国联证券：康美药业 积极扩展标准化产业链

　　目前，康美药业  （600518 ）是国家首批通过GMP认证的三家中药饮片企业之一，并随后通过了GSP认证。公司在产业链建设上具备较强的竞争力。公司除在产业上游与GAP药材种植基地合作外，还积极计划筹建自己的种植基地。同时，公司还积极扩展标准化产业链，积极参与采集、初加工等各环节的标准制定，有望从中药饮片的“领跑者”上升为行业标准制定的“领导者”。

　　积极扩展产业链

　　公司经营模式的核心就是中药物流配送中心。该中心不是一个简单的物流配送的仓储地，而是一个集中交易、集中信息以及集中物流配送管理的综合平台，对公司在全国的中药材交易及物流进行管理，以提高整体的交易及物流效率。其具体的经营模式是：公司中药材贸易业务是通过在中药材产地进行大规模采集收购，就地进行初加工；经加工后的中药材一部分通过物流直接配送给客户，大部分进入公司中药材仓库；进入公司中药材仓库的中药材，一部分通过再加工直接作为公司中药饮片生产的原材料，其他部分库存于公司仓库，待到合适的时机再行销售。因此，公司中药材贸易业务的盈利模式是参与采购、加工、仓储、配送各环节，并从中获取中药材采购与销售的价差收入。

　　未来全国各地的药材种植信息、各市场价格波动信息、各地的需求信息，都将汇集到公司的中药物流配送中心，然后统一安排管理，采取就近原则进行配送和销售。公司计划在成都、上海和北京通过自建或者并购的方式，建设区域性的中药生产基地。这个基地的运作模式将复制公司目前普宁本部的运作模式，通过基地来覆盖区域内的中药材收购、加工、中药饮片生产、中药材贸易和中药物流配送等功能。而接下来的目标，就是全国十七个专业交易市场。公司已经在各市场设立了办事处，及时了解全国各中药材价格的波动变化，同时未来还计划设立销售点，以便于公司的中药材贸易可以顺利展开。最后一个层次，也是我认为最重要的一个层次，就是对全国各地药材产地的原材料控制。目前公司采取的“公司 基地 农户”的模式，同时未来还计划通过自建和并购当地通过GMP认证的中药饮片企业形式来实现就地采购、就地加工、就地销售的模式。

　　公司在需求产业链上，目前主要还是以销售给中医院为主；除此之外，公司还通过健民、一致等医药商业连锁销售中药饮片和名贵中药材。但是随着公司中药材贸易规模的日益扩大，公司计划于今年实施“店中店”计划，并尝试自建中药饮片、中药材、以中药为原材料的个人保健品和健康消费品的专卖店，建立自己的销售渠道。对于前者，我们认为是可行的，毕竟目前已经在连锁药店中取得较好的销售成果。但是对于后者，类似于“屈臣士”的经营模式，我们担心可能由于定位不清晰，以及各地的销售习惯不同遭遇拓展困难。好在公司在推进的速度上十分谨慎，今年只打算在深圳建立一家作为尝试。鉴于公司通过在央视广告的宣传，“康美药坊”品牌已经具有较好的美誉度，我们对于公司的渠道建设和营销推广充满期待。

　　大力推进标准化建设

　　公司能够实现产业链扩张的基础就是对产业链的标准化改造，目前除了GMP、GSP和GAP认证外，公司还积极开展中药饮片炮制工艺标准的制定，有望成为未来的行业标准。同时公司还积极推动行业内中药饮片“小包装”的改革，这不仅有利于改变行业散乱的局面，淘汰无法承受成本提高的中小企业，更重要的是有利于推动公司品牌的推广和行业标准的树立。公司在中药材主产地收购地道中药材并就地进行初加工，通过统一产品品牌、统一质量管理、统一产品等级、统一包装标识、统一储存等确保药材的质量，通过配送中心的统一销售渠道、统一交易价格等进行全产业链标准化运行，最终进入标准化的康美“店中店”和“专卖店” 的终端销售渠道。

