜
｜｜应。根据中国游戏工作委员会和IDC的调查，2006年中国网络游戏市｜
｜｜场规模为65.4亿元,比2005年增长73.5%,而在五年前,中国网络｜
｜｜游戏的市场规模仅为3.1亿元。目前中国超过3000万人的网络游戏｜
｜｜玩家已经接近网民数量的一半。2006年中国网络游戏产业为电信行｜
｜｜业带来直接收入210.5亿元,为IT行业带来的直接收入达83.3亿元｜
｜｜,为出版和媒体行业带来的直接收入为39.4亿元。预计2011年中国｜
｜｜网络游戏玩家将达4478万，中国网络游戏出版市场销售收入将达到2｜
｜｜44.3亿元,2006年到2010年的年复合增长率将达到30.2%。中国网｜
｜｜络游戏市场已经成为国际公认的最具发展潜力的市场。｜
｜｜　　五、下半年计算机行业投资策略｜
｜｜　　计算机行业公司普遍在2006到2007年经历了一次较大幅度的上涨｜
｜｜，目前的估值处于较高水平，行业内主要公司的08年动态市盈率分布｜
｜｜在35-50之间。印度的四大软件公司的平均市盈率约为25，相比而言｜
｜｜，目前国内计算机行业A股上市公司估值相对偏高。但是从中长期来｜
｜｜看，计算机行业的增长速度将远快于整体经济，行业内具有竞争优势｜
｜｜的公司的利润增长速度将快于行业整体水平，因此目前的估值水平和｜
｜｜计算机行业的高增长预期是相符的，给予计算机行业谨慎推荐评级｜
｜｜。｜
｜｜　　软件产业在2006年以来持续快速增长，并将在未来五年保持20%｜
｜｜以上的增长势头，由于行业估值水平较高，建议重点关注具有核心竞｜
｜｜争力的相关上市公司。软件外包是软件行业成长最快的一部分，预计｜
｜｜未来五年将保持40%以上的增长速度。软件外包类上市公司中，两类｜
｜｜公司值得重点关注，一是具有一定规模，有较强的市场开拓能力的软｜
｜｜件公司；二是欧美外包业务增长较快的公司。相关公司谨慎推荐东软｜
｜｜股份。行业软件上市公司将受益于国家的信息化建设，增长潜力巨大｜
｜｜，建议重点关注具有稳定的客户资源、较高的利润率水平以及市场份｜
｜｜额不断扩大的上市公司公司，推荐航天信息和亿阳信通，谨慎推荐恒｜
｜｜生电子和用友软件。｜
｜｜　　计算机硬件行业笔记本的销量增长，带动整个市场规模较快增长｜
｜｜。但是由于PCs市场竞争激烈，利润下滑，PC业务盈利增长远远落后｜
｜｜与市场规模的增长。由于上市公司的整体水平落后于行业表现，建议｜
｜｜关注产品差异性较强，4-6级市场渠道建设较好的上市公司，谨慎推｜
｜｜荐同方股份。｜
｜｜　　互联网行业发展迅速，众多领域将从概念阶段走向应用阶段，具｜
｜｜有良好的市场前景。目前该子行业的上市公司非常少，代表性不强，｜
｜｜且估值水平过高，建议关注具有较强增长预期的提供网络接入服务，｜
｜｜电子商务，互联网安全和网络游戏的上市公司。｜
｜｜　　投资风险主要来自以下几个方面｜
｜｜　　人民币升值导致企业盈利缩水.根据汇率远期估计未来两年人民｜
｜｜币相对于美元年均升值约5%，人民币快速升值对出口比例较高的竞争｜
｜｜力和利润会产生负面影响，会降低软件企业的盈利。｜
｜｜　　国家扶持政策的落实可能不到位.国家已经将软件产业作为优先｜
｜｜发展的战略性产业，但这个方针还没有得到很好的落实，2007年相关｜
｜｜政策的执行情况将直接影响计算机行业公司的业绩。｜
｜｜　　重大投资项目进度的不确定性。国家虽然有多项重大产业计划直｜
｜｜接惠及计算机产业，但是相关的项目进度存在不确定性，如3G牌照的｜
｜｜发放和3G网络的建设速度，这对相关公司的预期收入产生重大影响。｜
｜｜｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜主题｜★计算机行业投资报告:软件企业投资价值｜文章日期｜2007-06-19｜
｜｜8只龙头股评级｜｜｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜内容｜主要结论｜
｜｜软件行业的发展历史表明产品和服务是这个行业最核心的问题。｜
｜｜在投资软件企业时，首先需要辨析业务模式。在服务和解决方案领域｜
｜｜中国必将出现世界级的软件企业。｜
｜｜　　软件行业存在强烈的正反馈机制，表现出明显的“强者更强，弱｜
｜｜者更弱”效应。正反馈机制在市场竞争中体现为特许经营权，在财务｜
｜｜上体现为递增回报。｜
｜｜　　软件产品和服务厂商获得特许经营权的关键分别是成功的产品研｜
｜｜发和公司的可见度。通过市场竞争获得特许经营权更加牢固，而且会｜
｜｜造成行业内的两极分化（特别是在软件产品领域内）。因此，投资于｜
｜｜市场份额居前的大型软件厂商更加安全，它们非常有可能已经取得特｜
｜｜许经营权或者未来取得这种权利的概率更大。｜
｜｜　　正反馈机制决定好的软件企业在其生命周期的某一阶段会表现出｜
｜｜利润增长快于收入增长的局面，其原因在于大笔的初始投入成功后，｜
｜｜销售一套软件的边际成本很低，而特许经营权保证软件企业不必进行｜
｜｜恶性价格竞争。递增回报通常出现于软件企业的产品在市场确立领先｜
｜｜地位之后，客户的有效需求未被充分满足之前。过去几年国内软件企｜
｜｜业没有表现出递增回报的原因更可能是它们处于投入期，优势竞争地｜
｜｜位尚未完全确立。｜
｜｜　　国内软件行业的兼并收购活动将开始活跃。优秀软件企业的市盈｜
｜｜率较高，融资成本较低。正反馈机制使软件行业两极分化，通过兼并｜
｜｜收购，目标公司的产品面对更广大的客户，更高的接受度和可见度，｜
｜｜从而分享优势企业的特许经营权。目标公司如果抵抗兼并收购，强者｜
｜｜恒强的正反馈机制将使其长远的生存空间趋于狭小。兼并收购是国际｜
｜｜大型软件厂商重要的成长手段之一，在国内优势软件厂商确立了现有｜
｜｜业务的领先地位后，兼并收购也将在国内频繁出现。｜
｜｜　　1产品还是服务是软件行业的核心问题｜
｜｜　　软件产业的发展历史表明这个行业的发展趋势是独立于硬件、独｜
｜｜立于特定客户、从以技术、产品为导向发展到以客户需求为导向。产｜
｜｜品和服务是软件行业的核心问题。｜
｜｜　　最初，软件由硬件厂商随计算设备提供，或者由用户自己开发。｜
｜｜根据《软件业的成功奥秘》1，软件作为一个独立的产业诞生于1950｜
｜｜年代。1955年ComputerUsageCorporation（CUC）成立，它是世界上｜
｜｜第一家独立软件公司。在软件产业的第一阶段中软件公司开始独立于｜
｜｜硬件厂商，为包括政府、大企业和硬件厂商在内的客户提供独立编程｜
｜｜服务。｜
｜｜　　软件产品出现于1960年代，成立于1959年的AppliedDataResea｜
｜｜rch（ADR）｜
｜｜　　是第一家软件产品公司。ADR于1965年发布的AUTOFLOW可以自动｜
｜｜生成程序流程图，最终销售了数千套。软件产品被开发出来之后向不｜
｜｜同客户反复销售。如何给产品定价？如何界定当前销售的软件产品和｜
｜｜今后提供的服务？如何保护软件产品的知识产权？产品和服务给出的｜
｜｜答案各不相同。因此产品和服务是两种不同的业务模式，需要的组织｜
｜｜模式、管理能力、营销手段也不相同。第二代软件公司提供给客户的｜
｜｜软件产品解决某一特定问题或具备特定的功能，此时的软件产品以技｜
｜｜术为导向。｜
｜｜　　早期软件产品公司面临的竞争是硬件厂商免费提供的软件。1969｜
｜｜年6月30日IBM宣布从1970年1月1日起软件和服务与硬件分开定价，客｜
｜｜户需要为软件和服务单独付费。这一转变推动了软件产业的发展。软｜
｜｜件产品在两个方向上具备较大发展空间各种应用领域都有需求的基｜
｜｜础性产品，如数据库；综合解决某一类客户各种需求的解决方案。SA｜
｜｜P成立于1972年，由5个IBM德国公司的员工创办，他们的目标是开发｜
｜｜实时处理业务的标准化应用软件。由SAP、Baan等公司提供的软件包｜
｜｜协助企业处理财务、库存、生产管理的日常事务。第三代软件公司提｜
｜｜供综合性的企业解决方案。｜
｜｜　　1980年代个人计算机的问世创造了软件行业新的业务模式。第四｜
｜｜代软件公司面向个人消费者提供安装和使用都非常方便的产品，可以｜
｜｜从商店中购买。值得注意的是最成功的提供大众化套装软件的软件厂｜
｜｜商都是后起之秀，之前面向企业的软件厂商极少能够成功转型。全世｜
｜｜界最大的大众化套装软件开发商全部来自北美。这些现象值得投资者｜
｜｜思考。｜
｜｜　　在1990年代互联网兴起后，软件行业的发展进入第五阶段。这一｜
｜｜阶段正在演进过程中，成熟的商业模式尚未清晰地显现。互联网改变｜
｜｜了用户购买和使用软件的方式，在使用时收费可能颠覆传统的许可证｜
｜｜模式。｜
｜｜　　软件行业的发展历史表明产品是软件的高级形态。产品是具备特｜
｜｜定功能，反复向不同客户销售的软件代码；服务是根据客户要求提供｜
｜｜的咨询、编码、安装、维护等劳务2。产品和服务两个基本要素的不｜
｜｜同组合构成了软件行业的不同商业模式（见表1）。｜
｜｜　　从服务到产品的进化是亚当·斯密的分工理论在软件行业的演绎｜
｜｜。斯密认为分工程度是生产力发展水平的标志，劳动分工促进生产力｜
｜｜发展。软件产品是软件中重复劳动并且有广泛需求的部分，产品的抽｜
｜｜象程度和效率高于服务。软件行业的发展过程是产品化程度不断提高｜
｜｜的过程，但是软件离不开服务。企业解决方案的售前咨询、售后实施｜
｜｜和维护离不开现场服务。Hoch指出3，ERP软件用户的总投入中，软件｜
｜｜许可证上只占30%，70%的投入用于软件实施所需要的专业服务，软件｜
｜｜实施需要几个月乃至几年的时间。｜
｜｜　　中国软件业也经历了产品化程度不断提高的发展轨迹。早期普遍｜
｜｜见到的是定制软件，然后是单一功能的软件产品—财务软件，而企业｜
｜｜管理软件是满足客户一揽子需求的复杂的解决方案，包含产品和服务｜
｜｜。未来这个行业的发展方向将是占主导地位的软件厂商不断提高产品｜
｜｜的比重，服务逐渐交由合作伙伴执行；在服务外包过程中，先外包简｜
｜｜单重复劳动部分—实施和维护，再外包高附加值部分—咨询。｜