　　中长期投资价值渐显

　　我们预测公司2008年的每股收益约为0.34元，2009年约为0.54元，2010年约为0.71元；那么，公司从2008年到2010年这3年复合增长率预计约为60%。单纯从估值的角度来说，我们根据wind发现目前医药行业2008年整体动态市盈率是24.54倍，中药子行业是26.57 倍，而医药流通行业则接近28倍。我们认为，目前医药行业的估值水平已经处于一个较为合理的平台上。我们赋予公司2008年25-28倍的合理市盈率(考虑到整个医药行业的整体估值水平和公司未来三年高速增长)，而2009年至少可以在25倍左右；如果考虑到公司各项目在2009年进展顺利，并且在各地的布局逐步完善，那么公司的估值将会得到明显的溢价。因此，从2008年的角度来说，公司的合理价值在8.5-9.52元左右；而如果做2009年的配置的话，那么公司的合理价格应在13.5左右，甚至更高。虽然从2008年来看，公司的股价似乎没有太大的吸引力，但是我们认为，目前行业的整体估值水平相对于历史平均水平而言，处于一个合理且具有安全边际的位置；考虑到公司的成长性，如果公司的股价继续下跌，就将进入买入区间，因此给予其“强烈推荐”的评级。

股天下推出全新个股论坛   获取更多个股资讯

　　远兴能源  （000683 ）主营甲醇、纯碱和小苏打等业务，随着纯碱和小苏打业务的逐渐置出，公司也将转型为以煤化工、天然气化工及精细化工为主的能源化工企业，成长性正在不断显现。

　　新能源前景广阔

　　当前国际市场原油价格一度飙升至143美元/桶，在影响全球主要股票市场指数的过程中，新能源的战略地位也显得更加举足轻重。由于煤炭价格低于石油，这将使煤化工为产业链起点的相关煤化工企业的盈利能力迅速提升。

　　更重要的是，石油价格高企也使得煤制油、煤制甲醇等产品变得更经济，煤化工产品所拥有的成本比较优势，将使煤化工产品迎来新的产品市场机遇。甲醇是一种重要的基础有机化工产品，主要用来生产甲醛、醋酸、甲基叔丁基醚、甲胺等，此外也可以作为燃料使用。2007年我国甲醇产量为1012万吨，消费量为1104万吨，近5年消费复合增长率约20％左右，但主要集中在化学利用方面，未来巨大的增长机会在于醇醚燃料在全国的推广。目前国内甲醇价格仍在高位运行，持续的高景气也将为公司发展带来难得的发展机遇。

　　甲醇产能持续扩大

　　公司以所持苏尼特碱业股权与控股股东所持博源联化股权进行置换，博源联化主要生产销售甲醇及其下游产品，其100万吨/年天然气制甲醇项目已于去年下半年正式投产，该项目在2008年将真正进入收获期，从而给公司带来更多的利润来源。与此同时，公司还追加投资参与蒙大新能源的增资扩股，出资比例仍为55％。蒙大新能源120万吨/年煤制二甲醚项目2007年初经自治区发改委上报国家发改委。目前该项目一期工程60万吨/年煤制甲醇项目的前期工作正在积极有序地推进。在资金短缺问题解决后，公司将以蒙大新能源基地为平台，立足当地得天独厚的资源优势，打造一个规模经济、技术先进、清洁生产、循环经济特色鲜明、配套设施完善、环境良好的现代化新能源化工基地。

　　产业转型获机构认可

　　考虑到公司产业转型所取得的成效，行业研究员预计公司2008年至2010年每股收益分别为0.62元、0.87元和0.90元，并给予其推荐评级。

　　事件描述：

　　近日我们与诸多机构投资者一起走访了华鲁恒升，就近期大家关注的问题与公司高管作了沟通交流。

　　评论：

　　华鲁恒升是山东地区煤化工龙头企业，目前公司主营产品包括尿素(105万吨/年)、DMF(23万吨/年)及三甲胺(4万吨/年)，在建项目包括年产20万吨醋酸、10万吨醋酐项目。

　　07年3月份原料煤本地化及动力结构调整项目完成后，公司实现了70％醇氨用原料煤由粉煤替代块煤。

　　1. 目前公司各主营产品产销稳定：预计08年尿素、DMF均能够实现满负荷生产，相应的产销量将较07年分别增加20％和25％，08年公司业绩的增长将主要来自于产销量的提升；20万吨/年醋酸项目将于08年底投产，醋酐项目一期2.8万吨/年生产线将于09年6月投产，这两项新建项目将成为公司09年主要的利润增长点。

　　2. 尿素：今年年初以来国内煤炭价格呈持续上涨态势，煤化工企业尤其是煤基尿素生产企业面临严峻的成本压力，目前山东地区尿素平均生产成本在1800元/吨以上。由于公司煤气化技术先进，原料煤70％为粉煤，成本升幅远低于行业平均水平，目前公司尿素生产成本在1400元/吨。不过因公司严格执行发改委的限价政策，同时出口受到特别关税限制，成本压力无法转嫁，二季度华鲁恒升尿素产品毛利率迅速下滑，以6月中旬的原料煤时点成本计算公司尿素产品毛利率在20％左右，而一季度公司尿素毛利率在30％左右，预计公司尿素产品全年毛利率在23-25％。

　　3. DMF：二季度国内甲醇价格暴涨，受此影响二季度DMF价格大幅上涨；公司紧跟市场行情适时上调产品出厂价，目前DMF出厂价已经由年初的5800元/吨不断上调至7000元/吨。公司DMF产品所需甲醇、合成氨、一氧化碳等中间原料完全自给，成本可以控制在4000元/吨以内，而原料外购型企业生产成本将在5000元/吨以上(国内另一DMF主要生产企业江山化工甲醇外购，08年上半年预计亏损2000-2500万元)，华鲁恒升成本优势十分明显。近日，DMF市场价随甲醇价格下挫而回调，但预计未来国内DMF价格难以跌至08年初的低点。保守预计08年公司DMF产品平均销售价格在6200元/吨。

　　4. 醋酸/醋酐：目前公司在建项目进展顺利：20万吨醋酸项目将于08年底投产，09年上半年肯定可以形成产品；醋酐一期2.8万吨/年生产线将于09年6月投产；为保障醋酸、醋酐生产所需甲醇仍能完全自给，公司正在对洁净煤气化装置进行扩能改造(每年增产10万吨甲醇)，扩能工作将于年内完成。以目前原料煤成本计算，公司醋酸成本在3200元/吨左右，保守估计公司醋酸产品毛利率在35％左右；醋酸、甲醇外购情况下，公司醋酐成本在6000元/吨左右，若以公司自产原料成本计算，则公司醋酐成本可以控制在4400元/吨以内，而目前国内市场醋酐价格在1万元/吨以上，公司醋酐产品盈利能力惊人。

　　5. 长期规划：公司发展战略明确，以技术优势和联产经营控制综合成本，以产业链延伸和模式复制实现稳健成长。短期内公司工作重心为醋酸、醋酐产品的投产、扩产；长期看公司有意进一步拓展技术含量更高的煤化工品种，另外通过外延式扩张复制现有生产模式。公司有意获取上游煤炭资源，但目前尚无合适目标；短期内公司更倾向与煤炭生产企业建立长期合作关系，进一步控制公司产品生产成本。

　　6. 盈利预测：假设公司醋酸、醋酐项目均能如期投产并在半年内达产，预计公司08、09年每股收益分别为0.90元和1.35元，目前股价对应的动态PE分别为25倍和17倍，公司目前的估值水平略高于同类煤化工企业。考虑到公司将视醋酸项目开车情况决定扩产计划(公司有意将醋酸产能扩增到 35-40 万吨/年)以及后续醋酐产能的继续扩大，公司业绩增长极其稳健，我们仍维持公司增持的投资评级。

　　作为国内技术含量较高的高科技企业，同方股份坚持以建设世界一流企业为目标，树立科技服务社会的理念，扎根于信息产业和能源环保产业两大领域。未来必将随着行业的发展而快速发展，前景看好。