｜｜　　业务模式是投资软件公司时投资者首先需要关注的问题，即判断｜
｜｜一个软件公司到底是产品、服务还是混合模式的公司。｜
｜｜　　Hoch还指出4，全世界最大的10家大众化套装软件开发商全部来｜
｜｜自北美。这一观察背后的深刻原因是软件产品的边际成本很低，交付｜
｜｜过程（服务）简单，软件厂商有可能获得全球市场。自软件作为一个｜
｜｜独立的行业诞生以来，美国软件产业的发展水平一直遥遥领先，产品｜
｜｜软件的自我加强机制使美国的产品软件厂商很早就确立了在这一领域｜
｜｜内的领先优势。｜
｜｜　　我们发现“产品软件类公司多是全球化公司，在欧洲和日本鲜见｜
｜｜主要业务在当地并仅在当地上市的软件产品类公司；本地化的软件服｜
｜｜务类公司数量则相对较多，｜
｜｜　　在欧洲和日本都可以找到一些业务在当地并仅在当地上市的服务｜
｜｜类公司。”5有些投资者比较悲观，认为中国出不了好的软件企业。｜
｜｜从软件行业的发展规律出发，我们认为在软件服务和企业解决方案领｜
｜｜域内中国将出现世界级的软件企业。｜
｜｜　　以企业解决方案为例，它是企业的管理工具之一，它的发展离不｜
｜｜开随着企业的管理思想、模式和体验（见图1）。中国目前已经出现｜
｜｜一批不同类型的世界级企业，包括在全球很多地方建立营运部门的跨｜
｜｜国公司（例如华为），营运基地在中国、产品的规模和竞争力具有全｜
｜｜球优势的本土中小型企业（例如浙江、广东和福建沿海地区的中小型｜
｜｜企业）以及融入全球产业分工、具备规模和成本优势的大型代工企业｜
｜｜。｜
｜｜　　这些企业不断提高竞争力的过程亦是其管理实践、模式和思想不｜
｜｜断成熟甚至升华的过程（在日本经济崛起过程中的JIT模式）。INFOX｜
｜｜Consulting公司的一项调查发现，76.4%的CEO认为，中国正在成为｜
｜｜世界管理实践与创新的前沿6。｜
｜｜　　在本土企业解决方案提供商崛起的过程中，企业解决方案的服务｜
｜｜成份（售前咨询、售后实施、维护等）使得它们在产品不如国际厂商｜
｜｜的情况下还能够在中低端市场赢得生存空间；随着国内管理软件厂商｜
｜｜在学习曲线上不断前进，它们在产品部分也越做越好。国内企业在国｜
｜｜际化进程中不仅向国外输出产品和服务，还会输出管理模式和思想，｜
｜｜因此国内的管理软件厂商未来还有巨大的发展空间。｜
｜｜　　2投资软件公司的理由是强烈的正反馈机制软件行业存在强烈的｜
｜｜正反馈机制，表现出明显的“强者更强，弱者更弱”效应。｜
｜｜　　在软件产品领域，研发软件产品的初始投入很大，销售一套软件｜
｜｜产品的边际成本很低。产品研发是这一领域的核心问题。较好的软件｜
｜｜产品能够获得较高的收入，企业就有更多的资源投入产品研发，形成｜
｜｜正反馈。一旦正反馈机制形成，领先的产品软件公司就能在较长一段｜
｜｜时间内以适度的收入增长获取快速的利润增长。｜
｜｜　　在软件服务领域，由于服务是一个过程（先订立契约后交付服务｜
｜｜），用户注重服务提供商的经验、资质和品牌，服务提供商的可见度｜
｜｜是这一领域的核心问题。高端客户的长期订单会向高可见度的大型服｜
｜｜务商集中，由此产生软件服务的正反馈机制。｜
｜｜　　正反馈机制在竞争中表现为特许经营，在财务上表现为递增回报｜
｜｜。特许经营和递增回报是投资者愿意向软件企业支付高市盈率的重要｜
｜｜原因之一。｜
｜｜　　2.1特许经营巴菲特认为特许经营来自具有以下特点的产品或服｜
｜｜务7（1）顾客需要或者渴望的；（2）顾客认为没有相近的替代品｜
｜｜；（3）价格不受管制。不可替代是特许经营的关键，软件的不可替｜
｜｜代自知识经济的属性和市场竞争。｜
｜｜　　软件产品的网络效应是指一个用户使用某软件编辑的文件被另一｜
｜｜个用户使用，因此两个用户需要使用相同的软件。用户之间的交流使｜
｜｜得目前市场份额最大的软件的市场潜力也最大。这也是软件行业常常｜
｜｜发生标准之争的原因之一。｜
｜｜　　用户使用软件需要培训。一旦习惯某软件的界面以后，用户使用｜
｜｜其升级产品时所需的额外培训很少。软件产品和服务非常复杂，客户｜
｜｜在选择软件产品和服务时倾向于选择被市场普遍接受的产品或能见度｜
｜｜高的供应商。使用习惯和软件的复杂性造成转换成本。｜
｜｜　　用户使用软件的方式（网络效应和转换成本）决定软件行业的集｜
｜｜中度会比较高，这个行业的竞争特点（正反馈机制）也决定市场份额｜
｜｜向领先厂商集中。因此，软件的可替代性较弱，它是一种通过市场竞｜
｜｜争形成的向客户收费的权利（特许经营权）。｜
｜｜　　我们曾经提出“可以从用户数量多寡、用户价值高低以及权利是｜
｜｜否牢固等角度衡量一项特许经营权的价值。”8由于特许经营权具有｜
｜｜排他性（没有相近的替代品），那么通过市场竞争形成的覆盖全市场｜
｜｜的特许经营权会造成行业内两极分化—少数拥有特许经营权的厂商占｜
｜｜据绝大多数的市场份额，而且正反馈机制使厂商不会轻易丧失这种权｜
｜｜利9。而由政府授予的经营某项业务的权利通常会局限在某个市场中｜
｜｜（如在某个行政区划内经营公用事业的权利），或者存在被削弱的隐｜
｜｜忧（如美国政府为了打破垄断将AT&T分拆为多个较小的企业，中国政｜
｜｜府分拆电信和电网公司）。｜
｜｜　　在《软件行业估值的国际经验》10中我们建立了包含国外74家软｜
｜｜件类上市公司的样本（见表7）。我们更新了这些公司过去10年（199｜
｜｜6—2006）的经营数据并发现即使样本存在幸存者偏差（survivorbi｜
｜｜as）能够持续盈利的软件公司的比例也不高。表2显示能够连续五年｜
｜｜和十年保持盈利记录的公司的比例仅略高于五成，从一个侧面证明市｜
｜｜场化的特许经营权导致软件行业内部苦乐不均。｜
｜｜　　如果未来没有新的软件公司加盟A股市场，那么表2所列的8家公｜
｜｜司未来出现大型软件企业的概率很大，除亿阳信通和中国软件，其他｜
｜｜都是申万研究所跟踪的软件企业。在混合型业务模式中，用友软件的｜
｜｜收入遥遥领先，未来它继续扩大市场份额并提高盈利能力几乎没有悬｜
｜｜念。在软件服务模式中，东软股份的规模最大，华胜天成的成长性很｜
｜｜强，宝信软件积极拓展专业服务，它们未来胜出的几率也很大。以五｜
｜｜年的期限看，航天信息在防伪税控领域内的收费权非常牢固。｜
｜｜　　2.2递增回报BrianArthur指出“递增回报（increasingreturn｜
｜｜）表现为强者更强，弱者更弱。｜
｜｜　　正反馈机制在市场、企业和行业中发挥作用，使强者更强，弱者｜
｜｜更弱。递增回报造成不稳定而不是平衡如果一个产品或公司或技术｜
｜｜在激烈竞争中凭机遇或者明智的战略脱颖而出，递增回报会放大这种｜
｜｜优势，领先的产品或公司或技术能够继续维持领先地位。”13传统经｜
｜｜济学理论认为边际效益递减使具有竞争优势的企业最终获得社会平均｜
｜｜回报率。BrianArthur指出的递增回报其实就是正反馈机制的外在表｜
｜｜现。｜
｜｜　　我们在此处所谈的递增回报是正反馈机制在企业利润表上的反映｜
｜｜。在边际效应递减的世界中，企业收入不断扩大的代价必然是利润率｜
｜｜不断降低；而正反馈机制使某些软件企业能够在收入大幅增长的同时｜
｜｜利润率显著上升。在软件产品领域，初始研发投入很高，销售一套软｜
｜｜件的边际成本很低。一旦通过市场竞争建立起特许经营权，软件企业｜
｜｜就能在其后的一段时间里享受很高的边际利润率。在软件服务领域，｜
｜｜服务提供商一旦拥有较高的可见度，就能以较低的营销成本获得高利｜
｜｜润率的长期订单。固定投入能够形成经营杠杆—在一定投入下，收入｜
｜｜上升使利润率上升。但是在生产同质化产品的行业中，企业的固定开｜
｜｜支往往用于引进先进设备和技术，产品价格成为最有效的竞争手段，｜
｜｜此时风险聚集在供求关系中。在正反馈的世界中，企业首先支出大笔｜
｜｜研发费用，在产品成功后经营失败的可能性很低，即风险集中表现在｜
｜｜初始投入阶段14。｜
｜｜　　在表4显示腾讯控股在2003年至2006年收入年均增长56.2%，税前｜
｜｜盈利年均增长48.9%。2004年腾讯控股上市后，收入增长1.4倍，毛利｜
｜｜率提高7.5%，表现出鲜明的递增回报属性。｜
｜｜　　递增回报是一种不稳定状态。首先，它只是在企业的某个发展阶｜
｜｜段表现得较为明显，通常出现在软件产品企业的产品在市场中确立领｜
｜｜导地位后或者软件服务商建立起品牌知名度后，并在市场的大部分有｜
｜｜效需求被满足前。其次，它只表现在市场领导者的财务报表中，由于｜
｜｜市场领导者夺走了大部分市场份额以及绝大部分利润，落后的竞争者｜
｜｜的财务状况比传统行业更加糟糕，从而造成严重的两极分化。第三，｜
｜｜软件服务的递增回报效应弱于软件产品。BrianArthur指出服务业既｜
｜｜表现出边际效应递减属性也具备递增回报属性15。以软件外包业务为｜
｜｜例，每个技术人员的产出大致固定，表现为边际效应递减；服务提供｜
｜｜商的可见度使它能够以较低成本获得高利润率的长期订单，表现为递｜
｜｜增回报。因此软件服务业务兼具边际效应递减和递增属性。｜
｜｜　　在《软件行业估值的国际经验》一文的样本中（见表7），42家｜
｜｜公司有连续10年经营数据，其中以10年计经营杠杆大于1的有18家公｜
｜｜司（剔除了1家因10年间EBIT下降幅度大于收入下降幅度的公司）。｜
｜｜表5显示，有10年经营数据而且经营杠杆大于1的样本公司的规模显著｜
｜｜大于其他分类下的样本公司—有10年经营数据的全部样本公司、有5｜
｜｜年经营数据的全部样本公司和有3年经营数据的全部样本公司。换言｜
｜｜之，投资耳熟能详的大型软件公司获得递增回报的概率极大。｜
｜｜　　我们考察了Microsoft、Oracle和SAP三家大型产品或混合型软件｜
｜｜公司从1990年到2006年的EBIT和收入数据（见表6）。表6显示，过去｜
｜｜16年中三家大型软件产品或混合型公司的经营杠杆都大于1，表现出｜
｜｜递增回报。如果将过去16年分为三个阶段，那么Microsoft和SAP的经｜
｜｜营杠杆分别在2000年至2006年和1995年至2000年两个阶段中小于1。｜
｜｜即递增回报具有阶段性。｜
｜｜　　在前述25家国内A股软件公司样本中，2001年至2006年之间只有｜
｜｜两家公司的经营杠杆大于1（以净利润的增加幅度除以收入的增加幅｜
｜｜度）（见表8），分别为恒生电子和鹏博士。恒生电子2007年的投资｜
｜｜收益占净利润一半以上，鹏博士2002年重组，考虑这些因素，国内A｜
｜｜股软件公司的经营杠杆均小于1。｜
｜｜　　国内A股上市的软件公司过去没有表现出递增回报，对此至少有｜
｜｜两种解释国内A股上市的软件公司在竞争中处于弱势，无法获得特｜
｜｜许经营权；或者，它们获得递增回报的潜力尚未充分显现出来，2001｜
｜｜年至2006年的情况与Microsoft或SAP在过去某个阶段曾经表现出经营｜
｜｜杠杆小于1的情况类似。我们倾向于采纳第二个解释从2005年以来｜
｜｜管理软件市场占有率的情况看，用友和金蝶的份额持续大于SAP和Ora｜
｜｜cle等国际大厂，过去国内大型管理软件厂商没有表现出递增回报是｜
｜｜因为它们处在行业发展的早期，大量的初始投入造成经营杠杆小于1｜
｜｜，当产品相对完善后就有可能呈现利润增长幅度大于收入增长幅度。｜
｜｜以用友软件为例，2004年至2006年其收入年均增长23.8%，EBIT年均｜
｜｜增长29.8%，递增回报开始显现！｜
｜｜　　3软件行业的发展规律对投资的启示了解软件行业发展的一些规｜
｜｜律对投资软件行业有帮助。｜
｜｜　　首先，在服务和解决方案领域中国必将出现世界级的软件企业，｜
｜｜在产品领域中国出现世界级则需假以时日。软件服务需要大量受过良｜
｜｜好教育的劳动力，这是中国的优势；当企业的信息化建设达到一定阶｜
｜｜段后，IT服务外包将成为趋势，本土的软件服务企业具备物理距离、｜
｜｜心理距离和人力成本的优势。企业解决方案是兼具产品和服务的混合｜
｜｜型软件业务模式。在行业发展初期（上世纪末至本世纪前五年）本土｜
｜｜企业解决方案提供商虽然在产品上处于劣势，但是服务部分是它们同｜
｜｜国外软件大厂竞争的利器—本土厂商更了解国内企业的管理实践，服｜
｜｜务周到，服务成本低。与此同时，本土软件厂商也在不断完善产品。｜
｜｜2005年开始用友软件和金蝶国际的盈利能力开始大幅改善并不是偶然｜
｜｜现象，而是本土管理软件厂商的能力发展到新高度的体现。｜
｜｜　　其次，知识型产业的正反馈机制决定投资者应该更加重视已经在｜
｜｜市场竞争中确立优势的大型软件企业。软件产品和服务厂商获得特许｜
｜｜经营权的关键分别是成功的产品研发和可见度。通过市场竞争获得特｜
｜｜许经营权更加牢固，而且会造成行业内的两极分化（特别是在软件产｜
｜｜品领域内）。因此，投资于市场份额居前的大型软件厂商更加安全，｜
｜｜它们非常有可能已经取得特许经营权或者未来取得这种权利的概率更｜
｜｜大。｜
｜｜　　第三，正反馈机制决定好的软件企业在其生命周期的某一阶段会｜
｜｜表现出利润增长快于收入增长的局面，其原因在于大笔的初始投入成｜
｜｜功后，销售一套软件的边际成本很低，而特许经营权保证软件企业不｜
｜｜必进行恶性价格竞争。递增回报通常出现于软件企业的产品在市场确｜
｜｜立领先地位之后，客户的有效需求未被充分满足之前。｜
｜｜　　过去几年国内软件企业没有表现出递增回报的原因更可能是它们｜
｜｜处于投入期，优势竞争地位尚未完全确立。从2005年开始递增回报已｜
｜｜经在一些优秀的软件企业中显现，如用友软件和金蝶国际，我们预测｜
｜｜至少在未来五年中领先的软件企业还能保持利润增长快于收入增长的｜
｜｜局面。｜
｜｜　　第四，国内软件行业的兼并收购活动将开始活跃。优秀软件企业｜
｜｜的市盈率较高，融资成本较低。正反馈机制使软件行业两极分化，通｜
｜｜过兼并收购，目标公司的产品面对更广大的客户，更高的接受度和可｜
｜｜见度，从而分享优势企业的特许经营权。目标公司如果抵抗兼并收购｜
｜｜，强者恒强的正反馈机制将使其长远的生存空间趋于狭小。兼并收购｜
｜｜是国际大型软件厂商重要的成长手段之一，在国内优势软件厂商确立｜
｜｜了现有业务的领先地位后，兼并收购也将在国内频繁出现。｜
｜｜　　用友软件｜
｜｜　　企业管理软件包括软件产品和服务两个部分。在国内管理软件行｜
｜｜业发展的早期，本地化服务的优势使国内软件厂商得以在市场竞争中｜
｜｜立足；当国内厂商的产品赶上来之后，它们能够与国外厂商全面抗衡｜
｜｜，而且在收入持续增长的同时利润以更快速度增长。用友软件的董事｜
｜｜长兼总裁王文京指出目前中国出现了产生世界级管理软件厂商的机会｜
｜｜。他认为全球制造业以及随之而来的服务业、流通业向中国转移使中｜
｜｜国企业不断提高管理能力并且创新管理模式，因此中国管理软件厂商｜
｜｜有可能凭借本地化服务优势和技术后发优势研发出具有全球竞争力的｜
｜｜软件产品。｜
｜｜　　用友软件是国内管理软件行业少数几家拥有特许经营权的公司之｜
｜｜一。2006年用友软件在国内管理软件市场的占有率为21.0%，市场份｜
｜｜额排名第一，高于第二和第三名厂商的市场份额之和（见表9）。只｜
｜｜要公司不犯重大错误，正反馈机制就能使公司在未来的竞争中处于优｜
｜｜势地位。庞大的客户基数是用友软件能够从一家财务软件厂商成功转｜
｜｜型为管理软件厂商的原因之一。使用习惯和对风险的厌恶将客户锁定｜
｜｜于原有的供应商—即使在转型伊始公司的产品不如国外厂商情况下收｜
｜｜入还能快速增长。在产品逐渐完善之后，公司将更加牢固地掌握特许｜
｜｜经营权。｜
｜｜　　用友软件2001年上市以来的财务数据没有表现出递增回报，六年｜
｜｜中收入的年均增长幅度比EBIT高10.9%（见表10）。2001年至2004年｜
｜｜是用友软件从财务软件厂商转型为管理软件厂商的转型期，公司对管｜
｜｜理软件的初始投入很大；公司在同一时期还投入软件外包业务，也压｜
｜｜低利润率。在转型过程中，用友软件没有丢失市场份额（管理软件国｜
｜｜内市场占有率从2004年的18.4%上升到2006年的21.0%）。｜
｜｜　　2004年公司发布U860是标志性事件，产品的成功意味着公司度过｜
｜｜了其生命周期中风险最大的阶段，投资者可以期待递增回报随后表现｜
｜｜出来。从2005年开始用友软件的EBIT增长幅度确实大幅超出收入（见｜
｜｜表10）。由于国内中小企业的信息化程度还很低，未来五至十年内领｜
｜｜先的管理软件厂商生存空间很大（例如，在1990年至2006年之间SAP｜
｜｜的收入年均增长25.3%，EBIT年均增长27.3%）。投资者还可以期待在｜
｜｜未来较长的时间内公司的利润增长速度快于收入增长速度。｜
｜｜　金蝶国际｜
｜｜　　金蝶国际和用友软件几乎不约而同地在2001年前后提出从财务软｜
｜｜件厂商转型为管理软件厂商。它们的战略转型反映了国内企业的信息｜
｜｜化趋势。虽然在2001年之前的财务软件时代用友和金蝶就是国内市场｜
｜｜份额最高的两家财务软件厂商，但是当时的市场集中度相对较低。拥｜
｜｜有最大客户基数和收入的两家厂商的成功转型显示了正反馈机制的威｜
｜｜力16。｜
｜｜　　金蝶国际和用友软件的市场定位和产品结构也非常相似—两家公｜
｜｜司都定位于国内中低端市场，分别有KIS和通、K/3和U8以及EAS和NC｜
｜｜三条产品线。未来两年金蝶国际的增长动力主要来自高端产品EAS的｜
｜｜收入快速增长（每年50%左右）｜
｜｜　　以及通过扩大K/3的分销比重提高利润率。增长的两大动力可以｜
｜｜理解为通过推出新产品以及升级现有产品巩固软件开发商的特许经营｜
｜｜权，通过产业链的合理价值分配完善产品的交付（服务）。｜
｜｜　　如果企业通过市场化竞争获得某一业务领域的特许经营权，那么｜
｜｜掌握这种权利的具备突出竞争优势的企业通常有两家，比如计算机芯｜
｜｜片领域的Intel和AMD，碳酸饮料行业的可口可乐和百事可乐，家电连｜
｜｜锁行业的苏宁和国美。最直接的解释是正反馈机制决定市场趋于集中｜
｜｜，但是用户需要有一个以上的选择。在国内的管理软件行业，金蝶国｜
｜｜际和用友软件目前的市场占有率排名前两位，而且业务发展态势良好｜
｜｜，未来这两家企业占据绝对竞争优势的可能性极大。｜
｜｜　表12显示，金蝶国际的收入规模和增长速度略逊于用友软件，但｜
｜｜是利润率及利润的增长速度高于用友软件。我们判断未来两家公司还｜
｜｜将采取相似的发展战略，即推出新产品，升级已有产品，完善产品的｜
｜｜交付。发展战略不会造成两家公司盈利能力的重大差异。金蝶国际较｜
｜｜高的利润率表明资本对公司的约束力较强；另一方面，我们认为用友｜
｜｜软件较低的盈利能力是为获得特许经营权所支付的代价—公司以较高｜
｜｜的成本获取收入，包括研发投入、交付网络的建设等。用友软件的人｜
｜｜均销售收入高于金蝶国际，说明前者的利润率虽然低于后者，但是生｜
｜｜产率不低（生产率亦是投入的回报）。金蝶国际2006年的收入和研发｜
｜｜投入分别只及用友软件的55%和54%，正反馈机制决定未来金蝶国际与｜
｜｜用友软件的差距有可能会加大。｜
｜｜　　我们预测07、08、09年金蝶国际的每股盈利分别为0.28、0.35和｜
｜｜0.42港元，2007年4月30日的07年市盈率为22倍。｜
｜｜　　2005年金蝶国际的股价最低为1.50港元，按2005年每股盈利计市｜
｜｜盈率为9倍；2007年1月1日至4月30日金蝶国际的股价最高为7.08港元｜
｜｜，按2007年的每股盈利计市盈率为25倍。我们预计2007年的净利润比｜
｜｜2005年增长73.0%，在此期间股价最大上涨幅度为3.7倍，市盈率的最｜
｜｜大涨幅为1.8倍。显而易见，过去两年内投资者态度的变化对公司股｜
｜｜价的推动大于公司业绩增长的贡献。｜
｜｜　　目前用友软件的2007年市盈率为39倍，SAP的2007年市盈率为23｜
｜｜倍，PEG为1.5x（以未来五年的预期计，SAP04—06年的净利润年均复｜
｜｜合增长率为17.5%）。｜
｜｜　　在《软件行业估值的国际经验》中，我们发现美国和欧洲的软件｜