　　从业务上看，公司目前的主要业务包括LED、计算机，安防系统，数字电视以及环保等几个方面，而LED、安防系统、数字电视以及环保等领域的市场前景看好，公司有巨大的发展空间。其中在数字电视系统领域公司通过系统产品为基础，逐步培育IPTV、电视购物以及电视媒体运营等新媒体业务，逐步打造完整的数字电视产业链，从而完成全产业布局。在LED领域，公司也步入了高增长期，继完成了5条LED生产线的建设后，公司又新增15条生产线并将陆续达产，未来公司还计划将产业链延伸至下游的应用产品领域。在安防系统领域，公司所掌握的技术处于世界领先水平，产品具有全球竞争力，市场份额保持全球第一，随着功能以及客户的多样化，未来有望保持高速增长。此外，公司在环保领域也涉及到了包括污水处理、烟气脱硫、脱硝和除尘等各个方面，凭借自身自主技术成果的产业化，保持了领先的竞争优势。

　　这样一只具有发展前景且行业地位较高的高科技公司在大盘的持续调整下其股价也大幅回落，后市大盘一旦企稳，有望成为反弹先锋，投资者可适当关注。

　　公司完成从“马自达+红旗”到“马自达+奔腾”的战略转型。2003年以前公司主要生产红旗品牌车型，03年4月引进马自达产品，形成红旗+马自达双品牌，红旗系列车型销售未达预期，07年红旗系列车型停止生产，奔腾品牌车型开始放量，并且公司对马自达和奔腾产品系列进行延伸，08年底将引进全新马6，推出奔腾B50车型，完成了从“马自达+红旗”到“马自达+奔腾”战略转型。

　　马自达是公司主要利润来源，奔腾是公司利润增长点。由于性价比优势，马6自上市以来月销量基本维持在4000-5000辆，目前是公司主要利润来源，08年底上市的全球换代马6将推动09年销量的增长。

　　奔腾品牌认知度逐渐提高，月销量从1000辆提高到3000辆左右，且后续车型丰富，随着奔腾销量规模的扩大，奔腾系列车型将成为公司新的利润增长点。

　　08年公司毛利率基本保持平稳。由于公司综合毛利率较高，且钢铁在成本中比重不大，钢价上涨对公司毛利率影响并不明显，且08年马6和奔腾继续放量，我们预期综合毛利率基本能与去年持平。

　　维持增持评级。我们预计08年、09年EPS分别为0.602元和0.718元和0.80元，目前PE分别为14倍和12倍(按6月27日收盘价进行计算)，估值基本合理，但目前股价尚未反映整体上市预期。本部业绩提供安全边际，考虑到未来一汽集团整体上市，维持对公司的增持评级。

　　风机叶片08年起步入收获期，09年爆发性增长。公司已具有年产300套750KW风机叶片产能，自主研发的1.5MW叶片模具于6月底完成试制，08年下半年投入生产，可分别维持30%和35%的毛利率水平，我们预计08年实现销售150套750KW叶片，09年实现销售300套750KW及150套1.5MW叶片，09年贡献26%的毛利。

　　竞争优势在于中电投、中水投的两股东背景，带来广阔的叶片市场空间。公司持有鑫茂鑫风45%股权，中电投和中水投分别持有13.5%和5%股权。公司目前已签订单43套，待签订单200套，后续还有80万千瓦潜在订单。我们认为凭借中电投、中水投的股东背景，鑫茂鑫风将在叶片订单上获得更多销售保证，这种市场资源在竞争激烈的风机叶片行业犹为珍贵。中电投和中水投在全国风电场声势浩大的跑马圈地，也将为公司叶片销售带来广阔市场空间。

　　下调盈利预测，维持“增持”评级。由于叶片销售进度低于预期，我们将08、09年盈利预测由0.67元、1.58元下调至0.51元和1.38元，我们按照分部加总价值法计算相对估值。我们给予08年风机叶片业务30倍PE、工业地产10倍PE和其他业务20倍PE，计算出公司合理股价为7.73元；我们给予风机叶片09年25倍PE、工业地产8倍PE，其他业务16倍PE，公司的合理股价为20.27元。我们取中值将6个月内目标价定为14元，维持“增持”评级。