｜｜产品和服务企业的PEG都可以达到1.5x或者更高。我们预计2006年至2｜
｜｜007年金蝶国际的净利润年均复合增长率为24.2%，以1.5xPEG计公司｜
｜｜的2007年市盈率可以达到36倍。｜
｜｜　　金蝶目前的市盈率虽然在其交易历史中处于较高水平，但是我们｜
｜｜判断以其成长性和行业地位而言，仅为合理估值水平的下限。维持“｜
｜｜增持”的投资评级。｜
｜｜　　航天信息｜
｜｜　　增值税防伪税控是航天信息的核心业务，其收入来自销售专用设｜
｜｜备和通用设备以及服务收费。在表14中我们估计了此项业务收入的构｜
｜｜成。服务费和配套通用设备推动收入增长。提高服务费的收取率以及｜
｜｜提高在服务单位的权益比例是服务收入增长的主要途径。我们仍旧维｜
｜｜持2006年至2016年增值税防伪税控业务收入年均增长13.3%的预期17｜
｜｜。｜
｜｜　　航天信息是国家税务总局唯一指定的增值税防伪税控系统的生产｜
｜｜和销售单位，在较长一段时间内（我们估计五到十年内）这种唯一性｜
｜｜地位不会被打破。这种由权力机关授予的专营权本身没有正反馈机制｜
｜｜，无法通过自我强化扩张市场份额和利润，因此不是我们所称的“特｜
｜｜许经营权”。｜
｜｜　　在接受指定生产和销售用于增值税防伪税控的商用密码产品的同｜
｜｜时航天信息还销售通用设备，提供售后服务和增值服务。通用设备和｜
｜｜增值服务面对市场竞争，航天信息因专营专用设备而获得用户认可并｜
｜｜能够有效识别潜在客户。这种竞争优势产生自我强化，因此这是一种｜
｜｜“特许经营权”。｜
｜｜　　航天信息目前提供的增值服务包括网上认证、电子申报和远程抄｜
｜｜报（尚在试点阶段）等，连接增值税防伪税控系统和企业管理软件的｜
｜｜接口软件也开始产生实质性收入。销售AisinoU3以及将来为其他品｜
｜｜牌的税控收款机提供第三方服务亦是公司利用增值税防伪税控专用设｜
｜｜备的销售和服务网络挖掘潜在客户价值的途径之一。｜
｜｜　　2003年至2006年，航天信息的收入年均增长20.7%，营业利润年｜
｜｜均增长5.3%。｜
｜｜　　没有表现出递增回报的原因是非防伪税控业务的收入增长迅猛（｜
｜｜2003年至2006年之间年均增长2.2倍），但是利润率较低（2006年除｜
｜｜计算机商品以外业务的毛利率为20.6%，而增值税防伪税控业务的毛｜
｜｜利率为49.8%）。防伪税控以外的业务不具备特许经营的性质。根据｜
｜｜公司的经营目标，2007年非防伪税控业务的收入将达到30亿元左右，｜
｜｜是防伪税控业务收入的近2倍。整个公司的特许经营特征在淡化。｜
｜｜　　未来投资者可以关注防伪税控相关产品和服务的进展，包括公司｜
｜｜在各地税控收款机的中标情况、服务网络的进一步整合、AisinoU3｜
｜｜的销售以及其他增值服务的推广。2006年末公司的货币资金余额为21｜
｜｜.4亿元，没有长短期借款，通过收购获取成长性仍是公司的重要发展｜
｜｜战略。收购极有可能在2007年取得进展。2006年系统集成业务收入为｜
｜｜6.4亿元，同比增长166.2%，2007年仍将以非常快的速度增长。｜
｜｜　　股权激励方案能否在今年推出也将对业绩产生影响。｜
｜｜　　我们预测航天信息07、08、09年的每股盈利分别为1.42、1.74和｜
｜｜2.11元，2007年4月30日的07年市盈率为30倍。目前公司的估值在A股｜
｜｜市场主流软件公司中处于最低水平，维持“买入”评级。｜
｜｜　　东软股份｜
｜｜　　东软股份的定位是服务型软件企业，“通过软件技术与应用领域｜
｜｜的结合、软件与数字产品的结合为客户提供软件开发、维护与支持和｜
｜｜培训的系统化服务”18。东软股份的决策者认为软件服务是一个能够｜
｜｜持续成长、有生命力的业务方向。在软件服务领域，本土企业在技术｜
｜｜、成本和规模等方面可以与全世界最优秀的企业一较高下，而且行业｜
｜｜的生态环境较为温和。东软股份目前的业务包括国内行业解决方案、｜
｜｜软件出口和数字医疗。｜
｜｜　　东软集团在国内IT服务市场的份额为1.6%，排名第五；东软股份｜
｜｜的软件外包业务自2001年以来发展迅猛，收入的年均复合增长率为54｜
｜｜.2%，东软集团2006年的软件出口收入为1亿美元，市场份额在国内市｜
｜｜场排名第一。东软是国内最早从事软件外包业务的公司之一，其资质｜
｜｜、经验和规模在国内处于领先地位；而且它在国内IT服务市场中的地｜
｜｜位使其收到国际IT厂商的重视，软件出口是东软国际合作的一部分，｜
｜｜东软亦帮助国际IT厂商打开国内市场（东软集团的股东包括阿尔派、｜
｜｜东芝、飞利浦、英特尔和SAP）。东软的软件外包业务的正反馈机制｜
｜｜还在于发包方不仅采购软件代码，而且帮助承包方提高技术、完善项｜
｜｜目管理，业务合作的过程加速东软在学习曲线上的进步速度。东软在｜
｜｜国际软件外包市场的可见度使它更容易赢得首次向中国发包软件业务｜
｜｜的国际厂商的信任。｜
｜｜　　2001年至2006年东软股份国内IT服务收入的年均复合增长率仅为｜
｜｜4.3%。由于国内软件服务厂商和客户的能力都不成熟，较低的成功率｜
｜｜使国内IT服务的正反馈机制的形成过程变得漫长。｜
｜｜　　较之管理软件，软件出口和IT服务的特许经营属性相对较弱。首｜
｜｜先，软件出口和IT服务面对的是大型客户。为了掌握议价权并且保证｜
｜｜供应的稳定，大型客户会同时与几家供应商维持业务关系。服务型厂｜
｜｜商的被替代可能性高于产品型厂商。其次，软件服务的正反馈机制较｜
｜｜为温和。服务是一项人力密集的业务，比较难于提高生产效率；而且｜
｜｜文化因素（人与人之间的互动）在服务于人的过程中扮演重要角色，｜
｜｜因此服务行业的市场集中度通常较低并且具有区域性。总之，软件服｜
｜｜务行业温和的竞争环境导致这个行业很难出现竞争力和市场份额傲视｜
｜｜群雄的强势企业。｜
｜｜　　2001年至2006年东软股份的主营业务收入年均增长8.9%，营业利｜
｜｜润的复合年均增长率为-10.5%。公司的损益表没有表现出递增回报，｜
｜｜这与国内IT市场所处发展阶段有关，亦与软件服务较弱的特许经营属｜
｜｜性有关。｜
｜｜　　在2006年东软集团的主营业务收入中，国内IT服务占54.3%，软｜
｜｜件出口占25.1%，数字医疗占16.7%。市场普遍预期未来三至五年内东｜
｜｜软集团的软件出口业务收入能够实现年均50%左右增长，2007年软件｜
｜｜出口就将占东软集团收入的30%以上。在公司能力提高和人民币升值｜
｜｜的背景下，我们预计软件出口业务的利润率将小幅下降。由于系统集｜
｜｜成和数字医疗成长性相对较弱，而且盈利能力很难大幅度提高，我们｜
｜｜预计整体上市后存续公司的净利润在未来三年内将以每年35%左右的｜
｜｜速度增长。｜
｜｜　　我们预测整体上市后东软07、08、09年的每股盈利分别为0.65、｜
｜｜0.87和1.13元，2007年4月30日的07年市盈率为58倍。目前的估值水｜
｜｜平已经充分地反映公司未来三年的成长性，维持“中性”的投资评级｜
｜｜。｜
｜｜　　远光软件｜
｜｜　　远光软件开发和销售电力行业（包括电网和电厂）财务软件和管｜
｜｜理软件。公司提供通用基础财务软件、定制管理软件以及软件咨询和｜
｜｜技术服务，三者在2006年主营业务收入中分别占21.3%、50.5%和26.0｜
｜｜%。通用基础财务软件完成基本会计核算和报表输出等功能；定制管｜
｜｜理软件管理电力企业与财务相关的业务过程，包括预算控制、绩效考｜
｜｜核、业务管理、统计等功能。通用基础财务软件高度产品化，通过光｜
｜｜盘安装后即可使用；在定制管理软件业务中，公司根据不同电力企业｜
｜｜用户的需求，基于自有的“管理模式数据库”和“管理业务逻辑组件｜
｜｜”进行专门的设计、开发和配置，亦即这是一项“产品＋服务”型业｜
｜｜务。｜
｜｜　　电力行业的产、供、销基本上是非市场化，而且产品无法储存，｜
｜｜但是电力行业的资本开支和日常营运所需的资金规模巨大，因此电力｜
｜｜行业提高效率的重点在于优化财务资源。电力行业的垂直管理体制决｜
｜｜定集团内企业使用的财务和管理软件必须统一，集团公司及所属企业｜
｜｜的财务和管理软件基本上由集团公司统一选型。远光软件的创始人在｜
｜｜80年代中期就开始开发电力企业的会计软件，其财务软件产品已经在｜
｜｜电力行业内具备广泛的影响力（目前超过60%的电网企业和部分发电｜
｜｜企业不同程度使用公司的财务管理信息系统），公司甚至参与电力行｜
｜｜业信息化规划，影响标准的制定，其软件产品的研发更具有针对性。｜
｜｜　电力行业信息化的特点和远光软件在这一领域内的地位使公司握｜
｜｜有电力行业管理软件的特许经营权。这项特许经营权的价值在于电力｜
｜｜行业管理软件的进入壁垒高，而且由于用户易于锁定、电力企业的业｜
｜｜务流程相对比较简单，远光软件的营业费用和管理费用（管理软件厂｜
｜｜商的两项最主要开支）占收入低于普通管理软件厂商，利润率高于普｜
｜｜通管理软件厂商（见表17）。这项特许经营权的局限性在于远光软件｜
｜｜在电力行业的竞争优势在其他行业可能不复存在。｜
｜｜　　根据我们的了解，近期公司仍将专注于电力行业的信息化。在积｜
｜｜聚实力后，公司亦有可能通过兼并收购向其他软件应用领域扩张。｜
｜｜　　从2003年到2006年，远光软件的收入年均增长23.0%，息税前利｜
｜｜润增长21.5%，没有表现出递增回报。主要原因是定制管理软件尚处｜
｜｜于完善过程中，研发投入高而收入相对较少（2003年至2005年的销售｜
｜｜量分别是16、31和30套）。未来今年利润率的上升不仅来自产品成熟｜
｜｜，而且定制软件的推广方式亦有帮助。电力集团企业与公司签订定制｜
｜｜软件合同后，公司首先了解集团公司和集团内典型企业的需求，然后｜
｜｜进行专门的设计、开发和配置，最后在集团内所有企业内推广。在这｜
｜｜个过程中，软件开发商初始投入比较高，收入相对较少，进入推广阶｜
｜｜段后投入较少而利润较高。｜
｜｜　　远光软件在2006年年报中预计2007年的收入和利润都将增长30%｜
｜｜以上。在产品成熟后，管理软件企业的利润增长速度将高于收入增长｜
｜｜速度。我们预计公司2007年净利润将增长46%。07、08和09年的预计｜
｜｜每股盈利分别为0.52、0.70和0.93元。以2007年4月30日股价计，公｜
｜｜司2007年市盈率为39倍。考虑到公司未来年均30%以上的利润增长，｜
｜｜目前的估值尚有潜力。｜
｜｜　国脉科技｜
｜｜　　国脉科技从事电信行业的网络技术服务和系统集成，其中电信网｜
｜｜络技术服务为其核心业务。电信网络技术服务包括电信设备系统维护｜
｜｜、电信咨询服务和软件开发等。电信设备系统维护是指为保障电信网｜
｜｜络系统安全可靠运行而进行的日常维护工作，包括网络健康检查、日｜
｜｜常维护技术支持、故障诊断及排除以及备件和应急通信支持；电信咨｜
｜｜询服务是指为电信运营商的发展、网络规划和具体建设方案提供咨询｜
｜｜；公司还开发了电信呼叫中心系统、电信业务故障测试系统等电信支｜
｜｜撑系统软件。｜
｜｜　　2006年网络技术服务和系统集成的收入分别为87和113百万元，｜
｜｜毛利率分别为80.6%和13.6%。｜
｜｜　　国脉科技所从事的电信网络技术服务与软件服务不完全相同。软｜
｜｜件服务是以提交软件代码为核心的一系列劳务，包括核心的分析、设｜
｜｜计和编程活动以及辅助的咨询、实施和维护等活动；电信网络技术服｜
｜｜务不以提供有形产品为主要目的，它提供的是一种效用—保证电信运｜
｜｜营商的电信网络安全可靠运行。两者的联系在于电信网络技术服务将｜
｜｜服务产品化，是服务较高级别的存在形式，也是软件服务中某些活动｜
｜｜（如实施和维护）的发展方向19。｜
｜｜　　电信运营商拥有自己的维护队伍（所谓“自维”），而高端技术｜
｜｜服务主要外包给设备生产厂家20（所谓“协维”），专业的第三方技｜
｜｜术服务近年来才出现。由于网络规模越来越大，网络技术越来越复杂｜
｜｜，而且运营商的成本压力越来越大，将网络规划、设备维护等业务外｜
｜｜包正在成为趋势。服务外包使运营得以降低成本并且能够更加灵活地｜
｜｜配置资源。相对于设备厂商的维护服务而言，第三方技术服务具有独｜
｜｜立性、多厂商多技术服务能力和服务性价比等优势。据中国电信运维｜
｜｜专业委员会统计，国内的第三方服务公司已超过1000家，但大部分集｜
｜｜中在管道/线路维护、机房保养等低端领域，类似国脉科技这样具备｜
｜｜咨询和多厂商设备维护能力的第三方服务商并不多见。｜
｜｜　　技术服务外包业务的正反馈机制至少存在于三个方面。首先，规｜
｜｜模有助于降低服务网络、应急通信支持和备件的单位成本。其次，较｜
｜｜大的业务量有利于建立与完善维护服务知识库。第三，电信运营商要｜
｜｜求技术服务商具备良好的品牌和丰富的经验，较多的成功案例有助于｜
｜｜开拓新客户。｜
｜｜　　电信运营商对于系统的稳定性、可靠性、不间断运行的要求很高｜
｜｜。第三方技术服务提供商的服务能力最为重要，但是服务是无形的，｜
｜｜采购方难于在事前准确地判断服务供应方所提供服务的质量。因此，｜
｜｜在这类事关重大的服务合同中价格不是首要因素，反映服务商能力的｜
｜｜品牌、口碑、经验和资质等更为运营商所重视。一旦服务商与运营商｜
｜｜进行合作，则容易形成长期的合作关系。成功的第三方技术服务提供｜
｜｜商由此掌握了特许经营权。目前，福建移动和福建电信是国脉科技的｜
｜｜电信网络技术服务业务的主要客户。2005年，公司在福建省电信设备｜
｜｜系统维护市场的占有率为4.7%，未来在福建省的市场占有率有继续扩｜
｜｜大的空间。开拓福建省外的电信设备维护市场是公司发展的另一个方｜
｜｜向。｜
｜｜　　2007年5月9日国脉科技公告与美国Juniper网络公司签订框架协｜
｜｜议，将为Juniper网络公司提供其数据业务在中国的全面服务，包括｜
｜｜在中国大陆境内销售美国Juniper网络公司全线产品，并提供上述所｜
｜｜有产品的方案集成服务、产品保修服务和运维支持服务。第三方技术｜
｜｜服务提供商还能为设备厂商带来价值，通过外包服务帮助规模较小的｜
｜｜国际设备厂商在中国国内建立牢固的业务基础（产品保修和运维支持｜
｜｜）并提高其营运效率。第三方技术服务提供商和设备厂商之间的紧密｜
｜｜战略联盟亦是一种特许经营权。｜
｜｜　　2003年至2006年，国脉科技的收入年均增长14.7%，营业利润年｜
｜｜均增长17.1%。营业利润增长速度高于收入增长速度的原因在于电信｜
｜｜设备系统维护业务的收入增长速度（年均增长39.3%）高于系统集成｜
｜｜业务（年均增长4.0%）。2006年电信设备系统维护业务的毛利率达到｜
｜｜80.6%。｜
｜｜　　我们预计国脉科技07、08和09年的每股盈利分别为0.84、1.34和｜
｜｜1.71元。｜
｜｜　　2007年4月30日的07年市盈率为60倍。公司独特的第三方技术服｜
｜｜务商的模式和未来几年快速成长态势值得投资者关注。｜
｜｜　宝信软件｜
｜｜　　宝信软件以宝钢集团原有的三家从事信息与自动化技术的子公司｜
｜｜为基础组建而成。2001年借壳上市后，公司的业务还向宝钢以外的钢｜
｜｜铁企业、其他流程制造行业以及城市现代服务业拓展。目前公司的业｜
｜｜务形态包括以项目形式的软件开发（包含硬件），运营维护服务，IT｜
｜｜分销性质的系统集成以及工程设计。2006年宝信软件的收入为15.2亿｜
｜｜元，其中软件开发和服务外包的比重分别为58.9%和10.1%。｜
｜｜　　钢铁生产属于流程制造，产品制造过程稳定程度较低、复杂程度｜
｜｜较高。信息化可以帮助钢铁企业提高产品质量、降低成本和更加敏捷｜
｜｜地满足客户需求。钢铁企业的信息化内容涵盖生产过程控制系统、制｜
｜｜造执行系统、企业资源管理系统以及决策支持系统等，涉及很多钢铁｜
｜｜行业专业知识、理论和实践。因此某个大型钢铁企业的IT部门独立出｜
｜｜来，承接本行业内其他企业的信息化项目似乎在全球范围内具有普遍｜
｜｜性。｜
｜｜　　宝信软件的学习曲线与国内其他软件上市公司不同。它是一家典｜
｜｜型的软件服务企业，（致力于）面向钢铁生产全过程。它的市场需求｜
｜｜确定—宝钢以及钢铁行业其他企业的信息化市场，知识积累的专业化｜
｜｜程度高—钢铁和流程制造行业，对综合能力的要求高—包括自动化控｜
｜｜制、制造执行、企业资源管理、决策支持以及软、硬件运营维护。宝｜
｜｜信软件在专业化的细分市场中赢得生存空间，自2001年借壳上市后每｜
｜｜年的收入和利润都保持增长。｜
｜｜　　表20显示宝信软件未来的发展方向在宝钢的业务和宝钢对行业整｜
｜｜合、钢铁行业的其他企业，在自动化、信息化和IT服务上与钢铁行业｜
｜｜相似的其他流程制造业等。｜
｜｜　　宝钢的自动化和信息化水平在国内钢铁行业处于领先地位，而且｜
｜｜宝钢在行业整合中处于强势地位，因此在未来业务发展中宝信软件的｜
｜｜可替代性低。宝信软件的特许经营权的局限性与远光软件相似，狭窄｜
｜｜的应用领域使它的价值相对较低。｜
｜｜　　从2001年至2005年宝信软件的收入年均增长30.9%，营业利润年｜
｜｜均增长15.0%。以服务为主的业务结构比较难于出现递增回报，没有｜
｜｜表现出递增回报的另一个原因是2002年至2004年附加值低的系统集成｜
｜｜业务的收入增长很快。在2006年年报中宝信软件提出要“优化产品—｜
｜｜工程—服务链换结构……从基于机会增长为主的发展模式转变为基于｜
｜｜战略增长的发展模式”。从追求规模到找到明确的发展战略和发展模｜
｜｜式，我们认为宝信软件已经成为一个业务健壮的公司。未来公司将着｜
｜｜重于提高可复用的软件产品和运营维护服务在收入中的比重，它们的｜
｜｜边际利润率比较高（2006年服务的毛利率为36.5%，包含硬件的软件｜
｜｜开发的毛利率为26.2%，公司整体毛利率为24.4%）。未来公司的利润｜
｜｜率将会提高。｜
｜｜　　2007年5月15日，公司公告其实际控制人宝钢集团正在讨论技术｜
｜｜产业发展规划，但尚未有任何实质性决策。我们认为将自动化、信息｜
｜｜化工作和IT服务外包给宝信软件是宝钢集团的既定方针，未来非常有｜
｜｜可能出现宝信软件和宝钢集团之间的资本运作。｜
｜｜　　不考虑未来可能出现的资本运作，我们预计宝信软件07、08和09｜
｜｜年的每股盈利分别为0.36、0.39和0.52元。2007年4月30日的07年市｜
｜｜盈率为58倍。在整合预期下投资者可以关注公司的投资价值，维持A｜
｜｜股“中性”、B股“增持”的投资评级。｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜主题｜★计算机业投资报告:高成长与高估值仍将｜文章日期｜2007-06-05｜
｜｜并存中性评级｜｜｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜内容｜投资要点｜
｜｜　　行业整体仍将保持快速成长。2006年信息产业总产值和增加值对｜
｜｜GDP的比例分别为22.7%和5.25%，远低于欧美等发达国家；企业信息｜
｜｜化程度仍然偏低，多数中小企业IT配套落后；软件产业占比偏低，仅｜
｜｜10%左右，而国际的平均水平约在二分之一。整体看来我国计算机产｜
｜｜业的需求和生产仍处于发展的初级阶段，成长空间依然巨大。｜
｜｜　　全球分工深化主导下的世界IT发展趋势。在欧美等强国主导下，｜
｜｜全球IT产业主要向两个方向发展，一是产业从欧美等发达国家转向低｜
｜｜成本地区，二是产业层次从以硬件为导向逐渐向以软件和服务为主导｜
｜｜的方向转变。符合趋势的公司将在IT全球化的潮流中获得迅速壮大的｜
｜｜机遇。这一趋势下直接收益的主要行业为软件离岸外包，代表公司为｜
｜｜东软股份。｜
｜｜　　信息化加速推动IT投资。大型国有企业、金融、电信等行业的信｜
｜｜息化需求旺盛，相关硬软件服务提供商和管理软件商的增长预期有所｜
｜｜加强。而3G在年内的启动，也将直接拉动电信运营商对于信息集成服｜
｜｜务的需求。｜