　　由于国内自主研发的电控产品相比高压共轨系统，具有较高的成本和售后维修优势，我们认为市场的最终选择将是成本领先，而非博世的技术领先，我们预计短期内博世的市场仅仅局限于中高档商用车市场，其可能占有的市场份额约为25%，而大部分中低档商用车会配备自主研发的电控油泵；

　　我们了解到目前威孚高科  （000581 ）参股的博世汽柴主要生产高压共轨系统中所需的喷油器，其只占整套产品成本中的40%，显然较低的国产化率导致高压共轨系统的销售收入与威孚高科投资收益之间的比例关系低于市场预期；

　　我们预测公司08-10年EPS分别为0.451、0.529和0.623元，按照08年18倍PE估值，公司合理价格应为8.12元，目前的股价已经反映出国3切换之后威孚高科投资收益的增长前景，给予“持有”建议。

　　对于公司盈利情况，与市场普遍看法不同，我们认为按照购电来源进行分业务的盈利分析并不是正确的方法，原因在于电力销售是无法确定其具体来源的，因此应该选择考察企业的综合盈利水平。2004-2005年公司销售毛利率有比较明显的提升，但随着外购省电电量增长，综合销售毛利率出现小幅下滑，预计未来几年将继续维持这种趋势。

　　文山州具有丰富的矿产资源及水力资源，由于历史原因文山州经济发展起步较晚，但随着“工业强州”发展目标的确立，“十五”期间文山州用电量年平均增速达20.75%，根据其“十一五”发展目标及目前在建项目情况计算，预计未来三年本地用电量增速有望保持年均30%左右的高速增长。而供给方面，预计至2010年全州水电装机容量预计将达130万千瓦左右，是2007年的1.67倍。

　　我们预测文山电力  （600995 ）2008-2010年EPS分别为0.41、0.56、0.66元，三年净利润复合增长率为27.6%，按25倍市盈率计算其合理股价应在10-13.7元左右，目前公司股价存在一定上涨空间，作为一家电网类企业，文山电力业绩并不受燃料成本上涨影响，却又能享受销售电价上调的优惠政策，因此给予“增持”的投资评级。

　　公司的竞争优势仍在逐渐强化，未来发展路线更加清晰;在我们上次的深度报告《新能源推动公司硅业务成长》中，我们论述了公司所处的行业的一些竞争特质以及公司的竞争优势。本文我们将进一步探讨公司在区熔硅行业所具有的竞争优势以及未来向太阳能领域高速扩张的潜力。公司目前的经营情况表明，公司所具有的竞争优势仍在逐渐强化，随着新产品的逐渐建设及经营发展计划的逐步实施，公司未来的高速发展将更加明确。

　　区熔硅单晶有别于直拉单晶硅的特殊行业结构决定了其未来发展更好;区熔硅的应用市场及其本身特性决定了其在较长时间不可能被替代，随着其应用领域，如节能、新能源、高端新技术的需求的逐渐增长，行业目前已经开始进入一个景气繁荣时期。行业内竞争的公司也对较少，因此未来的竞争格局及行业未来的发展结构比较清晰；上下游相对独立的产业链保证了其在未来多晶硅及太阳能行业发生供需性拐点时仍能保持较好的赢利能力。

　　直拉单晶硅的爆发性增长为未来向太阳能市场转换打下基础;公司未来直拉单晶硅有望保持年均50%的扩张速度，在全球太阳能市场35%的快速增长的推动下，公司在太阳能市场的销售收入比例将越来越高，公司在太阳能领域的增长潜力将逐渐被市场所认识。公司与顺大的长单合作只是为此奠定了发展的第一步。

　　即使多晶硅市场未来发生拐点，也将会给公司带来更大发展的可能;目前市场认为，如果多晶硅市场拐点向下，硅材料的下滑将造成下游太阳能单晶硅市场利润的大幅度下滑。我们认为，行业的风险正是给中环股份  （002129 ）带来了真正的增长机会。在08、09年公司依靠产能增长、产品结构升级等因素带动的高速增长之后，2010年公司将面临着在行业内部扩张及整合的机会。在销售价格给其他竞争带来不利因素的时候，公司有望通过积极扩大产能，大幅度提高公司目前的市场占有率，从而达到行业内的前列。