｜｜　　这一投资主题下的主要受益公司为用友软件和华胜天成。｜
｜｜　　计算机行业是技术进步的动力源之一。行业自身不断进行的技术｜
｜｜革命为其他行业的效率提升和管理进步提供了最大可能性。在当前我｜
｜｜国要素禀赋结构下，通过技术的有效应用为客户创造价值，为社会创｜
｜｜造外部正效应的公司，理应得到更广泛的认同并继续同时享有高成长｜
｜｜和高估值。｜
｜｜　　行业目前整体估值合理，评级“中性”。我们认同市场对于行业｜
｜｜优势企业未来几年内超越市场平均快速增长的预期，考虑到目前主流｜
｜｜公司的PEG均超过1，按照08年EPS的P/E估值水平均在30-40之间，因｜
｜｜而给予行业整体“中性”的投资评级，并建议投资者关注质地变革之｜
｜｜后可能给予市场惊喜的公司，如东软股份等。｜
｜｜　　计算机行业的现在和未来信息产业对经济贡献不断加强近年来我｜
｜｜国电子信息产业保持稳定增长，“十五”期间电子信息产业收入由60｜
｜｜70亿元增长到3.84万亿元，工业增加值由1330亿元增长到9011亿元，｜
｜｜占GDP比重由1.6%增加到4.94%；出口额由550亿美元增长到2680亿美｜
｜｜元，占全国出口总额的35%；电子信息产品制造业规模居全球第二。｜
｜｜　　2007年一季度全行业表现则延续了2006年的增长态势，全行业主｜
｜｜营收入9653亿，增长16.6％，软件业967亿，同比增速达到26.9％，｜
｜｜高于去年22.9％的水平并大大超越了制造业15.6％的增长速度。｜
｜｜　　信息产业的发展对于国民经济的贡献有目共睹｜
｜｜　　1．2006年我国信息产业占全国工业增加值的比重超过10%，对其｜
｜｜增长的贡献率达到15%以上；2．全行业在全国外贸出口中的比重比上｜
｜｜年提高了2.3个百分点，对其增长的贡献率接近50%；3．高新技术产｜
｜｜品出口中的比重超过90%；4．全年规模以上电子信息产业就业人数达｜
｜｜到724万人，比上年增加了85万人，占全国新增就业人数的10%以上。｜
｜｜　　仍处于产业发展的初级阶段信息产业规模占GDP比重仍低根据信｜
｜｜息产业部的数据，我国2006年信息产业增加值占GDP的比重为达到5.2｜
｜｜5%，比上年上升了0.31个百分点，发达国家信息产业的这一比例多在｜
｜｜8％以上；从行业总产值来看，我国信息产业总产值占GDP的比重约在｜
｜｜22.7%左右，而发达国家早在1955年其信息产业就已经占到GDP的25%｜
｜｜，1965年到33%左右，1985年已占国民生产总值的一半，而现在这一｜
｜｜比例达到70％以上。｜
｜｜　　信息化程度仍不发达，尤其是中小企业，截止到2006年10月底，｜
｜｜我国中小企业数已达到4200多万户，占全国企业总数的99.8%。但其｜
｜｜中近68%还没有计算机，真正建立独立网站的企业只有37%。大型国有｜
｜｜垄断部门的信息化需求增长迅速，但高质量高难度的信息服务例如金｜
｜｜融系统、大型分布式制造业信息管理，仍把持在IBM等国外巨头手中｜
｜｜。｜
｜｜　　硬软件结构比例并不协调同时，软件产业的规模在信息产业内部｜
｜｜的占比也严重偏低，仅占10%左右，国际的平均水平约在二分之一。｜
｜｜软件产业总体规模偏低的主要原因在于｜
｜｜　　1．软件与硬件的融合发展水平不高，特别是基于整机制造业的｜
｜｜嵌入式软件发展空间亟待新的拓展；2．软件外包能力仍需增强，特｜
｜｜别是承接国内跨国公司以及传统行业的服务外包水平不高，影响了产｜
｜｜业规模的扩张。｜
｜｜　　令人欣慰的是，这一状况正在逐渐得到修正，主要表现为软件增｜
｜｜长要快于行业平均增长速度｜
｜｜　　决定产业发展的力量经济全球化带来的分工深化和传统的制造业｜
｜｜一样，全球IT产业也正在经历一场持久而剧烈的变革。这场变革有两｜
｜｜个方向，一个是产业空间转移，主要是从欧美等传统发达国家转向低｜
｜｜成本地区，如印度、中国；其中印度是抓住机遇成为软件产业重心的｜
｜｜典范。而另一个方向则是产业层次的跃升，主要是从以硬件为导向向｜
｜｜以软件和服务为主导的方向转变。这种趋势以IBM等传统IT硬件巨头｜
｜｜逐渐削减甚至剥离硬件业务为主导力量、上世纪90年代，IBM是一个｜
｜｜以PC、服务器等硬件制造销售为主业的设备商，硬件销售占其收入大｜
｜｜半，90年代中期，IBM正式开始其“软件十年”的业务转型｜
｜｜　　经过多年的产业结构变革，目前的IBM和HP两大多年竞争对手互｜
｜｜相竞争的标尺，已经从原先的硬件产品销售竞争，掉头转向竭尽全力｜
｜｜降低硬件产品销售在收入中的比例。两家都曾经以硬件为主的IT巨头｜
｜｜公司这种大转型，直接造成了全球范围内IT产业的再分工。｜
｜｜　　1．硬件生产商将工厂大规模迁移到低成本国家后，带来了硬件｜
｜｜价格的大幅下降和迅速革新，同时也造就了软件行业的高速增长，而｜
｜｜客户在硬件成本降低之后，有了更多的IT预算可以投入到购买软件和｜
｜｜服务上。｜
｜｜　　2．IT基础服务大规模迁移到印度等国家后，相应地造成了全球I｜
｜｜T服务价格的下降，这使企业们有了更多的预算购买高端的咨询服务｜
｜｜，成本竞争逐渐转向附加值竞争。｜
｜｜　　我们认为，在IT业全球分工的趋势下，有能力获得宝贵发展的机｜
｜｜遇并成长为真正伟大企业的国内公司，应具备如下特征在全球IT业｜
｜｜以成本为导向的转移大潮中积累了相当优势，专注于现有业务并取得｜
｜｜了较高的市场份额；从硬件制造商向软件和服务提供商转型的潮流中｜
｜｜，已成为或即将承担先行者的角色。我国信息化进程加速信息产业部｜
｜｜在“十一五”信息产业规划中明确提出了“大力提升信息化建设”的｜
｜｜目标，其具体措施为｜
｜｜　　1．增强信息化装备的供给能力，面向国民经济和社会信息化的｜
｜｜重大需求和重大系统工程建设任务，积极开发新技术和新产品，提供｜
｜｜系统解决方案，增强网络基础设施，提高软硬件产品配套能力。｜
｜｜　　2．优先支持农村信息化建设。从政策导向和资金扶持上优先支｜
｜｜持农村信息化建设。采用多种接入手段，提高农村网络覆盖率。推广｜
｜｜信息技术在农业生产、农业科技、农产品加工以及流通领域的应用，｜
｜｜鼓励开发适应农村需要的通信和消费电子产品，为农业信息化服务。｜
｜｜　　3．加快信息技术推广应用。在金融、物流、公共服务等领域推｜
｜｜广信息技术应用。加快文化、出版、广播影视等领域的内容数字化进｜
｜｜程。促进国民经济和社会各领域信息化的快速发展。｜
｜｜　　4．强化信息化基础工作。加大电子签名推广应用力度，制定相｜
｜｜应法规和标准，建立安全认证体系。完善信息系统工程管理制度，保｜
｜｜障信息化工程安全和质量。｜
｜｜　　同时，针对软件硬件发展不均衡的现状，信息产业部制定的《软｜
｜｜件与信息服务业十一五专项规划》也提出了未来五年我国软件与信｜
｜｜息服务业的发展目标国内市场销售额以30%左右的速度持续增长，｜
｜｜到2010年突破10000亿元，其中国产软件和信息服务占国内市场份额6｜
｜｜5%以上；出口额以28%左右的速度持续增长，到2010年达到125亿美元｜
｜｜；形成10-15个软件年销售额超过100亿元、40-50个销售额超过50亿｜
｜｜元的软件骨干企业。｜
｜｜　　根据规划，政府的推动手动将主要通过市场准入、研发投入、工｜
｜｜程带动、政府采购、标准制定、投融资支持等综合措施，建立以企业｜
｜｜为主体的自主创新体系，促使资金、人才、市场向优势骨干企业倾斜｜
｜｜，形成一批拥有自主知识产权和知名品牌、国际竞争力较强的优势企｜
｜｜业。｜
｜｜　　根据我们对于规划的解读，我们认为国家对产业的支持将直接转｜
｜｜化为对于板块内公司的盈利能力，针对金融企业、公共服务行业以及｜
｜｜国有大型企业提供信息化服务的厂商，其产品和服务的销售规模将在｜
｜｜产业结构调整的大背景下继续获得高速增长。｜
｜｜　　如火如荼的外包产业我国将成为全球软件制造中心所谓软件外包｜
｜｜，是指发包公司将其部分软件项目通过外包的形式交给本企业之外的｜
｜｜接包服务商开发，以达到提高规模效率、降低成本的目的。由于软件｜
｜｜开发成本中70%是人力资源成本，降低人力资源成本将有效地降低IT｜
｜｜开发的成本，这是目前全球软件外包业迅速发展的最主要原因。｜
｜｜　　近年来，全球软件外包迅速发展，2006年规模达到500亿美元，｜
｜｜预计未来几年将以超过20%的复合增长率继续发展，但就目前而言，｜
｜｜中国软件外包产业规模仅有不到14亿美元，占比甚低。｜
｜｜　　我国的软件外包行业进入飞速发展时期，近几年增速高达50%。｜
｜｜根据IDC的预测，2006年至2011年，我国软件离岸外包业务年均复合｜
｜｜增长率将达到37.9%，预计2010年规模超过50亿美元。｜
｜｜　　业务额迅速的增长将扩大中国在全球外包中的市场份额，根据Ga｜
｜｜rtner的预测，2009年中国占全球IT离岸服务的市场份额将上升到25%｜
｜｜。｜
｜｜　　同时，与国内软件市场的普遍状况相比，软件外包的利润率也更｜
｜｜为可观。｜
｜｜　　国内行业应用软件的利润通常在10%以内，并且受政策影响波动｜
｜｜很大，而软件外包业务利润率则通常在20%-30%。｜
｜｜　　外部条件日益完备软件产业初具规模我国软件产业起步较晚，始｜
｜｜于上世纪80年代，其时软件开发更多依赖的是手工作坊式的开发方法｜
｜｜；到了90年代，以构建技术为主要研究方向，国内逐渐建立较为完备｜
｜｜的软件工程研究环境；2000年以来，软件企业开始尝试工业化生产技｜
｜｜术，发展速度明显加快，与国际差距明显缩小。目前，我国获得CMM5｜
｜｜级别评估的有38家软件企业，另有23家企业获得了CMM4级别评估。｜
｜｜　　2006年我国软件市场销售总额达到4800亿元，同比增长23%，是｜
｜｜同期GDP增速的2倍多；电子信息产业电子销售收入是4.75万亿人民币｜
｜｜，软件占到其中的10%。出口与外包服务达到60亿美元，软件从业人｜
｜｜员达到129万人。｜
｜｜　　探寻软件产业高速发展的主要原因，一方面，低成本依旧是我国｜
｜｜的优势之一，并且在IT技术方面的人才较多；另一方面，我国信息产｜
｜｜业市场内需巨大，产品开发的本地化更易于满足服务和应用的本地化｜
｜｜。｜
｜｜　　低廉的劳动力成本同软件大国印度相比，我国软件行业的人力成｜
｜｜本优势较为明显，目前我国软件人才的平均工资水平仅相当于印度同｜
｜｜类人员的40％。而目前印度软件人才的薪资正以年均15％的水平增长｜
｜｜，很快就将达到欧美发达国家的工资水平。因此，未来很长一段时间｜
｜｜我国软件行业的人力成本仍将保持较强的优势。｜
｜｜　　同时，就业的竞争压力使得软件行业人才的结构性失衡有望通过｜
｜｜市场需求得到纠正。目前我国每年大学毕业的工学学生超过200万，｜
｜｜激烈的就业竞争将使得原先对于软件蓝领的观念障碍得到消除，结构｜
｜｜性供给的调整将产生大量受过良好高等教育的人才成为软件外包产业｜
｜｜的后备军。｜
｜｜　　我国软件外包业仍处于幼年规模企业欠缺信息产业部的统计资料｜
｜｜显示，2006年，我国软件企业数量达到12400家，但规模最大的前10｜
｜｜家企业软件收入不足100亿美元，与国际软件企业相比差距很大。前｜
｜｜十名软件离岸外包厂商的市场份额之和只有25%左右。而在印度，规｜
｜｜模较大的软件外包公司通常有上万人，中国企业在人员规模上则普遍｜
｜｜偏小。｜
｜｜　　“软件蓝领”需要认同长期以来，我国软件产业一直把发展自己｜
｜｜品牌的软件作为企业的发展方向，软件企业的经营者在意识中比较看｜
｜｜轻外包业务，认为其代工性质的业务有损企业的发展形象。目前我国｜
｜｜软件企业已经改变了对软件外包产业的态度，越来越多的软件公司将｜
｜｜发展软件外包业务作为未来公司发展的重点方向。｜
｜｜　　产业链地位亟待提高全球对我国的发包规模迅速扩大，部分自主｜
｜｜品牌软件产品进入国际市场，并形成了一定竞争优势。但目前在国际｜
｜｜市场，我国软件产品和服务基本处于产业链低端，企业承接外包项目｜
｜｜的层次及利润与国外知名企业相比都存在很大的差距。从事的业务基｜
｜｜本以较为底层的编码和测试为主，尚未占据更高层次。｜
｜｜　　软件外包业展望与预测对日外包增长明确日本一直是我国离岸软｜
｜｜件外包的最大客户，同时中国软件企业也是日本离岸软件外包的最大｜
｜｜接包方，双方比例均约在60%左右。其中，大连是中国承接日本软件｜
｜｜外包业务最集中的城市。2006年，大连的软件出口额超过4.5亿美元｜
｜｜，其中出口日本占比80％。｜
｜｜　　欧美外包市场启动从全球软件外包市场，日韩市场其实规模甚小｜
｜｜，仅占不到10%，而美国一国就占到了50%-60%。但目前欧美外包的大｜
｜｜约70%的项目还是交给了印度公司，并造就了印度软件的高速增长。｜
｜｜根据印度软件行业协会年度报告，印度2005-2006财年软件出口236亿｜
｜｜美元，同比增长33%;其中，离岸外包63亿美元，同比增长37%，其中｜
｜｜约70%来自于欧美市场。｜
｜｜　　近年来，欧美对我国的发包规模迅速扩大，2005年年美国发包规｜
｜｜模同比增长100%，而欧洲发包规模增长85.7%。预计在2010年，美国｜
｜｜的软件离岸外包花费将达到600亿美元。跨国公司出于自身经济安全｜
｜｜和分散风险考虑，通常并不希望把软件的外包市场都集聚在一个地方｜
｜｜。我们认为中国将至少应获得美国软件外包30%的市场份额也即180亿｜
｜｜美元的水平，相当于目前中国软件外包规模的12倍之巨。｜
｜｜　　管理软件需求旺盛庞大的中小企业市场根据有关预测，到2007年｜
｜｜，中小企业市场在中国IT市场消费总额中的比例将达到51.7%，这是｜
｜｜因为中小企业在迎来市场机遇的同时，也面临着更加复杂的生存环境｜
｜｜。相比之下，远高于国有垄断企业的生存压力和提高效率的急迫性，｜
｜｜使得越来越多的中小企业都渴望使用信息化手段来帮助他们规范企业｜
｜｜的管理，提升核心竞争力。｜
｜｜　　根据赛迪顾问预测，2007年中小企业IT投资整体规模将达到1712｜
｜｜.59亿元，预计到2009年市场规模将达到2360.42亿元，复合增长率为｜
｜｜17.6%，在细分市场中信息服务的增长速度较高。预计硬件投资规模｜
｜｜复合增长率超过16.5%；软件复合增长率接近18%，在细分市场中中间｜
｜｜软件的增长速度最快；信息服务投资复合增长率超过20%，细分市场｜
｜｜中网络服务的增长速度最快。｜
｜｜　　从趋势来看，中小企业管理软件市场的发展越来越向产品定制化｜
｜｜的方向发展。管理软件需求正在从产品购买模式向整体解决方案购买｜
｜｜模式过渡，中小企业更需要适合其业务发展的功能比较细分、价格比｜
｜｜较适中的解决方案，如项目管理系统、工程管理系统、协同办公系统｜
｜｜等等。｜
｜｜　　“降低流程成本”、“增强管理层对公司业务的控制力”和“提｜
｜｜高业务处理效率”是推动中小企业用户信息化投资的最主要的三个驱｜
｜｜动因素。除此以外，合作伙伴和客户的信息化配套要求也起到了一定｜
｜｜的助推作用，这一点在为大企业作配套的中小企业中表现尤为突出。｜
｜｜　　高端客户群逐渐形成通常而言的高端客户是一个较为笼统的概念｜
｜｜，具体说来管理软件的高端客户大致分为以下几类客户｜
｜｜　　1．盈利状况良好，在IT系统上有较强的投资的能力；2．企业业｜
｜｜务流程信息化比例较高；3．信息流的管理已成为企业核心竞争力，｜
｜｜并直接体现于盈利能力的。｜
｜｜　　其中第一类是我国目前管理软件消费的主力军，主要包括电力、｜
｜｜烟草、能源、电信等行业的垄断型企业，第二类主要是制造类企业如｜
｜｜钢铁，以及金融业；第三类主要为商业零售、物流等企业。｜
｜｜　　目前我国本土ERP厂商的高端客户市场也主要集中于第一类，大｜
｜｜规模分布式制造企业的ERP由于其流程复杂，对于工业经验积累要求｜
｜｜较高，而金融业对于系统的可靠性要求极高，这部分市场仍集中于SA｜
｜｜P、IBM等少数国外大厂商。｜
｜｜　　行业技术进步影响分析信息产业是技术进步的推动者从技术进步｜
｜｜的角度来说，信息产业是一个不断发生技术革命的行业，同时也是推｜
｜｜动其他行业进步的动力所在。以电子行业著名的“摩尔定律”为例，｜
｜｜强大的竞争压力催促着信息技术本身持续而快速地创新和进步。｜
｜｜　　信息技术每一步的变革，都伴随着对业务推动力的提高。技术的｜
｜｜不断发展和演变，日益显示出业务与技术不断融合的趋势。之所以称｜
｜｜现在为“信息时代”，正是因为信息技术对于生产和生活的各个方面｜
｜｜具有举足轻重的影响力。｜
｜｜　　区分“发明”与“创新”对于IT产业而言，应将“技术进步”大｜
｜｜致区分为“发明”和“创新”，其主要判别标准是“发明”主要侧｜
｜｜重于利用科研方法寻找新的物品、新的设备或者新的理论，但其成果｜
｜｜不一直接体现为应用价值；而创新则主要在于寻求新的方法以求将新｜
｜｜科技新发明得以应用，直接为其他行业或者自身创造附加值并直接体｜
｜｜现为利润的增长或者效率的提高。｜
｜｜　　一般而言，一项技术进步从“发明”走向“创新”需要经过如下｜
｜｜的Moore技术生命周期｜
｜｜　　技术进步引导需求，技术进步依赖于需求。以ERP的发展历程为｜
｜｜例，从一开始的物料需求计划（MRP），到制造资源计划（MRPII），｜
｜｜以及到今天的企业资源计划（ERP），软件系统的内涵和外延不断扩｜
｜｜展。从企业管理软件系统发展历程来看，随着软件系统的发展，系统｜
｜｜对企业资源管理涉及的广度和深度在不断地扩展，而ERP软件的发展｜
｜｜，正是不断新技术迎合了企业效率提高的需要，从而获得其自身成长｜
｜｜空间的结果。｜
｜｜　　什么样的IT企业将获认可对于高新企业而言，传统观念一度将技｜
｜｜术的“新”和“尖”直接与公司投资价值划等号；美国IT泡沫结束之｜
｜｜后这种观念逐渐不再受到认可，市场和资本逐渐认识到，高新企业的｜
｜｜价值所在，仍然在于能为其客户提供多大价值，而非自身掌握的技术｜
｜｜多么阳春白雪、高不可攀，而这样一点在要素禀赋仍偏重于劳动力成｜
｜｜本优势的中国则尤为明显。｜
｜｜　　从2006年全球主要国家在R&D研发费用上的投入及其占GDP的比重｜
｜｜可以看出，我国无论从绝对值或者占比都远远低于西方发达国家｜
｜｜　　从各国的R&D指出费用的支出类型分类比较同样可以看出，我国｜
｜｜目前用于对现有技术试验改良的比重已超过表中所列国家，这一结果｜
｜｜大致符合我国目前要素禀赋结构。而从全球各国的发展历程来看，从｜
｜｜工艺改进的经验积累，到应用创新为全社会创造正效应并实现自我价｜
｜｜值，再到深入先进的基础科学研究，这个“厚积薄发”的渐进式改变｜
｜｜无法逾越。｜
｜｜　　目前我国对于试验改良环节上的比例已经很高，继续追加比例的｜
｜｜空间已经不大，产业投资理所当然地应转向应用创新型公司。我们认｜
｜｜为作为技术革新动力的最大来源之一，判断计算机行业公司的投资价｜
｜｜值时，应着重评价其通过业务模式和应用创新为客户提供新附加值的｜
｜｜能力，简单来说，能将技术的变革迅速转化为应用，并为客户创造价｜
｜｜值，对全社会经济发展提供外部正效应的公司，必将被市场所认可并｜
｜｜获得长足发展的空间。｜
｜｜　　资本市场对行业的贡献股权激励是IT企业通行做法IT企业的一个｜
｜｜重要特点是，人力资源成本构成企业的最重要的运营成本，而且是企｜
｜｜业价值的关键驱动因素。IT企业争相提升对员工的激励水平，以吸引｜
｜｜和挽留人才，其最频繁使用的手段之一就是股权激励(如员工与经营｜
｜｜者持股、MBO或股票期权等)。｜
｜｜　　目前行业中业已实行了股权激励的上市公司有用友软件、同方｜
｜｜股份等，我们认为未来更多的上市公司进行股权激励的可能性非常大｜
｜｜。如华胜天成、东软股份等。｜
｜｜　　分享投资收益对板块内十余家上市公司的投资收益统计表明，大｜
｜｜多数上市公司的投资收益在2006年报告期内得到了明显的增长。｜
｜｜　　资本市场融资推动行业加速发展国家发改委于2007年5月14日下｜
｜｜发了《高技术产业发展“十一五”规划的通知》，其主要内容有｜
｜｜　　1．要求支持有条件的高技术企业在国内主板和中小企业板上市｜
｜｜；2．大力推进中小企业板制度创新，缩短公开上市辅导期，简化核｜
｜｜准程序，加快中小高技术企业上市进程；3．适时推出创业板；4．逐｜
｜｜步允许具备条件的高技术企业进入证券公司股份代办转让系统进行股｜
｜｜份转让；5．扶持发展区域性产权交易市场，拓宽创业风险投资退出｜
｜｜渠道6．支持符合条件的高技术企业发行公司债券。｜
｜｜　　至此，几乎所有融资渠道都向高技术产业放开，这对于我国高新｜
｜｜技术产业的发展有着极其深远的意义｜
｜｜　　1．高新技术产业通常需要前期大量的资金投入，即使在技术成｜
｜｜熟之后也往往需要相当长的市场培育期，资本的力量无疑将有力支撑｜
｜｜创新企业在这个阶段的生命力；2．目前我国IT企业普遍存在市场区｜
｜｜域化严重、集中度不够的问题，以软件外包业为例，市场份额第一份｜
｜｜额的东软股份其市场占有率仅有7%，从长远来看并不利于行业整体做｜
｜｜大做强，借助资本市场将使得快速的兼并收购扩大市场版图成为可能｜
｜｜；3．相对于美国等发达国际的技术创新诱导体制而言，我国的高新｜
｜｜技术投资的退出机制一直存在障碍，在资本市场的发展下形成一个完｜
｜｜备安全的退出通道，无疑将鼓励更多的资本和技术投入到产业创新。｜
｜｜　　高增长和高估值下的选择计算机行业的投资思路根据上文的总结｜
｜｜，主导我国IT产业走向的最主要趋势有二，第一在于全球分工的不断｜
｜｜深化，全球的IT制造向中国等低成本国家转移仍是大势所趋，在总规｜
｜｜模的量不断增长的同时，其结构也在发生变化，软件和服务的比例正｜
｜｜逐渐上升。上市公司中从这种潮流中直接受益的公司是东软股份和浙｜
｜｜大网新等软件外包企业，其中东软股份在外包行业中的龙头地位业已｜
｜｜确立，在整体吸收合并上市后，我们认为其将带来一定的协同效应并｜
｜｜长期看好其发展；推动我国IT产业发展的另外一个重要因素在于我国｜
｜｜信息化程度的不断提高，在政策的明确支持以及自身的切实需要下，｜
｜｜金融、电信、能源、政府部门等规模庞大、IT预算也较为充裕的客户｜
｜｜在IT上的投资将不断扩大市场容量，成为信息服务提供商的利润的重｜
｜｜要来源；同时处于激烈竞争下的中小企业，也希望通过自身的信息化｜
｜｜来提高效率、降低成本。我们看好用友软件和华胜天成未来的成长，｜
｜｜并认为其将完全有能力成为比肩世界巨头的IT信息服务企业。估值和｜
｜｜投资评级根据上文的分析总结，我们认为在内生力量和政策扶持内外｜
｜｜合力的作用下，电子信息产业的增长势头仍然强于整体经济，行业内｜
｜｜龙头企业的利润增长将明显高于行业增长，因而也必将高于上市公司｜
｜｜的整体平均水平计算机行业通常采用PE以及DCF估值，在PE估值体系｜
｜｜下，目前计算机板块公司的PE普遍处于高位。大多数公司按照08年业｜
｜｜绩预测为基准的P/E估值分布在35-45之间。我们认同计算机行业优质｜
｜｜公司的高增长预期，但同时也必须看到目前的估值水平与行业基本面｜
｜｜基本相符，因而给予计算机行业“中性”的投资评级。｜
｜｜　　同时，我们着重提出应保持对行业内已显示出其独有特质的公司｜
｜｜的关注，在政策、行业趋势的加速以及其他特殊事件，可能使公司业｜
｜｜绩发生超出预期实现更高增长的情况下，我们将相应调整公司的投资｜
｜｜评级。｜
└────┴──────────────────────────────┘
┌────┬───────────────────┬────┬─────┐
｜主题｜计算机:软件需求增长较快买入1只龙头股｜文章日期｜2007-05-31｜
├────┼───────────────────┴────┴─────┤
｜内容｜　　行业仍保持较快增长，服务收入增长信息产业部最新数据表明｜
｜｜，07年1-4月软件与服务市场继续保持快速增长的态势。结构上看，｜
｜｜软件产品所占比重有略有下降。软件服务增长较快，同比增长36.1％｜
｜｜；是软件产业中增长最快的部分，增速较去年明显加快。｜
｜｜　　一季度ERP市场销售收入增长放缓，国内厂商的营销模式正发生｜
｜｜改变据易观国际最新数据，一季度ERP市场销售收入增长放缓；市｜
｜｜场竞争格局基本稳定；国内厂商在中低端市场继续保持优势的同时，｜
｜｜在高端市场也取得了突破；营销模式上，国内厂商开始重视分销渠道｜
｜｜和伙伴关系的建设。｜
｜｜　　应用软件行业并购增加，整合趋势明显5月9日，全球最大的ER｜
｜｜P厂商SAP宣布收购美国企业管理软件厂商OutlookSoft。近期国际应｜
｜｜用软件行业并购事件日益增多，行业整合趋势明显。经过整合，市场｜
｜｜集中度日趋提高，行业竞争格局也将越来越稳定。｜
｜｜　　资本市场的发展促进证券业IT需求的增长2006年随着证券市场｜
｜｜的复苏，国内证券业的IT投资也有望一改连续4年下降局面，迎来恢｜
｜｜复性增长。从长期看，资本市场发展过程中的制度变革和金融创新必｜
｜｜然带来大量IT投资需求，促进证券业IT投资的增长。｜
｜｜　　重点公司动态｜
｜｜　　用友软件关注新产品和新业务恒生电子与资本市场共同成长｜
｜｜　　行业继续保持较快增长，服务收入增速加快行业保持较快增长根｜
｜｜据信息产业部最新的统计数据。2007年1-4月软件产业实现1435.2亿｜
｜｜元，同比增长28.0%服务收入增速加快，占比继续上升其中软件产品｜
｜｜所占比重有略有下降。1-4月，全行业累计完成软件产品收入827.9亿｜
｜｜元，同比增长25.7%，略低于软件业平均增速。｜
｜｜　　软件服务增长较快。1-4月，软件技术服务实现收入223亿元，同｜
｜｜比增长36.1％；是软件产业中增长最快的部分，增速较去年明显加快｜
｜｜；系统集成349亿元，同比增长27.7％。｜
｜｜　　事件5月9日，全球最大的ERP厂商SAP宣布，收购美国企业管理｜
｜｜软件厂商OutlookSoft。而在此之前，竞争对手甲骨文刚刚宣布完成｜
｜｜对Hyperion公司的并购。Hyperion某些产品的覆盖范围与OutlookSof｜
｜｜t产品重合。在过去的两年中，甲骨文先后利用250亿美元收购了30家｜
｜｜不同类型的企业。｜
｜｜　　国际范围内，应用软件行业趋于整合据IDC公司最新研究表明，｜
｜｜在2004年到2006年之间，应用软件行业一共发生了550次企业并购交｜
｜｜易，交易总价值达到了740亿美元；行业整合的趋势十分明显，整合｜
｜｜形成了一些类似SAP和ORCALE的巨头，同时也在一些细分市场上形成｜
｜｜了一些龙头企业。经过整合，市场集中度日趋提高，竞争格局也将越｜
｜｜来越稳定。｜
｜｜　　国内厂商通过并购对渠道资源的争夺日趋激烈国内软件厂商主要｜
｜｜定位于中小企业市场，而开拓中小企业市场有其特殊性｜
｜｜　　直销的成本过高，渠道的重要性由此凸显出来。为了尽快获取渠｜
｜｜道资源、以及拥有优质渠道的小型厂商，国内外领先的管理软件企业｜
｜｜的资本运作日趋活跃。ERP市场竞争格局的新一波动荡，将围绕着争｜
｜｜夺渠道资源而展开，并将加速国内管理软件行业的整合步伐。例如金｜
｜｜蝶收购珠三角最大的制造业ERP厂商--深圳市歌利来，SAP注资东软，｜
｜｜成为东软集团战略投资伙伴。｜
｜｜　　一季度ERP市场销售增长放缓,厂商的营销模式正发生改变一季度｜
｜｜ERP市场销售收入增长放缓根据易观国际近期发布的数据显示，国内E｜
｜｜RP市场一季度整体规模达到10.11亿人民币，比上季度环比下降20.32｜
｜｜%，比去年同期微弱增长1.11%。｜
｜｜　　厂商竞争格局用友份额下降,整体格局基本稳定市场份额上，｜
｜｜根据易观国际数据,07年一季度，用友，SAP，金蝶仍处于该市场的前｜
｜｜3位，它们的市场份额之和为49.2%。三强中,用友的市场份额大幅下｜
｜｜降,金蝶略有上升,SAP的份额基本稳定.用友软件本季度的市场份额由｜
｜｜去年四季度31.6%大幅度下滑至23.80。部分是由于公司的渠道策略改｜
｜｜变有关,公司对中低端产品加大了分销的比例.。｜
｜｜　　国内软件厂商在高端市场有所突破，未来的表现值得期待国内软｜
｜｜件厂商在中低端市场继续保持优势的同时，在高端市场也取得了突破｜
｜｜。｜
｜｜　　其中以用友和金蝶的高端产品表现较好。06年用友的NC系列收入｜
｜｜同比增长17.8%,而金蝶的EAS系列则实现收入增长56%。分析原因我们｜
｜｜认为一方面国内软件企业通过多年的技术积累已经具备了研发高端产｜
｜｜品的实力，另一方面国内大量的高端用户是一些大型国企，国内公司｜
｜｜的优势在于对国企管理的了解。我们认为凭借对国企管理体制和文化｜
｜｜的了解，国内的高端产品随着技术差距的缩小，在国内市场将更具竞｜
｜｜争力。｜
｜｜　　营销模式上，开始重视分销渠道和伙伴关系的建设我们可以发现｜
｜｜，用友和金蝶两家企业的收入增长均有所放缓，而盈利却增长较快。｜
｜｜主要原因是，两家企业均在比重最大的中端业务上加大分销的比重，｜
｜｜这一定程度上影响了收入基数的增长，但提高了盈利水平。国内ERP｜
｜｜软件企业逐渐开始培育专业实施的渠道商，改变以往单一的直销模式｜
｜｜，有助于企业利润水平的提升资本市场的发展促进证券行业IT需求的｜
｜｜增加证券行业IT需求将出现恢复性增长连续4年的国内证券市场的低｜
｜｜迷行情，使得证券公司在IT方面的投资持续下降。｜
｜｜　　证券行业IT投入自2000年达到41亿之后逐年缩减，到2005年中国｜
｜｜证券行业IT投资规模仅为21.74亿元。2006年国内证券市场发生深刻｜
｜｜变化，随着一些制度问题的有效解决，以及国家对资本市场的扶持，｜
｜｜证券市场有望开始复苏。因此在这些背景下我国证券业也有望一改连｜
｜｜续4年的IT投资下降局面，迎来恢复性增长。｜
｜｜　　　资本市场制度变革和金融创新将推动证券行业IT需求的长期增｜
｜｜长国内资本市场的制度变革和金融创新对证券IT投资影响是长期的。｜
｜｜证券行业的软件随着资本市场产品的不断丰富，投资主体的不